汇市“四大基石”奠定 人民币双向波动可期

　　从下月起，中国外汇交易中心就将在银行间外汇市场开展人民币对外汇期权的正式交易了。

　　外汇期权与外汇远期、期货、掉期(互换)一起，共同构成了国际金融市场最基础的四种外汇衍生产品，而外汇期权是在外汇期货基础上产生的衍生品。外汇期权的买方拥有在未来某一时间以某一价格买入或卖出某种外汇产品的权利。通过购买外汇期权，买方可以将外汇价格波动的风险锁定，其成本仅在于购买外汇期权的费用。自2005年汇改以来，监管当局先后推出了外汇远期、外汇掉期和货币掉期三类人民币外汇衍生产品，加上这次开张的人民币对外汇期权交易，四大类最基础的外汇衍生产品已全部投入市场。可以说，这奠定了我国外汇市场的“四大基石”。 推出外汇期权，不仅在于提供了新的避险工具，还将进一步促进人民币汇率的市场化，推进人民币的国际化进程，这也意味着人民币向开放自由兑换又进了一步。

　　去年6月人民币启动“二次汇改”，迄今，人民币汇率走势基本呈单边上涨走势，这样明朗的“行情”，使得国际外汇市场机构对人民币几乎一致“看多”。随着人民币汇率弹性的不断增强，进出口企业、跨国公司、银行等市场主体运用外汇衍生产品避险保值的需求不断增强，对于期权这种新产品的交易意愿不断上升。虽然人民币不能完全自由兑换，但实事求是地说，由于人民币持续积聚的升值压力得不到充分的流动消化，不能通过外汇市场渠道进入外汇市场投资，很多热钱通过地下渠道不停地流入中国，使得本来可以在外汇市场里消化的风险转移到我国经济的诸多领域。对于监管层而言，汇率风险已是当下我国经济最为“挠头”的风险因素之一。监管机构之所以选择在这一时点推出人民币对外汇期权交易，正是敏锐地觉察并顺应了市场微观主体强烈的避险需求，同时也能适度缓解当前强烈的人民币升值预期，通过市场化的手段释放出明显的政策导向。

　　期权是反映预期的，在人民币升值的预期下，买入看涨期权多会推高看涨期权价格，消化一部分人民币升值预期。另外，也有买看跌期权，与买入看涨期权形成制约平衡关系。“春江水暖鸭先知”，目前投资者对人民币外汇交易品种主要集中在现货和中短期，而外汇期权产品的推出,将使得“多空”双方在人民币汇率的交接点上拓展更宽。企业、银行就会逐步选择利用期权来规避人民币升值风险，而不是仅仅在市场上抛出外汇。当银行、企业以及更多投资者参与到人民币对外汇期权的交易中来，期权市场的变化必然会对即期市场带来越来越大的影响，即期市场人民币汇率的弹性势必会进一步增强而呈现双向波动的走势，由此当可缓解国际市场对人民币“只升不贬”的强烈预期。同时，外汇衍生品种交易就会逐步取代即期等基础类产品交易，这也能减轻央行在外汇市场上接盘的压力。人民币汇率形成机制也将随之更为均衡合理。

　　当然，不能不高度注意的是，不同于外汇掉期和远期交易，外汇期权是一个到期后选择是否继续交易的权力，这就使其定价难度和市场波动性更为复杂。外汇期权在国际上通常有三种：美式期权、欧式期权和百慕大期权。交易最频繁的是美式和欧式。欧式期权的特点是除非到期，否则不能交割，因此尽管比美式期权灵活度差，但操作简单、风险也小很多，比较适合国内交易经验尚不丰富的各类主体，也便于管理层掌控。此次外管局明确把外汇期权产品类型定为普通欧式期权；客户办理期权业务应符合实需原则，同时只能买入期权，禁止卖出期权。这是非常有必要的。为避免过度承担交易风险，从国际经验来看，限制企业“裸卖”期权是新兴市场经济体的普遍做法。在这个框架下，在期权业务展开之初，这项业务不能用于投机，只能用于真实贸易项目下的企业客户对冲汇率风险手段，这也是外汇局出于谨慎原则的考虑。

　　合抱之树，生于毫末；不积跬步，无以至千里。现在国际外汇市场有很多外汇产品，如果监管当局都放进来，可能还做不了，主要是我们在人才储备、风险管控、经验积累、交易技术、监管能力上都还达不到。为进一步推进人民币国际化进程，估计央行、外汇局未来还会推出更多的人民币外汇衍生产品，如外汇期货交易、人民币利率期权、国际债券、银行贷款等。事实上，想要在短期内改变人民币升值的大趋势，可能性很小，因此，笔者以为，或许到了更多国民都能参与到外汇市场交易中来，并且外汇市场变得就像目前的沪深股市那样被国内的投资者所熟知的时候，人民币的结构性风险才能减弱。

    中国外汇市场的改革，依然征途漫漫。（作者系山西省社科院特约研究员）