加息迟缓究竟在为谁让步

　　面对通胀，央行再次选择提高存准率，而非加息。

　　熟悉西方货币理论的人都知道：通胀应该主要依靠利率来进行市场化调节，而非存准率这样的数量工具。美联储和欧洲央行极少调整准备金率，提高存准率往往意味着对金融机构的放贷警示，有极其严厉的象征意义。

　　中

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• 民生银行

　　通胀加剧，加息缓步，这与中国金融体系的负债结构有着莫大关系。金融危机过后，历经大规模信贷扩张和经济刺激计划，铁道部等国有部门、各类地方政府融资平台、大型国企成为负债主体，而私营企业和个人的负债比率明显下降。低利率实际上是在向这些准国有部门输送利益。

　　关键问题就是利益分配

　　中国目前仍处于汇率管制时代，尽管人民币小幅升值，但是其货币定价基本与外界隔绝。中国本轮通胀亦属于内生性通胀，长期产能过剩，物价全面上涨，只能定义为货币超发，央行没有管住资金闸口。

　　如果把中国的间接融资体系比作一个存款者、一个资金中介和一个借款者的游戏，其中隐藏的利益关系更易理解。由于儒家文化影响，国人自古喜欢存钱，老百姓成为主要的资金供给者；银行吸收存款，发放贷款，是资金中介机构；金融危机后国有部门成为主要借款者。

　　在这其中，借款者和中介机构都是国有背景，他们都拥有强大的游说能力和政策主导能力。反观资金供给者虽人数众多，但集合起来的声音却最弱。借款者希望低成本融资，中介机构不愿放弃既得利益，他们只能将成本转嫁给存款者，即便通胀上行，也会尽量要求压低名义利率。

　　价格变化意味着财富传导，资金价格变化也意味着利益在上述分配者之间传导。本轮通胀正将财富从个人和家庭转移至企业和国有部门，这是一个逆向再分配过程，从整体上中国再次倒向“国富民穷”。讳言加息，关键还是一个利益分配问题，是让民众承担成本，还是由政府承担，显然我们的政府当局毫不犹豫地选择了前者。

　　这种选择无疑非常短视，让老百姓财富缩水的同时，高房价和恶性通胀将使未来形势变得极为复杂。但这又是政府的无奈选择，因为很多准国有部门的经营现金流已经无法支持其负债，只能依靠通胀（或者说资产升值）来支持，铁道部就是一个典型例子。

　　从公开数据中可以看到，从现金流看，2009年全部经营性现金流为1292亿，而2011年铁道部还本付息债券高达1400亿元，超过经营性现金流。有预计，2010年底铁道部负债2万亿元，按年利率6%，年利息支出就为1200亿元。2010年投资8000亿，2011年投资8000亿（大部分为借贷），未来如果进一步借贷，加上利率提高，利息支出还将进一步增加。

　　准国有部门“绑架”全民

　　目前，中国地方融资平台债务大约10万亿，现金流和还本付息状况大致也是如此。现金流无法支付利息，只能靠资产升值解套。一面要求低利率借贷，一面要求通胀形成资产升值，这就是中国货币政策的畸形逻辑，准国有部门“绑架”了全民，超大规模经济刺激计划最后还是需要全民买单。

　　准国有部门的高负债率也增强了其“货币创造”的能力，大国企增加1块钱，可能可以顺利贷出4块钱，这样负债率也就80%，相对于民企和个人偏低的负债率，这样的“货币创造”无疑又放大了投资效果，他们的话语权更加强悍。

　　中国目前的问题在政府部门过于短视，只管现在，不问将来。这也是中国刺激计划推进快、效果猛、退出慢的原因。官员们都愿意享受保增长的褒奖和经济刺激的成果，而不愿意承担退出时经济减速的责任。中国经济看似可以跨越周期，实则隐患严重。

　　2009年、2010年危机阴霾逐渐散去，政府又不愿迅速退出刺激计划，希望继续享受高增长带来的自信。当时央行如果能够快速回笼货币，也不会造成如今全面通胀的结局。发出去的钱多了，实体消耗不了，房地产不让投，自然转让其他各类资产和资源型产品，全面通胀成为一个必然的结果，现在到了为疯狂信贷扩张“还债”的时候了。

　　央行加息缓步，意在降低融资成本，防止资产泡沫被迅速刺穿。但是面对严峻的通胀形势，企业盈利也受到极大影响。2010年大中型企业盈利增长环比逐季快速下滑，而银行利润却增长无碍。

　　《投资者报》此前曾多次呼吁进行非对称加息，银行让出部分利益，补贴储户，支持实体经济发展。然而我们碰到的又是一个强大的既得利益集团。

　　加息缓步，存准率快调，造成银行流动资金空前紧张。此前央行上调存准率带来的银行间拆借市场利率急剧波动，说明银行“快被勒死”了，可谓收紧流动性的“休克疗法”。为今之计银行只有向资本市场要钱，A股不行就去H股，如今排队融资额已经超过1500亿。例如民生银行，甚至公然违背承诺，进行再融资。

　　或许，我们可以进一步预计未来，银行大规模再融资后，可以有效满足存准率要求，而当通胀阴霾散去，存准率大幅下调后，银行又会涌现出抑制不住的放贷冲动。

　　我们无法回避这些连环发生的短视行径，解决一个问题，往往意味着更大的隐患。总体来说，决策层应该更加果断，拖延和掩饰永远不能解决问题，只能让问题在时间的积累下进一步发酵。

　　如果选择加息可以快速遏制通胀预期，舒缓民众财富缩水的焦虑。还有利于打下房价坚硬的外壳，抑制准国有部门的无效投资冲动，使政府职能转向民生和消费，彻底扭转中国投资依赖的经济结构。