流动性调控仍存高压 5月上调准备金率预期增强

　　5月中旬或再上调存准率

　　在热钱流入源源不断，新增外汇占款居高不下的背景下，央行流动性调控面临着较大的对冲压力，因此5月份再次上调法定存款准备金率的可能性仍非常大。

　　新增外汇占款居高不下

　　3月份以来，央行公开市场操作已完全有能力实现净回笼，但央行还是在上周末再次宣布上调法定存款准备金率，这说明，新增市场流动性已经超出了市场预期。市场流动性的最大来源就是外汇占款。从央行最新公布的数据来看，外汇占款在3月份新增4000多亿，这一数据远超市场预期，成为央行在公开市场净回笼的情况下再次提高存准率的很好注脚。

　　数据显示，1月份外汇占款新增5000多亿，2月份因为季节性因素新增较少，但也超过2000亿元，而3月份又达到4000多亿，一季度累计新增外汇占款11000亿元。究其原因，一方面，随着全球经济逐步复苏，特别是新兴经济体增长前景看好，外需稳步增长。与此同时，全球直接投资复苏趋势明显，中国劳动力成本低廉、经济环境稳定等优势成为吸引外资流入的基本因素；另一方面，主要发达经济体将在未来一段时间内维持宽松货币政策，中国经济复苏已巩固，宏观经济增长的内生性动力增强，加上息差、人民币升值预期等因素，不排除少量热钱通过贸易投资等渠道流入。一季度在出现贸易逆差的情况下，外汇占款仍增加了11000多亿元即是明证。

　　我们认为，上述条件在较长时期内都会继续存在，因而热钱净流入的压力依然较大，新增外汇占款也将居高不下，进而给央行回收资金带来长期压力。

　　5月提准预期增强

　　回顾去年年底以来货币政策的出台时间点，尤其是最近的几次加息与上调准备金率，基本上都是在宏观数据出台之后。同时还必须注意到的事实是，上调准备金率的时间一般都在月中，这不是偶然的，而是有一定的必然。

　　这是因为，银行资金一般在每个月的月底有所偏紧，但由于外汇占款提供流动性，经过半个月的积累后，银行资金面会在下个月的月中又开始宽松。央行在这个时间段提高准备金率，有平滑资金面的作用。

　　此外，我们认为央行选择在这样的时间点去上调准备金率，其中还隐含着增加货币政策透明度的目的。在影响货币政策实施效果的众多因素中，市场预期是一个不容忽视的因素。20世纪90年代以来，各国中央银行越来越重视市场预期的作用，不断通过直接与公众沟通来了解市场预期。大部分国家的中央银行还开始放弃货币政策的神秘传统，通过不断增加政策透明度等方式来提高货币政策的可预期性。在制定政策时，更是充分考虑市场预期的反应，试图利用引导市场预期来增强货币政策的实施效果。

　　近年来中国中央银行也越来越重视市场预期对货币政策的影响效果。事实上，最近几次上调存准率都较好地切合了市场预期。经过最近三个月的每个月月中上调准备金率后，市场显然会加强对5月份准备金率上调的预期。因此，如果其他情况与前几个月大致相当，央行在5月份再次上调准备金率的可能性就会非常大。

　　值得一提的是，一季度数据显示，今年一季度社会融资规模增加4.19万亿元，同比少增3225亿元。其中人民币贷款增加2.24万亿元，同比少增3524亿元。从货币供应增速来看，广义货币M2增长16.6%，狭义货币M1增长15%。 从各项指标来看，经过一系列的调控之后，央行紧缩货币政策已经基本达到了预期效果，M1和M2增速也基本取得预定目标。然而，达到预定目标，并不意味着目前的紧缩政策就已经结束，预计未来政策将持续紧缩，以确保最终达到今年的紧缩目标。