货币政策“微调”的最佳观察窗口

　　这几天，热钱的动向再一次引起市场普遍关注。最新看到的一组数据：10月外汇占款减少了249亿元人民币，比9月2473亿元新增量明显回落。

　　回落不是重点，重点在于，外汇占款出现了三年以来的首次下降。

　　如果这个数字再抠细一点，那么结果会更让人吃惊：有报告指出，扣除10月100多亿美元顺差和83亿美元的FDI，10月从外汇占款口径计算出来的热钱流出可能会接近300亿美元。

　　这条新闻对市场意味着什么？如果结合此前央行发布的货币政策报告中有关“微调”的提法。那么可以肯定的是，央行重新解冻流动性的步伐将会比此前市场预期的更快一些，而这对股市来说一定不是个坏消息。

　　其实，从历史数据来看，热钱的流出一定和货币政策的松动紧密相关当然，究竟谁是因谁是果则另有争议。

　　有人认为，目前热钱的流出或意味着信贷宽松即将出现。

　　当然，从逻辑上讲，你也可以说，正因为热钱流出造成的流动性短期缺乏进一步刺激了货币政策出现宽松意向。

　　无论如何，综合上述最新情况，可以得到普遍认同的是，货币政策的微调在实际操作中恐怕会比此前央行的报告来得力度更大一些。

　　先来回顾一下上周央行发布的三季度货币政策执行报告。

　　对市场观察者而言，其中最为关键的恐怕是央行对物价形势的看法。

　　我们知道，此轮货币政策的调控初衷，很大程度都是冲着遏制通胀这个目标而去的。因此即使在年中企业普遍流动性颇有困难的情形下，央行也咬定货币政策紧缩的调子不肯后退半步。

　　然而，到了第三季度，一切发生了悄然变化。

　　央行报告认为，在一系列政策措施综合作用下，物价过快上涨的势头得到初步遏制，政策效果逐步显现。有利于价格稳定的因素增多，主要表现在：当前总需求较为稳定，货币条件总体向常态回归，秋粮可望再获丰收，加之全球经济增长有所放缓，国际大宗商品价格相对平稳因此，无论是内外因素，都不足以构成对CPI上行的太大压力。

　　当然，央行也认为未来物价走势仍有不确定性，物价稳定的基础还不牢固。比如当前物价仍在较高水平，尤其是在全球极度宽松的货币条件仍将持续、前两年国内需求扩张较快的大环境下，通胀预期短期内难以轻易改变。还有目前经济内在扩张的压力依然存在；此外中国劳动力成本、服务业及非贸易品价格等可能会有持续和刚性上升的过程，资源性产品价格也有待理顺，这些因素都可能会加剧通胀预期，物价对总需求扩张的敏感性也会更强。

　　在我看来，尽管物价基础“并不算十分牢固”，但央行调整货币政策松动闸门的措施已经渐次展开。

　　展开的方式正如央行所言：综合运用多种货币政策工具组合，保持货币信贷总量和社会融资规模的合理适度增长。

　　和二季度报告中单纯提及“社会融资规模合理适度增长”相比，三季度“货币信贷总量”的加入已经给出了一个强有力的信号信贷闸门正在开启中。

　　而具体到市场，22日即有消息称，浙江省农信系统5家机构获准定向下调人民币存款准备金率0.5个百分点至16%，这一调整将于11月25日起生效。尽管其中存在技术原因，但市场对此的解读则为定向宽松的加强。

　　再有，最新消息显示，尽管11月以来信贷投放规模稍有收敛，但人们相信这只是对10月份“用力过猛”行为的一次纠偏调整而非改变方向，可以断言，政策制定者希望商业银行加大信贷投放力度的态度没有任何改变，只不过，调控的参数会发生一些变化罢了。

　　正如央行副行长胡晓炼所言，要在保持总量基本稳定的基础上着力优化结构。而市场人士更感兴趣的则是她所表述的一个“引导”加一个“倾斜”，即对小微企业的信贷引导和向中小金融机构的倾斜支持。在我看来，这两块恐怕就是货币政策变化的最佳观察窗口。