在资产配置的框架下进行基金投资和基金销售

　　2011年基金业绩受挫

　　新基金发行遭遇困境

　　2011年国内股市单边下挫，沪深300指数全年跌幅超过25%，表征中小盘股的中证500指数全年跌幅达到33.8%。同时，通胀背景下债券市场表现也不佳，中债总全价指数年度涨幅仅为2.5%，尚不能跑赢全年通胀水平。

　　基础市场的不景气严重影响了国内基金特别是股票参与比重较大的股票型、混合型基金的业绩表现。据上海证券的分类统计，2011年股票型基金（不含指数和分级基金）整体平均净值增长率为-22.38%，混合型基金整体平均净值增长率为-20.55%，由于国内大部分债券型基金都有参与到股票市场投资，因此导致全年债券型基金净值增长率为正的基金数量占比不足三成，个别参与股票市场比重较大的债券型基金净值增长率跌幅超过10%。2011年度整体取得正收益的只有货币市场基金，81只货币市场基金平均收益率为3.36%（图1）。

　　股票及债券市场的不景气不仅对现存各类型基金收益造成负面影响，2011年新基金发行也遭遇前所未有的困难。据上海证券统计，2011年新发行基金数量194只（注：分级基金按照母基金数量，链接基金不计，债券基金合并计算数量），同比增加36%，但是平均发行份额仅为13.05亿份，同比下降近60%；2011年发行规模最大的单只基金募集份额为56亿份，而2010年发行规模最大的单只基金募集份额达到140.5亿份，是2011年单只基金发行最大规模的2.5倍（表1）；2011年平均发行规模在5亿份以下的基金有46只，占2011年全部成立基金的23.35%，而2010年发行规模在5亿份以下的基金仅有14只，占同年度新成立基金总数的10%。同时，新发行基金的业绩表现也严重受制于股市和债市的表现，据统计，在新成立的194只基金中，约60%的新发基金出现净值负增长，净值跌幅最大的新发基金自年初成立以来净值损失超过30%。

　　在资产配置的框架下

　　进行基金投资和销售

　　在2011年市场单边下跌的状况下，无论对于基金投资还是基金销售都需要进行反思，并对资产配置的框架理念进行更深一步的审视。一方面基金投资者不应仅仅盯住单一类型的单只基金产品进行买卖，更应当本着资产配置的理念，更多地从大类资产配置框架下进行基金选择和配置，可以选择代表股市、债市或货币市场基金进行组合投资配置；另一方面，国内基金销售迫切需要突破当前的销售瓶颈，基金销售可以两个或多个互补基金进行组合销售，或者将基金作为销售渠道代销系列理财产品中的一个重要组成部分进行销售，以期实现银行销售渠道、基金公司和持有人的共赢，推动基金行业的长期健康发展。

　　由于单一基金对单只股票或债券等投资品种都设定了投资上限，因此我们选择投资基金时会自然地认为每一个基金产品本身即是一个有效、分散的投资组合。但从基金投资者的角度来看，无论股票型基金还是债券型基金，基本代表所跟踪的股市或债市单一市场的表现，且不少股票型基金对单一股票的持股虽然没有超过契约规定的投资上限，但也有基金单只股票持股高达9.5%，前十大重仓股持有比例甚至高达近60%，从这个意义上来说，投资单一基金，特别是在股市或债市单边下跌市场中投资专注单一市场的单一基金所面临的风险很难得到有效分散。

　　因此，在制定基金投资策略时，我们强调基于大类资产配置框架下的基金组合投资策略，比如将股票型基金、债券型基金以及货币市场基金进行组合配置，风险承受能力高的投资者可以选择将股票型基金配置比例提高，风险承受能力低的投资者可以选择将债券型基金配置比例提高，对于流动性要求高的投资者可以选择将货币市场基金的配置比例提高，如此根据不同权重配比的组合基金不仅对于希望提高收益的投资者有益，而且对于希望降低风险的投资者同样有益。大类资产配置的核心意义就在于风险一定的情况下提高收益，而在收益一定的情况下降低风险，无论如何，风险收益交换效率较单纯的权益类资产得到一定程度的提升。

　　根据上海证券统计，自2007年1月至今，股票型基金整体的平均月度净值增长率区间为-19.9%~20.14%，债券型基金整体的平均月度净值增长率区间为-3.03%~3.14%，货币型基金整体的平均月度收益率区间为0.09%~0.53%，而我们以股票型基金、债券型基金和货币型基金依据不同权重构建的组合月度投资业绩波动区间明显收窄，由50%股票型基金和25%债券型基金以及25%货币型基金模拟的组合1的月度收益率波动区间为-10.68%~10.9%，以75%股票型基金和15%债券基金以及5%货币型基金模拟的组合2的月度收益率波动区间为-15.32%~15.67%（表2）。

　　在证券投资中，投资者的投入不是本金的多少，而是所承担风险的大小，因此从投入产出的角度来讲，衡量投资优劣的标准应是承担一个单位风险所带来超额收益的大小，即我们所说的某一项投资风险收益交换效率的大小，通常以夏普比率指标来衡量一项投资的真正价值。由表2来看，无论组合1还是组合2的风险收益交换效率均超过单一股票型基金的风险收益交换效率。

　　简单的大类资产配置组合即可以提高风险收益交换效率，如果从各类型基金中精选投资管理能力位居前列的基金构成组合进行配置，投资效果会更明显。另外，对于主动管理的基金来讲，投资者投资组合基金面临的基金经理变更风险与投资单只基金面临的基金经理变更风险相比也明显降低，这也是资产配置在基金经理层面的意义。

　　从2011年基金销售遭遇的困境来看，当前新基金销售已经成为基金公司和销售渠道的负累，不管新基金还是大部分老基金已成为基金投资人的伤痛，买卖双方不能形成共赢局面，基金销售迫切需要突破当前的销售瓶颈。我们认为：一方面，目前基金公司发行一只基金，销售渠道即展开针对该只基金的销售难度越来越大，且在股市（债市）行情不好的情况下，单只基金销售从长期来讲也难以持续，可以考虑将基金公司旗下单只新发基金与具有互补效用的新基金或老基金构成组合进行销售；另一方面，从银行销售渠道来讲，因为银行通常代销多家基金公司的新发行基金，可以将一家基金公司旗下单只新发行基金与另外一家或多家基金公司旗下具有互补效果的单只新发基金一起构建组合进行销售，比如将一家权益类资产管理能力优秀的基金公司新发行的股票型基金与一家固定收益类资产管理能力优秀的基金公司新发行的债券型基金组合起来向投资者推介销售，实现组合配置效果。此外，也可以考虑从单纯的基金销售转变为银行代销系列产品（私募、信托以及银行理财产品等）的一揽子金融产品理财服务，在资产配置的框架下，将基金作为大类资产组合里面的一个重要配置部分进行销售。

　　总之，虽然基础市场不景气导致基金业绩阶段性受损，基金销售困难，但对大部分投资者来讲，基金仍然是低成本、分散化分享经济增长的重要途径，只有在大类资产配置的框架下进行基金投资和基金销售，才有可能形成基金公司、销售渠道以及持有人之间的共赢，从而实现基金行业的长期健康发展。

　　（上海证券基金评价研究中心 李艳）

　　（CIS）

　　表1 近两年新发基金对比（数量：只，规模：亿份）

　　年度 发行数量 发行总规模 平均发行规模 单只基金最大规模

　　2011 194 2532.51 13.05 56.22

　　2010 142 2948.82 20.77 140.52

　　数据来源：Wind，上海证券基金评价研究中心 张洁/制表

　　表2 模拟组合收益率波动区间与单一市场比较（收益最大值和最小值单位：%）

　　月度 股票型 债券型 货币型 组合1 组合2

　　收益最大值 20.14 3.14 0.53 10.90 15.67

　　收益最小值 -19.90 -3.03 0.09 -10.68 -15.32

　　风险收益交换效率 0.085 0.218 -0.617 0.0925 0.103

　　数据来源：Wind，上海证券基金评价研究中心 张洁/制表