券商二季度投资策略：政策松动有望 消费热度延续

　　三大机构再聚首 二季度消费逞强

　　《红周刊》作者 编辑部 承承

　　编者按：在经历一、二月反弹惊喜、黑三月长阴洗礼后，基金、券商、私募三大投资机构在二季度来临前夕再度点评江山。受经济下行超预期、“稳增长”的要求下，基金倾向二季度政策“中性偏宽松”，

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　　对于二季度行情的判断，多数机构代表认同在政策放松的预期下，大盘仍会向上，但高度有限。在行业配置上，由于出于对经济反复的担扰，三大机构出奇一致地认可消费、防御品种是二季度建仓重点。

　　•公募基金二季度投资策略•

　　政策中性偏宽松 降准、降息窗口打开

　　《红周刊》记者 郝宁

　　一季度，因2011年的连续超跌让A股市场迎来久违的估值修复行情，高弹性的周期股涨幅居前。但随着“两会”落幕，行情却在3月中下旬出现掉头并加速向下，经济环境、政策放松空间和通胀问题重新成为了议论的焦点。部分基金明确表示二季度宏观政策将向“稳增长”倾斜，通胀压力将继续缓解，预计二季度货币政策仍将延续之前的中性偏宽松，存准下调和降息皆有可能。

　　货币政策延续中性偏宽松

　　国家统计局数据，今年前2个月规模以上工业增加值同比实际增长11.4%，比2011年12月份回落1.4个百分点；全国规模以上工业企业实现利润同比下降5.2%，两年多以来首现负增长。一季度以来，我国部分经济指标增速的继续回落已引发各方面对经济增长动力不足的担忧，低迷的需求和居高不下的成本已开始示警。

　　当前市场最担心的是政策滞后导致经济增速出现的快速下滑，甚至硬着陆的风险。“相信政策将会延续之前放松的态势，并且在适当的时刻加大放松力度，以对冲经济增速快速下滑的风险。”长城基金策略分析师于雷对经济形势表示相对乐观，认为二季度即将迎来检验的窗口，如果开工旺季依然没有到来，则政策进一步放松的必要性大大增加。但申万菱信基金首席策略分析师章锦涛却认为，政策放松还需观察近期央票回笼的力度,“短期来看，若央票接下来大量发行，则后市形势不容乐观。若没有大量发放，或是央行想进一步放松流动性的信号”。他表示，若月度信贷量能增加至8000亿~10000亿，则会对经济有较大的刺激。

　　考虑到眼下布伦特原油期价再度逼近130美元大关，并带动了其他大宗商品价格的上行；而在用工及原材料成本提高的同时，春节后国内商品价格的再度反弹让我国控通胀压力大增，通胀有重新抬头预期。市场担心因通胀的反复将制约货币松动的空间，令流动性宽松的局面大打折扣。

　　“原油价格上涨、成品油的调价在短期内不会对通胀产生明显影响，毕竟整个经济的产能利用率很低，物价传导很不明显。”章锦涛认为政策放松的时机可能是要等通胀的同比回落。于雷则称，“高油价对CPI虽有一定的间接作用，相对而言对PPI的影响却更为直接，而且传导会有时滞”。更重要的是，在经济增速依然下滑的大背景下，通胀还难以成为主要矛盾。“通胀问题和经济增速下滑并存，通胀将不再成为经济的主要矛盾，从而适度地政策放松和流动性紧张局面的改善在大概率上可以预期。”银华内需精选认为。国投瑞银基金在其二季度策略报告中也指出，经济增长在政策保驾护航下有望缓慢企稳回升，不过预计此次政策放松的幅度和力度将远远小于2009年。

　　降准、降息窗口打开

　　虽然年内已经下调过一次存款准备金率，但1、2月份经济下滑程度却超出预期。年初业内曾预计今年会多次降准，但央行实际动作却显然落后于市场预期。近日，随着外汇占款大幅下滑、央票发行利率下降，基金普遍预期央行近期可能再度下调存准。“考虑到我国经济增速仍在下滑过程中，而通胀回落的趋势已经形成，二季度存在下调存准的基础，同时降息窗口也已经打开。”南方基金首席策略分析师兼基金经理杨德龙明确表示，只要经济增速下滑超预期，存款准备金率的调整窗口将随时重启。

　　相对于降准的一致预期，基金对于降息却分歧较大。“我们对降息没有过多的预期。”鹏华基金研究部总经理杨俊认为，“政府一般不会在通胀走低时立即调降利率，毕竟在上一轮通胀期，央行并没有过多采取加息的手段来抑制通胀，而是通过上调存准来控制”。于雷也分析称，“虽然利率也具备下调的条件，但其调整受到的制约更多，在货币政策层面相比其他工具要滞后一些”。对于他们的谨慎，章锦涛则明确表示，“随着通胀的不断回落，今年2、3季度均有可能下调利率”。

　　发动蓝筹股行情时机未到

　　考虑到蓝筹估值处于历史低位，且新股制度改革以及上市公司分红带来的投资风格转变，小盘股的相对溢价后续存有收窄压力。二季度，蓝筹股作为投资安全港的作用或更加显著。

　　“我们相对看好蓝筹股的表现。”于雷认为蓝筹股的估值水平具备支撑，在经济不硬着陆的前提下，当前的估值已经反映了比较悲观的预期，如地产、银行、保险等在二季度将会有不错表现。由于蓝筹股在最近两年相对走弱与连续的政策调控和流动性收缩有关，而今年在稳定增长的前提下，政策开始转向适度放松，流动性边际得以改善，经济也即将迎来底部，“蓝筹股的估值已经跌到历史底部，具备中长期投资价值”。杨德龙肯定了蓝筹股价值，同时也表示，“目前A股市场处于第一波反弹结束后的回落阶段，需要等待更多的利好政策刺激才能再次反弹。短期市场仍在震荡探底、酝酿反弹过程中，还不具备发动大面积蓝筹行情的基础”。

　　消费类蓝筹优势突出

　　从行业配置看，于雷建议在经济继续下滑、政策出手之时，参与周期性更强的中上游周期品种，如建材、机械、煤炭等；而在经济临近底部时，则阶段性看好受益于政策和经济复苏的周期板块，如建材、机械、化工等，“目前，消费板块的蓝筹以及金融、地产、家电等估值具备安全边际的品种机会相对更大”。杨德龙则认为业绩增长稳定、弹性较好的二线蓝筹股有望在下一轮反弹中跑赢大盘指数，“随着通胀和成本压力回落，中下游制造业毛利率有望小幅回升，关注工程机械、白色家电、汽车等制造业板块反弹的机会；通胀回落后，居民真实收入和购买力将回升，可以继续持有品牌消费板块，如品牌服装、品牌白酒等。”

　　•券商二季度投资策略•

　　政策松动有望 消费热度延续

　　《红周刊》记者 承承

　　在3月市场狂跌、个股哀鸿遍野之季，作为卖方的券商,将如何判断二季度货币政策走向、市场格局的演变？

　　二季度货币政策松动有望

　　在年度策略中，券商曾普遍认为GDP同比增速将在一季度触底。但进入2012年后，因外部环境不确定性依然较大、房地产调控和政策总体偏紧等因素的影响，前2个月，工业生产增长11.4%，同比回落2.7个百分点；发电量仅增长7.1%，为14个月以来的最低增速；同时，投资、消费和出口“三驾马车”也出现不同程度的放缓。对中国经济会否出现“硬着陆”的担忧成为大家关注货币政策放松及大规模经济刺激政策出台的焦点。

　　“我们对于政策放松的预期没有改变，预计二季度GDP环比增速将在政策放松的带领下有所回升。”对于目前企业融资成本较高、信贷需求疲弱、小微企业融资难的问题，中金公司认为从世界各国经验来看，更多依靠积极的财政政策而不是货币政策来发挥作用。“不过，如果外汇占款增量下降趋势不改，预计央行将持续下调存准率进行反向对冲。”

　　考虑到我国经济前两个月的不景气及国企利润明显下滑的背景，投资者预期二季度流动性将环比宽松，政策存在继续放松的预期。“今年政策的预调微调已在一季度就已经开始。”不过，对于政策的放松程度，莫尼塔认为由于去年通胀超预期明显限制了央行的货币政策，调整力度仍相对偏弱，特别是近期海外油价进一步上升，通胀风险再度升温，放松政策出台时点晚于传统调控逻辑的可能性明显上升。但“调存准在未来两个季度中各有一次下调的机会”。

　　由于一季度货币政策的预调微调，今年前2个月金融市场发生了明显变化，货币供应量小幅回升，市场利率显著回落，股市出现震荡上行，就在投资者普通乐观之时，央行近期却出现了连续三周在公开市场操作中回收流动性的动作，收紧之风频吹。“央行对货币流动性的调节将继续沿用短期限操作策略，未来数周低量净回笼将成为一种常态。”瑞银证券认为央行这样做有两个原因，一是资金价格在理论底部运行，上行幅度也不是很大，在资金面紧平衡的状态下无需过猛调节资金流量；二是考虑到5月以后到期资金的急剧减少，策略上需要着重短期化操作，平滑到期资金的摆布。

　　二季度大盘运行方向陷分歧

　　对于二季度市场运行方向，多家券商在其发布的A股2012年投资策略报告中曾普遍认为一季度将是市场的低点，二季度有望反弹向上。对沪指运行的区间的判断则集中在2000点~3200点之间。如今随着大盘于年初的2132点开始反弹至2478点后再度掉头向下的背景下，券商在二季度投资策略中对二季度大盘运行趋势又是如何重新判断的呢？

　　“二季度沪市指数合理波动区间在2300点~2800点之间。”国泰君安在二季度策略中表示，认为压缩空间赋予市场操作时间的氛围仍然是小牛市，跟一季度的流动性紧张缓解和经济回落速度稳定相比，二季度伴随着美国经济恢复、部分基建项目投资重启、国内消费稳定，市场的向上运行可能较为缓慢，但仍不乏机遇。

　　中金公司认为大盘在2500点以上风险较大，二季度出现“先下跌，后反弹”的走势概率较大，如果4月份没有进一步政策放松信号出现的话，市场存在着再次探底的可能。但市场在二季度末对于政策放松和股市利好制度建设的预期可能会再次回升，因此有望出现一波新的反弹行情，反弹力度取决于此前下跌的幅度。

　　由于股市从1~2月的“暖冬”行情到3月演变为“倒春寒”行情，A股重归均衡。考虑到我国经济的内生性增长动力较强，当前信贷供给（政策取向有利，银行主观意愿强烈，存款约束减弱）、信贷需求（地产、基建）衔接的有利因素正在酝酿中。国金证券认为4月有望演绎右侧逻辑，上证综指二季度核心波动区间在（2350，2700）之间。

　　不过，申银万国的判断却仍谨慎，认为市场难有向上趋势。认为目前我国经济仍陷入“李宁型”，基本面跟不上经济步伐，金融体系还处于恢复初期，信贷市场的恢复仍处于荣枯线附近，前瞻性指标未见加速好转，倾向市场一旦出现大幅上冲应减仓。

　　消费股是二季度投资重点

　　对于二季度行业配置，券商推荐具有防御性的消费股或beta较高的周期股，如券商、保险等内需周期股和汽车、家电、零售等消费性周期股。

　　从经济现有的恢复状况来说，实体经济仍然没有体现出较强的扩张能力，而中游庞大的产能也将限制产业之间的轮动效应，与上游资源纯粹期待流动性的再度宽松相比，国泰君安认为在二季度更应选择弹性较大且强调虚拟经济端的券商，同时也看好电子、轻工制造、医药、地产以及水利、核电的主题投资机会。而中金公司则建议二季度初投资者首先应增加投资组合的防御性（比如降低仓位，或者增加电力、银行、必需消费品等）。到二季度后期或政策放松预期再度出现时，可以寻找一些跌幅较大的股票或者beta较大的股票。从中长期投资角度看，建议关注服务业板块。

　　高华证券则在行业配置上选择将保险板块上调至高配，并将医疗保健板块下调至中性，看好内需周期性股（煤炭、券商和保险）和消费周期性股（汽车、家电、零售等）的组合，并继续低配防御性行业（电信/公共事业）和部分基本面仍然疲弱的周期性行业（钢铁、化工）。

　　作为三驾马车之一的地产，券商对其看法分歧很大。民生证券认为政策调控不放松、信托资金集中到期和各项应付款大幅增长等因素，将让房地产投资资金来源持续紧张；国信证券也认为除非调控政策出现松动，否则不看好。相对二者，中金、国泰君安、瑞银等券商却看多地产股，认为随着宏观层面流动性正缓慢上升、消费者刚性需求释放、楼市销售回暖、保障房建设加速，以及调整未出现超预期的情况下，随着楼市资金链断裂现象发生对于地方政策的触动和局部松动加速下，低估值的地产股可做多。

　　•私募基金二季度投资策略•

　　暴跌后或有反弹 私募调仓偏防御

　　◎本刊记者 马曼然

　　这波调整之初许多私募虽有预期，并进行过减仓行为，但调整幅度之深多少还是超出了私募的预期，经过3月份的大跌，私募基金判断4月份反弹的可能性很高。

　　中期变数增加，4月或有反弹

　　“这波行情反弹的基础本身就不牢靠，政策大幅放松预期落空下，经济迟迟没有见底迹象，反弹注定走不远”。北京神农投资总经理陈宇在之前2400点上方就减掉了一半的持仓，转向投资一些长期增长趋势的弱周期蓝筹股进行防御。

　　经过3月份的大跌，陈宇判断跌破前期2132点大底的可能性不大。他认为当前A股的技术走势可以参考美国道琼斯指数1942年见底之后的形态。“无论是否会进行二次探底，在目前市场内进行投机，特别是针对具有长期增长趋势的弱周期蓝筹股，后市跌幅不大。市场经过调整后，仍然有动能继续延续向上趋势。”

　　翼虎投资总经理余定恒也预期会出现调整，“虽有预期，但如此巨跌还是意料之外的。虽然市场流动性已有所改善，但扩容压力不减，尤其近期管理层密集调研场外市场建设，进一步加剧了投资者对市场扩容的担忧”。余定恒认为这次调整时间可能会持续一个月左右，估计到4月末政府有望出台适度宽松的货币政策，届时A股有望继续向上。

　　对于扩容压力带来市场下跌的看法，更多的私募倾向于对经济前景的担忧，关注3月份汇丰PMI初值低于预期，且1~2月份国企利润同比下滑所带来的负面影响，期待二季度政策出现更大的放松。

　　2011年私募排行榜冠军呈瑞投资的研究总监李世全认为，“从M1的位置来看，M1到今年一季度创下了很多年以来的新低，随着今年货币在这方面有放松的趋势，相信M1的见底就在眼前，而M1跟上证指数的波动紧密性是非常高的，基本上是同期见底”。

　　调仓品种倾向防御

　　持续的下跌让大家开始冷静的思索，机构最近的调仓换股也加剧了市场的波动，调仓换股的主基调是减持前期涨幅较大的周期股和题材股，逐渐选择加仓权重蓝筹股和消费、医药股。“主流的、一线的消费、医药股中，绝大部分个股市盈率在20~25倍，有些低于20倍，已显现出不错的性价比。”有私募经理指出。其中，酒类个股虽然受到国家政策的打压，但依然最受青睐。另外，冷门潜力股也受到一些实力机构的追捧。李世全认为现在只是说公款不准买高档酒，如果有一些细则出来，相信多少会有一些影响，但目前只是心理影响大于实际效应。

　　余定恒认为蓝筹股已经见底，已经和国际接轨，有些价格比香港还低。预计随着监管层的引导，市场资金将会逐步流向这类公司，从而推升市场。长期看好非周期性的品种，主要集中在食品、饮料、医药、旅游等板块。

　　这次调整最早是因“地产调控不动摇，房价远未到合理价位”的消息而开始的，地产股是对宏观经济政策最为敏感的行业，李世全表示，房地产是周期性行业，从目前观察来看，上升周期基本上走完了，国家宏观政策的调控相信会持续比较长的一段时间，“但这是否就意味着行业不发展了？我认为这个行业还会继续发展，具体到投资标的来讲，毛利率可能会有下滑，具体到房价走势来看，我不认为会出现比较明显的快速下跌”。

　　李世全还比较看好优势资源行业，包括厦门钨业。“现在配置已经不多了，在高点的时候减掉了一点，但是钨这个行业我们确实比较坚定的看好，这个行业是我们国家的重点资源，今年3月份巴菲特在钨矿做了投资，应该说从侧面印证了我们的判断，还有磷、锑以及锗，但不建议在比较高点的时候买，判断到了低位的时候买比较合适。”另外，他还建议大家关注一些安全边际比较高的投资机会，“比方说有一部分可转债，条款里面都有这样的限定，比方说持有人可以在满足一定条件的时候把转债以一定的价格回售给上市公司，这就是一个比较好的安全边际条款，这是转债的角度。”

　　另外，冷门股继续成为私募制胜的法宝，这些个股多是有事件驱动或一季度业绩超预期的公司。比如川投能源增发1.63亿股，吸引了私募大佬泽熙投资徐翔在今年一季度的进入。另外，据了解，武当资产从去年四季度以来持续加仓大北农，大北农2012年一季度业绩预告显示，公司业绩同比增长40%~60%。