叶檀：个股假“做空”

　　打开融券的盒子，释放出披着天使面具的魔鬼。

　　融资融券不再只具有象征意义。占据一定市场地位的股票可以双向交易、多空任选了。以往融券标的集中在大型上市公司，做空困难，现在融券标的扩展到中小市值的股票，做空个股较为方便。

　　对于任何一个信用存疑的市场， 大规模的个股做空恐怕都不是什么好消息，做空标的被放在放大镜下，任何一个财务、管理瑕疵都不会被放过。看看“中概股”，我们就能远瞻大规模做空的A股市场前景。

　　很奇怪，沪深交易所宣布增加融资融券标的后的次一个交易日，券商股、金融股等大涨。做空时代到来股指反而大涨，说明市场把融资融券标的扩容当成了利好，加上1月25日，证监会发布《非银行金融机构开展证券投资基金托管业务暂行规定(征求意见稿)》，投资者开始憧憬券商的基金托管业务收入，这说明金融公司受到了政策的强烈支持，这些利好与事实上的暂停发行新股、货币扩张相匹配，给市场注入了短期激素。

　　虽然证券业赢利能力不佳，根据中国证券业协会网站公布的证券公司2012年度经营数据，全行业114家证券公司去年实现营业收入1294.71亿元，同比下降4.8%，实现净利润329.3亿元，同比下降16.4%。另有15家证券公司当年亏损，占证券公司总数的13%。虽然中国人民银行副行长潘功胜26日刚在“中国经济年会(2012~2013)”上对银行利润表示担忧，2012年银行利润大幅下滑，2013年银行业盈利增长的形势也非常严峻有官方声音在耳边说，请注意未来的债务危机，但谁在乎呢？反正眼下能够赚钱。习惯于短炒的市场通过货币感知了一切，不断上升的社会融资总量与1月份的贷款增量，说明中国进入了投资拉动、货币宽松的发展期。

　　A股市场只是进入了名义上的个股做空时代。

　　从经验数据看，融券做空量与融资数额完全不成比。根据沪深交易所1月25日的数据显示，上证所融资余额746.56亿元，当天融券资金余量是26.44亿元，融券余额仅为融资余额的3.5%左右。深交所融资余额是325.2亿元，融券余额12.04亿元，融券余额为融资余额的3.7%。平安银行、云南白药等公司成为被融券卖空的大户，但与市值比不过是九牛一毛。标的扩充后，“两融”总量上升，但融资与融券的占比权重仍然不会变，未来做空个股的金额依然不会太高。

　　笔者相信有关方面难以接受个股大规模崩溃的惨状，从政策就可以看得出来，为避免转融通引发大量 “卖空”出现，证监会规定：证券金融公司融出的每种证券余额不得超过该证券可流通市值的5%。同时针对限售股做出明确规定，“大小非”所持有的解禁后限售股在合法合规情况下，将可作为转融通业务中融券证券来源，还在限售期的股份将不能成为融券证券来源。如果出现异常情况，交易所有权利紧急处置。

　　抑制做空市场活跃度的根本弊端并未改变，首先是做空成本过高，成本与一年期贷款成本接近，加上支付的佣金等，做空者必须获得6%以上的收益才能获利。其次是证金公司的转融通目前只允许融资，还未开展转融券，出借证券的券商与做空者是天敌，只有在借出期间股票大跌后回涨，才能让券商与融券者双双获利。目前投资机构的对冲手段，熊市主要集中在股指期货做空，个股做多；到牛市时，最有可能的对冲方式是做多股指期货，做空个股。后一个对冲方法，要等到牛市到来才能加以检验。

　　融资的资金杠杆比率在2倍左右，A股市场小心翼翼地放开信用交易，由于市场主要集中于融资，资金杠杆的利好作用大于利空。杠杆倍数越大，对做多者越有利。

　　围绕着融资融券，有些机构获得了实实在在的利益，券商、交易所、证金公司、善于对冲的投资机构，去年证券业融资融券业务利息净收入52.60亿元，券商股价格上升不难理解。

　　一旦证金公司的转融券通道放开，个股做空时代真正来临。假做空变成真做空，市场会怎么样？预测一，市场短期波动率会上升；预测二，空穴来风的消息满天飞，普通投资者将面临严峻挑战，未来将进入专业投资时代；预测三，股市略有上升，基础并不稳固。多空博弈成为常态，市场特点就是悲观与乐观之间的轮流切换。震荡是主基调。

　　投资者很快会从火中取栗的美梦中清醒过来，听到小规模的债务泡沫崩溃的噼啪声不断响起，正如听到目前某些三四线小城市的房地产崩塌声。