安邦：银行间市场资金面将中期趋紧

　　进入6月后，银行间资金面快速趋紧。6月7日，端午节前最后一个交易日，银行间市场利率陡升。短端上海银行间同业拆放利率（SHIBOR）全线上扬，隔夜利率上涨231.2个基点，至8.2940%，1周利率上涨152个基点，至6.6570%，2周利率上涨249.8个基点，至7.74%。长、短端市场利 率呈倒挂状态。

　　近段时间的市场利率飙涨，超过了2011年及2012年初的“SHIBOR暴动”。2011年初，由于央行持续收紧货币政策，在1月中旬提高了存款准备金率，加之节前月末的季节性效应，隔夜SHIBOR曾一度攀至7.9997%的水平；2012年初，受跨境资本流出，以及节前效应影响，隔夜SHIBOR也曾到达过8.1667%的高位。

　　不同以往，今年以来，央行在短期货币政策调控方面作出了诸多创新，从公开市场短期流动性调节工具（SLO），到常设借贷便利（SLF），旨在银行体系流动性出现临时性波动时相机运用。但从最近的这一轮SHIBOR暴涨看，这些工具创新似乎并没有起到平抑银行间资金面的目的。

　　此轮银行间资金面的高度紧张，可能有以下四个方面的原因。首先是央行态度的转变

　　。今年以来，银行间市场资金充沛，社会融资规模剧增，资金多处于空转状态。央行似乎并不乐见流动性的"失控"，从5月初开始，重启停滞已久的央票，从市场回收流动性。6月6日，央行继续从公开市场回笼资金，进行了100亿元28天正回购，以及110亿元91天期央票操作。在市场资金面紧绷状况已超过市场预期，多数银行为平头寸自顾不暇时，央行的动作令市场雪上加霜。

　　第二个方面是跨境流动资本的撤离

　　。5月以来，有关美联储将提前终止购债的消息频传，引发跨境流动资本撤离新兴市场。美国全球投资基金研究公司EPFR的数据显示，截至5月29日的一周，资金继续双双流出中国内地以及香港市场，中国股市（包括H股、红筹股以及沪深股市）的资金由前一周净流出2亿美元上升为净流出8.7亿美元。外汇占款是中国银行间流动性的重要来源，跨境资本的流出将对银行间资金面构成显著影响。

　　第三个方面来自于监管。

　　一则，在虚假贸易越来越明显的情况下，外汇局5月出台20号文《关于加强外汇资金流入管理有关问题的通知》，打击虚假贸易。由于虚假贸易是海外资金进入中国的一条途径，该文在6月1日开始实施后，将会限制资金流入，从而影响国内的流动性。二则，债市监管加强后，银行对流动性需求提高了。在以往，银行间市场借钱的方式很多，可通过代持、回购等方法缓解季末流动性问题，自债市监管风暴之后，代持业务已被终止，而回购交易又有额度限制，导致借钱难度增大，加剧资金面紧张。

　　最后是季节性因素的迭加

　　。5月下旬以来，财政存款上缴、所得税缴款与月末因素复合，6月初有端午节的节前效应，至月底还面临着半年末的时点。这些因素凑到一块，可能将使得这波流动性紧张的行情持续到季末。

　　令市场关注的是流动性收紧的周期，这到底是短期因素迭加，还是反映了一定的趋势？从前述各影响因素看，银行间资金面的极端收紧（就像6月7日的情况）应该只是短暂的现象，在央行的干预下，银行间市场利率有望出现回落。不过，相比于年初的舒服日子，银行间资金面的趋紧可能是中期的趋势。年初外汇占款猛增的情况可能很难在短期重现，央行在政策工具齐备时，选择袖手旁观，可能也预示着政策基调的微调。

　　银行间市场资金面趋紧，将进一步传导至实体经济，抬高市场利率。对于处于弱复苏的中国经济来说，这并不是一个好的兆头。中国央行需要进一步放宽货币，并确保货币的适度宽松能够在数量及价格上都发挥影响，以扭转当前的流动性困局。

　　作者：安邦