股市泡沫危险！应适当约束融资融券规模

　　中国股市仍在顽强上涨，但不断加大的波动性显示了市场的担心，市场不能不关注一种前景：中国股市过快积累的泡沫何时会破？

　　早在今年4月时，安邦咨询首席研究员陈功在谈到股市风险时就表示，现在中国股市问题的关键就是市场杠杆的问题。中国股市的“政策市”特点，一个很重要的表现就是在政策推动下，资金的杠杆水平太高。虽然政府政策也对房地产市场开闸，但市场资金都不傻，很少会流入趋势性下滑的房地产市场，都在往政策推动的股市里集中。结果投资股票的资金杠杆在迅速增加，导致社会整体资金的杠杠化迅速提升。

　　过高的股市杠杆率无疑需要降温。但谁能制止这种杠杠化？陈功的建议是，政府政策应该起作用。以中国市场的一窝蜂投资特点，除非政府机构出面筑起政策大坝，否则不会见效。要强调的是，现在股市出现风险可不只是一批胆大的散户亏钱的问题，由于银行资金大量参与其中，降杠杆就变成了降低整个银行体系风险的问题。

　　现在，监管部门已经开始加强监管操作，针对的是资金发源地——银行，而具体的“打击”对象则是资金杠杆主要的操作方式——伞形信托。据瑞士信贷估计，当前国内的伞形信托规模在4000亿元至5000亿元之间；股票收益互换的规模在4000亿元左右；股票质押式回购的规模在6000亿元至8000亿元之间。监管层要求对银行资金尤其是贷款去向进行严格监管，并约束券商不得以任何形式开展场外股票配资、伞形信托。这就是市场所说的“收伞”行动。

　　打击伞形信托是降杠杆的方式之一。从整体股市来看，融资融券对股市杠杆的影响可能更大，是股市杠杆的一个重要风向标。与融资融券只需50万元人民币资金及半年炒股经验相比，伞形信托的门槛较高，通常至少需300万元，故多是大户、机构投资者及一些财务公司参与。不过，低门槛的融资融券则可以有更多的普通参与者，其规模和量级更大，对股市的影响也更大。

　　据市场统计数据，至5月14日，在开展融资融券业务的6642家营业部中，共有个人投资者357.31万名，机构6372家。沪深两市融资余额达到1.926万亿元，再创历史新高，距离2万亿关口仅一步之遥。若这一态势得以延续，在5月份之内，融资余额便会超过2万亿大关。两融资金的规模增加在加速。从2010年3月31日开闸到2015年12月19日，沪深两市用了1147个交易日才完成融资余额从零到1万亿元的转变。如今，距离融资余额首次超万亿仅97个交易日，沪深两市融资余额已飙涨至1.926万亿元。现在市场都在关注，在融资余额已逼近2万亿元的背景下，融资交易的上限在哪里？

　　按照国泰君安的计算，参照与A股投资者结构相似的中国台北股市情况来看，两融/流通市值的比例最高可到5.5%，再考虑净资本和流动性监管约束，静态计算A股两融规模上限为2.3万亿元，若考虑市值因素，两融需求上限为3.6万亿元。而申万宏源的计算则认为，根据最新的券商净资本监管要求规定，两融余额的天花板在3.1万亿左右。

　　根据上述比较不难看到，在政策部门“打击”伞形信托的同时，如果能适当约束融资融券的规模，可能对于股市降杠杆更为有效。市场也许会问，融资融券是政策允许的操作方式，如果再进行政策干预，是否有行政干预之嫌？从道理上来说这不错，但在股市风险不断累积、投资者的不理性操作愈演愈烈之下，政府以某种方式限制市场泡沫，也并无不可，而且监管部门完全找得到方式。

　　要有效对中国股市降杠杆，适度限制融资融券是个有效的抓手。