贺军：金融政策与现实的背离加剧

　　导读：中国前三季度经济增长为6.9%，虽然比市场预期要好一些，但仍然是六年来首次跌破7%。中国经济可能继续下行的阴云仍在市场上空飘荡，这对中国的金融改革与市场发展带来极大的不确定性，这突出反映在财政、金融等多个领域中。

　　文/贺军 安邦集团合伙人、研究部主管

　　中国前三季度经济增长为6.9%，虽然比市场预期要好一些，但仍然是六年来首次跌破7%。中国经济可能继续下行的阴云仍在市场上空飘荡，这对中国的金融改革与市场发展带来极大的不确定性，这突出反映在财政、金融等多个领域中。

　　国家外汇管理局副局长王小奕日前谈到中国的资本项目可兑换时表示，中国将分步实施资本项目可兑换的进程，确保风险可控。王小奕认为，经济面临波动不会影响资本项目可兑换方向的努力，至于QDII 2何时出炉则尚未确定，但未来开放资本账户的方向不变。对于外界关于中国中央干预人民币汇率的质疑，王小奕表示，任何国家央行对外汇市场的干预都是存在的，而中国的外管局要求下属分局对异常企业行为进行核实，这并不是干预。他同时还透露，中国跨境资金流出的速度在减慢，而外管局现在在研究托宾税，以减少跨境资金大出大入。

　　仔细解读外管局官员的表态，我们可以看到两种不同的政策意图同时出现：一种政策意图是中国将继续推动资本账开放，将分步实施资本项目可兑换；另一种政策意图是中国将对跨境资本流动进行干预，减少跨境资金的大进大出。从政策效果来看，这两种政策方向是相互矛盾的，在实际执行时很难把握分寸，也容易让市场感到迷惑。

　　这并不是国内金融官员第一次谈托宾税的问题。央行副行长、外管局局长易纲曾多次谈过中国有意开征托宾税，他表示，为了防范异常跨境资金流动风险，将深入研究推出中国版托宾税（即外汇交易税）、无息存款准备金、外汇交易手续费等价格调节手段，抑制短期投机交易，继续出招稳定人民币汇价。但在我们看来，如果是为了短期遏制投机套利，那么托宾税短期会起到效果。但如果是着眼于长期市场制度建设与开放，托宾税的实施恐怕会有负作用，影响人民币国际化进程。正如托宾在1972年首次提出该建议时所说，“往飞速运转的国际金融市场的车轮中掷些沙子”。如果中国开征托宾税，就是在人民币国际化的车轮里撒了些沙子。因此，开征托宾税对中国只是短期治标之策，并不治本。因为目前人民币流出和套利交易增多的根源不在税制，而是市场对中国经济的信心下降而引发的资金撤离。值得注意的是，其中相当一批资金来自私人部门的资源重新配置。

　　如果从更大的范围来看，金融政策的矛盾并不只表现在资本套利上。在国家宏观策略层面，不同的战略目标也造成了政策上的各奔东西。一方面要严管资本“大进大出”，另一方面是搞“一带一路”、自贸区、人民币国际化，如果两方面的战略都强力推进，中国的资本到底是大进还是大出呢？如果外管局官员所说的“分步实施”是一种政策安排，那么这种政策缺乏时间表，也就使得市场对此难以预期。中国领导人讲话中的“改革、开放”，是否可以理解为仅仅是一个未来方向，并不是现在就实行。

　　从中国实施战略的资源需求来看，目前的确是有“分阶段”的必要。因为中国的外汇储备越来越少，而“一带一路”、走出去等，都需要大量的外汇作为支撑。中国要维系目前支撑着起来的“大国外交格局”，就需要留下给朋友圈发红包送礼的钱。现在中国走向世界，场面大了多了，需要的排场也越来越大，花钱的地方也越来越多。因此，“管账”的部门拼命护住钱袋子，而花钱的部门则玩命花钱，这就是现在的基本形势。

　　处在经济下行和金融开放改革背景下的中国，其金融开放不得不面对不同的需求，这导致了金融政策中的矛盾现象，加大了未来市场环境的不确定性。

　　（来源于微信公众号“安邦咨询”）