珠海中富：16.5亿 划算的投资 CVC细说价值

　　 CVC亚太基金II，发端于欧洲、亚太最大的国际私人股权基金，掌控资金19亿美元，花旗养老基金是它最重要的投资人，至今并购了亚太企业25家；珠海中富，成长于中国本土、全球最大的饮料包装企业之一，占据国内PET饮料瓶一半市场份额，70多家分厂，有可乐工厂的地方就有中富的生产线。

　　3月24日，珠海中富一纸股权转让公告宣布传闻已久的外资并购事件尘埃落定，公司控股权将易主。之后几天，伴随股价连续涨停的，是市场分析人士的些许质疑。

　　这桩并购案不乏亮点：首先，在CVC亚太基金II背后，我们看到了花旗的身影，也看到了作为全球最大最负盛名的私募基金之一的CVC资本合伙人的身影；其次，CVC虽然将成为第一大股东，但却不会参与日常经营管理，保留现有管理团队，实行投资性并购；当然，扣动市场神经的还有收购价格。199,605,724股(占总股份的29%)转让总价款为人民币16.5亿元，折合每股转让价格8.27元，比净资产高出近两倍，比公告前6.84元的收盘价高出17%，超乎市场想象。就是这个价格，引发市场分析人士的若干隐忧，认为CVC并不是产业投资者，他们的控股对公司的业绩不会有什么帮助，这可能又是一个“靠包装、讲故事”的资本骗局。

　　复牌后第一天，记者有幸在公司办公大楼里堵到了珠海中富董事长黄乐夫，进行过简短的交流。其后的几天又辗转联系上了CVC亚太的H先生（应受访者要求隐去真实姓名），他同意就有关问题和记者沟通。3月29日下午5点左右，记者拨通了H先生在香港的电话。

　　“贵是贵了点，但还是划算”

　　H先生是香港人，受过很好的海外教育，普通话并不十分流利，时常夹杂些英文，但说话坦诚而又彬彬有礼。显然，他也注意到了有关评论，“我们是看好企业的前景，并通过帮助企业的成长和潜力的发挥获得投资回报的。这个过程可能是五年、六年，甚至七八年！”Ｈ先生开门见山地向记者回应了市场的猜疑，把CVC的性质界定为长期的战略投资者。在H先生看来，他们的这种私人股权投资模式在国际上已经非常成熟且广为接受。

　　公告显示，他们确实向深交所公开承诺三年内不转让所购股权。CVC强烈看好中国快速消费品的发展潜力，2006年初他们就开始物色潜在的并购目标，据说发现珠海中富最先是通过查阅公开披露的信息。同年8月，CVC跟珠海中富开始接洽并初步表达投资意向。与此同时，看上珠海中富的还不止他们一家，据董事长黄乐夫透露，总共有四五个实力买家跟他接触过。联想旗下专事收购的弘毅投资也曾是有力的竞购者之一。

　　此后的几个月事情似乎并没有太多的进展，处在相互了解的过程中。买家们表现得比较积极，珠海中富董事长黄乐夫却在反复权衡和思考???毕竟自己一手缔造的商业帝国要易手，首先在感情上就有个接受的过程。2006年12月，黄乐夫终于允许买家进场做尽职调查，毕马威会计师事务所受CVC之托，10多人的队伍在公司调查了多个星期。

　　从毕马威出具的调查报告来看，中富确实是个很好的“对象”。CVC当然是一往情深，弘毅方面的反应也是：如果财务报表属实，收购兴趣很大。下一步的关键就是价格，据说，当时各家的报价都不超过4块钱，黄乐夫当然不能接受。

　　8.27元的价格是黄乐夫开出的。价格谈得很辛苦，谈过好多轮，H先生至今对黄乐夫的谈判技巧赞不绝口。黄乐夫身边的员工也透露，在签字的前几天，明显看得出他对CVC开出的条件很感兴趣，但还是连续多日对CVC方面的拜访采取闭门谢客的态度。最后，黄乐夫提出了8.27元的价格，并再也不让步。这个价格提出后，弘毅及其它买家退出了竞争。

　　对于这个价格，H先生说，“我们的理想出价是每股五六块钱。但没有办法，人家觉得自己企业好，低于这个价就是不卖。”他长吁一口气，笑着向记者感叹：“贵是贵了点，但还是划算！”

　　对此中富方面的反应相似，“价格低了，谁卖给它！”那天，记者在公司等了一个上午，终于见到了开会回来的黄乐夫。他向记者坦言对这个价格感到满意。CVC出得起价钱，这无疑是黄乐夫选择它的理由之一。黄乐夫很清楚自己公司的价值。

　　“国外没有这么好的企业”

　　CVC当然是觉得物有所值，但他们出价的理由，却也是投资者感兴趣的话题。记者与Ｈ先生沟通后发现，他们非常看好中国的饮料市场。由于不断向中国二三线城市扩张，百事可乐和可口可乐在中国市场今后几年的年增长率预计会在10%-15%。所以，只要珠海中富能够保持国内现有的市场份额，那么中富也就有10%-15%的年增长率。

　　事实上，珠海中富在过去几年的增长也是可观的，在2002-2006年期间，只有2005年业绩有所下滑，其它年份都保持增长。Ｈ先生认为，行业难免有周期性，这是正常的波动。他说，“中富这么好的企业，在国外是很难看到的。”所以他们并不愿意错过这个机会，果断出手拿下了这单并购。

　　应该说，珠海中富成为国际买家竞相争购的对象并不奇怪。领先的市场地位、庞大的市场网络以及多项拥有自主知识产权的技术足以引起国际私人股权的高度关注。翻开珠海中富的公告可以发现，两大跨国公司、也是竞争死对头可口可乐和百事可乐，都是珠海中富的长期客户，它们国内市场所需PET饮料瓶有一半来自珠海中富。黄乐夫曾经说过，“有‘两乐’生产厂的地方就一定有中富的配套厂。”而且中富创造了“联线生产”模式，把自己的生产线搬到了可乐的灌装厂，和灌装线连在一起，可乐走到哪里，他们就跟到哪里。“贴身紧逼”的策略树立了中富牢不可破的行业龙头地位。目前，中富已经在国内有70多个分公司，网络遍布全国。

　　此外，中富还有一个使CVC垂涎欲滴、肯出高价的重要砝码，那就是珠海中富是目前世界上唯一掌握了高温巴氏杀菌PET啤酒瓶技术的厂家。黄乐夫表示，该项技术有自主知识产权，国外有人开出1500万美元想购买该项专利，但他还是决定自己生产。据悉，该产品目前还处在市场推广阶段。黄乐夫预言，PET啤酒瓶市场一旦打开，效益将相当可观，可“再造三个中富”。刚刚公布的2006年年报显示，去年公司净利润再度过亿，达到了1.04亿元，同比增幅高达48.59%，呈现出良好的增长势头。

　　中富今天的市场成就，是黄乐夫带领他的团队奋斗20多年的结晶。如今“长大的女儿要出嫁了”，黄乐夫说不感到可惜，因为公司发展到目前的阶段，引进战略投资者有利于公司再上一个台阶。而分析人士认为，黄乐夫作为公司的灵魂人物，年事已高，今年已经65岁，两年前的一场中风又使他行动不便，要打理中富这个庞大的摊子，已经有点心有余而力不足。中富需要新鲜的血液。

　　从尽职调查到签订协议，花了3个月左右的时间，CVC对这次收购的速度感到满意。据介绍，一个这样的项目一般至少要谈一两年。Ｈ先生告诉记者，项目进展能这么快，主要是双方诉求比较契合，理念趋于一致。这也是CVC能够从多家收购者中脱颖而出的重要原因。为了使黄乐夫相信他们，Ｈ先生和他的同事不断向他介绍CVC以前的项目运作情况。黄乐夫感受到了他们的诚意，觉得CVC更符合珠海中富目前的实际情况。

　　CVC会做什么？

　　资料显示，CVC亚太基金II的历史可以追溯到1981年在欧洲成立的CVC私募基金。CVC私募基金是全球最大和最具盛名的私募基金之一，自1981年以来，投资项目已超过250宗，当前旗下的资产超过200亿美元，公司数量超过80家，员工超过33万人。

　　CVC亚太基金II于2005年成立，在香港、首尔、悉尼、东京和新加坡建立了一体化的办公系统，拥有29名专业的投资人士。主要业务是对亚太地区的成熟企业进行长期战略投资，并通过帮助其投资的公司的成长和潜力的发挥而获得投资回报。该基金最近投资的公司包括澳大利亚主要的媒体公司PBL和领先的诊断中心DCA，日本主要的连锁餐饮企业Skylark和建筑台架公司Shinwa，韩国的家电公司WiniaMando，中国的吉象木业等。

　　通话已经过了20多分钟，与Ｈ先生的沟通非常顺畅，他没有回避记者的任何问题。对于有些投资者对于此次收购的不理解，他感到有些遗憾。“我们是真正的投资者”，他说，CVC有能力提供企业发展所需要的资源，把企业养大。“做大后我们可以拿到海外上市，或者其它途径退出。”同时，企业也获得了实实在在的发展。他认为，这种做法CVC已经运作了20多年，并形成了可复制的经验。

　　包装行业是个资金密集型行业，购买先进机器、建新的生产线，都需要大量资金。Ｈ先生说，收购完成后，由于有了CVC的背景，珠海中富的信用度会显著提高，融资渠道大大拓宽，且不仅仅限于国内。CVC可以组织国外银行贷款，或者考虑其它的股权融资模式，它会更容易获得海外资金。

　　CVC在国际上庞大的关系网络也能派上用场。“关系就是生产力”，中外一致，Ｈ先生并不避讳谈关系。二十多年来CVC全球收购过250家企业，积累的商业伙伴无数。给中富介绍国际客户，拓展它的海外市场空间，将成为CVC支持公司发展的重要内容。CVC非常看重PET啤酒瓶的发展，Ｈ先生说，“公司有技术，我们会提供资金，我们跟国际一些大型啤酒商比较熟，可以在客户关系方面提供支持。这个过程需要一定时间，可能要3-5年。”

　　与很多收购案例不同，CVC并不参与企业的日常管理，想尽量保留现有的管理团队，甚至财务经理他们都不准备换，CVC会定期派人来看报表。Ｈ先生认为，中富的管理已经非常好，只需再加入一点国际元素。“也是由于看好目前的这个团队我们才购买的，我们买的就是人才。”

　　“董事会最多派出一两个，不会都换成我们的人，目前有六个席位，目前干得好的董事我们都希望能留下来，除了个别由于年龄原因（会退出）。”Ｈ先生还表示，对员工会加大激励，多给点奖金。“让大家一起分享企业发展成果！”黄乐夫透露，他将作为企业的顾问退居二线，但不会完全脱离公司。据他介绍，控制企业后，把管理层都拿掉，那是美国式做法；CVC是欧洲的做法，就是要和管理层建立商业伙伴关系，共同把公司做大。