黄湘源：别让创业板忽悠新股发行制度改革

　　尽管证监会3天里头两度澄清，但市场依旧担心创业板“拔出萝卜带出泥”，带出的依然是IPO行将破茧，并且很有可能是在新股发行制度改革尚未“开宝”的情况下强行闯关的信息。

　　只要不太健忘，人们应还记得，中国证监会主席助理朱从玖在“两会”期间就曾表示，创业板将先适用新发行制度。

不过，令人遗憾的是，从目前所颁布的创业板《上市管理暂行办法》来看，虽然突出了保荐人等中介机构的作用，但发审权仍然把握在证监会手中，且发行门槛也未有明显的变化，这离人们所设想的市场化发行机制显然有着不小的差距，不免令市场有所失望。

　　其实，如果真有改革新股发行制度的诚意，尚福林主席本人曾经说过的新股发行制度改革的最终方向是“注册制”，大可在创业板率先示范、投石问路。

　　尽管就主板而言，新股发行在总体上一步到位走到彻底市场化的“注册制”的条件可能还不见得成熟，但若在创业板推出的过程中也不敢先试一步，那么不仅不符合推出创业板、发挥资本市场在资源配置中基础性功能的宗旨，不利于为成长型创业企业融资和创新转型提供市场化服务，而且也不利于在不影响整体市场基本稳定的条件下进行积极改革和探索，为走出一条新股发行市场化的道路提供“改革的力度、发展的速度和市场的可承受程度保持一致”的成功经验。

　　定价制度是新股发行制度改革无法回避的一个核心问题。消弭一二级市场的鸿沟，改变一级市场请客、二级市场埋单的格局，实行市场与发行人对新股发行定价进行双边博弈，从而真正回到市场意义的公平原则上来，应该也可以从创业板开始。然而，至少从目前来看，在创业板《上市管理暂行办法》的范围内，找不到对原定价制度进行纠错的感觉。在定价机制上，创业板如果穿新鞋走老路，风险只会比主板更大，这是再怎么提高创业板入场门槛也回避不了的风险。仅仅依靠中介机构、保荐人、注册会计师和合格投资者制度来过滤风险，显然是靠不住的。

　　此外，本次创业板的“推出”不仅没有提及如何认购配售的问题，就连前期呼声甚高的“红鞋”制度也只字未提。客观上，受发行份额的影响，在创业板实行“红鞋”制度的难度可能要比IPO大盘股的难度大得多。但是，如果创业板引入中小板的“打包发行”机制，这个难题也不是不可解决的。此前的历次新股发行制度改革之所以不成功，发行机制中缺少对中小投资者的保护可谓一大硬伤。创业板如何解决这个难题，不妨有自己的路子，但对“红鞋”制度至少应该有个交代。

　　证监会有关人士在 “两会”期间对在金融危机条件下推出创业板需要合适时机的表态不失为一种审慎的态度。尽管在先推股指期货还是先推创业板的问题上不存在非此即彼的选择，但事情成功的关键并不取决于良好愿望，而在于本身所反映的实质。如果为了推创业板而推创业板，竟然不仅可以不管越是高新企业越是高处不胜寒的事实，而且还不惜放弃原来捆绑新股发行制度改革的打算，那么，就不能不让人产生如下的怀疑：一是这时候上得了创业板的究竟是那些翘首以待走创业之路的高新企业，还是那些仅仅急于等待注资还账避免关张的危机企业？二是急于帮那些做砸了创投的创投资金解套，对于为创业板买单的投资者岂不意味着极大的风险？三是创业板给新股发行制度改革预留的半生不熟的空间，同为IPO闯出一条“带病上岗”的血路，又有什么不同？

　　笔者并不排斥创业板，也不反对IPO重启。但在当前情况下，新股发行制度改革改了没有，改得怎么样，乃是决定创业板的推出以及IPO的重启是成是败的关键。对此，不应该也容不得半点的忽悠。