通胀温和 5月或迎政策“真空期”

　　4月份主要宏观数据将在5月11日左右陆续发布。我们在此对4月数据进行前瞻，并以此为基础对5月份货币政策的可能运行情况给出研判。

　　CPI：中值2.6%

　　食品CPI环比预计高于3月份。商务部食用农产品周度数据显示：4月前两周，食品价格环比回落幅度较3月有所扩大。同时 ，统计局50个城市主要食品旬度价格变动数据亦显示：4月上旬，肉类、禽、蛋、蔬菜均有所回落。因此，4月食品CPI环比可能继续为负，预计在-0.9%至-0.4%，跌幅较3月小幅放缓。

　　非食品环比也将高于3月。首先，历史数据显示，4月非食品环比将显著高于3月。从非食品各项的季节性来看，4月往往是衣着、娱乐教育文化用品及服务、医疗保健和个人用品、家庭设备用品及维修服务这四个子项环比增大的月份。其次，4月14日成品油价上调亦将直接推高非食品中交通等与能源相关项目的环比。据此，预计4月将显著上行至0.1~0.3%。

　　综合以上食品价格和非食品价格信息，我们预计，4月CPI环比可能在-0.2~0.2%之间，中值0%；CPI同比预计落入2.4~2.8%的区间内，中值2.6%，同比较3月上行0.2个百分点。

　　新增信贷：中值7000亿

　　一方面，在信贷资金“均衡投放”的要求下，新增信贷稳步回落。而从2000年以来的历史数据看，各年份3月新增信贷量均高于2月，这说明今年3月信贷项目因“均衡放贷”调控而有所推迟。当4月获得新的信贷额度后，被压抑的信贷需求可能得到满足；考虑到均衡投放更多是在季末意义上的，中间略微“鼓肚子”是能够接受的，这意味着4月新增信贷量存在高于3月可能性。

　　但另一方面，除2008年（亦有信贷额度控制）外，其他年份4月新增信贷量均较3月回落，这说明在正常情况下，4月新增信贷量并不大（约占全年投放总量的8%左右）。

　　根据以上情况，我们预计4月信贷投放可能在6000~8000亿，中值7000亿。

　　顺差：逆差较3月小幅收窄

　　4月进口环比仍可能相对较高。一方面，历史规律预示4月份进口较强。但另一方面，今年3月我国铁矿石、原油、机电产品和高新技术产品进口量激增，环比增幅超过往年同期，进口量在4月能否持续具有较大不确定性。

　　4月出口可能保持平稳。数据表明，4月出口总量多寡与工作日的多少有一定相关性。本月工作日较上月减少2个，对出口总量有负面影响。另外，中国出口集装箱运输市场数据也显示4月出口总体平稳。

　　根据上述信息，我们预计，出口同比将落入17.7~26.2%的区间内，中值21.9%，同比较3月小幅回落2.4个百分点；进口同比将显著回落至46.9~60.5%的区间内，中值53.7%，同比较3月大幅回落12.7个百分点；顺差在-20～-100亿美元之间，中值-60亿，逆差较3月小幅收窄。

　　数字格局：

　　逆差再现 信贷偏弱 通胀温和

　　4月数据中，最引人关注的恐怕莫过于逆差再现和偏弱的信贷。出口的温和和进口的强劲，使4月份可能再度出现大约60亿美元的外贸逆差。印证了我们上月指出“3月份的逆差不是年内孤立事件”的判断。与此同时，4月份新增信贷可能也将落在7000亿左右，相对于市场预期和年初状况，快速下落。通胀读数虽继续回升，但预计2.6%的CPI水平仍弱于早先的市场预期（此前市场预期，CPI将在上半年很快突破3%甚至4%），总体温和。

　　情绪预期：

　　通胀和大幅升值预期转弱

　　信贷和出口，一直被视为左右通胀走势的需求方因素，两者双双回归温和，将促使市场通胀和短期内加息的预期消退。虽然单月逆差无助于汇率减压，但连续出现的外贸逆差，预计将令市场的升幅显著降低。我们认为，本轮“汇改”重启，重点应关注机制上的改进和完善。

　　政策预期：另一个“真空期”

　　在CPI显著低于3.0%的情况下，预计政策利率仍不会调整。在3年期央票从隔周发行演变成每周发行之前，法定存款准备金率政策也不存在调整的可能性。如果撇开汇率“波幅放大”的可能性，5月份预计将是另一个货币政策“真空期”。