治“破发”需要非常手段

　　新股“三高”发行的主因在于不合理的询价制度，“破发”频频说明现行的询价制度已经失效。从稳定市场及保护投资者利益的角度出发，必须采取一些非常手段来尽快抑制“破发”潮，而不能单纯指望市场的自我完善及投行的自律。

　  近日，证监会发行监管部负责人换帅。市场各方希望这成为新股发行体制第二阶段改革的契机，从而抑制愈演愈烈的新股“破发”潮。

　　２００９年６月新股发行重启，新股发行体制改革随之展开。较之此前，监管部门取消了窗口指导，新股发行定价大幅攀高。２００８年新股发行的平均市盈率为２６．７倍，２００９年升至５１倍左右。从２０１０年来看，上半年中小板平均发行市盈率为５１．６倍，下半年平均发行市盈率增至５９．４倍。新股发行体制改革实施后的定价走高，是市场可以预期到的。然而，当前遭遇的“破发”潮并不正常。截至１月２５日，今年以来新股跌破发行价的概率超过七成。其中，１８日上市的５只新股首日全部“破发”，２５日上市的５只新股有４只首日“破发”。

　　新股深陷严重的“破发”泥潭，不能简单视作市场化的结果。有一种观点认为，“破发”虽短期影响了市场情绪，但长期来看是市场化改革必须经历的“阵痛”，显示出市场约束机制正在发挥作用。从最新公布申购结果的东富龙来看，发行量只有２０００万股，但中签率高达７．１６％，创出创业板开板以来中签率最高记录。东富龙发行市盈率高达９６．６３倍，中签率的大幅提高，表明部分投资者开始远离高价发行的新股。

　　然而，指望投资者在风险中得到教训，并不足以治理新股“破发”潮。“破发”率高得惊人，给整个证券市场带来负面影响。２０１０年中国经济增长超预期，Ａ股却位居全球倒数第三，成为全球新兴市场中极少数下跌的市场之一。Ａ股走势背离于宏观经济、全球股市，与居高不下的ＩＰＯ融资量及来势汹汹的“破发”潮有很大关系。从机构的最新预测来看，２０１１年的新股融资总额或将超过４０００亿元，只比２０１０年４７８３亿元的ＩＰＯ融资总额小幅回落。面对沉重的ＩＰＯ发行任务，若不及时治理“破发”潮，带给二级市场的或是一场灾难。一级市场风险过度转移到二级市场，股指“跌跌不休”，最终导致新股暂停发行的可能不是没有。

　　新股“三高”发行的主因在于不合理的询价制度，“破发”频频说明现行的询价制度已经失效。从稳定市场及保护投资者利益的角度出发，必须采取一些非常手段来尽快抑制“破发”潮，而不能单纯指望市场的自我完善及投行的自律。

　　新股发行改革看似难题一大堆，按照监管部门提出的设想，需要通过很多创新及变革来实现。例如，给予券商充分的自由配售权，让券商在承销发行人股票时，自主选择向哪家机构配售及配售数额和价格。一旦新股上市后的表现糟糕，券商将承受来自客户的压力与责难。可问题在于，这种设想一是需要行业完全竞争及相关制度配合作为前提，二是效果的产生较为缓慢。在中小投资者看来，完善新股发行定价机制可以“长短结合”。长期而言，多借鉴国外成熟的做法；短期则先下猛药，斩断高价发行背后的利益链条。

　　深交所公布的统计显示，２０１０年Ａ股首发上市的３４７家公司，合计为５９家券商贡献１６７．１２亿元的收入，是２００８年和２００９年承销收入总和的２．３６倍。同时，券商获得的承销费率不断提高，２００８年和２００９年的平均费率分别为２．２１％、２．５５％，创业板和中小板的平均费率高达５．２４％和４．６６％。在高价发行和超募发行中赚得盆满钵满的投行，与一心想着圈钱的发行人结成利益同盟，岂会顾及申购者的盈亏？显然，现行制度没有从真正意义上把投行的责任与利益“捆绑”。

　　对于投行的直接约束是实行红黄牌制度，将不能到位尽责的机构逐出市场。假如较发行价偏高一定的比例，每次给予一定的黄牌警告，连续三次以上红牌罚出场，暂停一年参与询价。这种简单的做法看似“粗暴”，但有望产生明显的效果。“破发”是用一种残酷的手段教育投资者，那么，为何不能用另一种残酷的手段教育投行？证监会主席助理朱从玖曾指出，“询价机构整体报价偏高，或是部分询价机构不能到位尽责，存在抬高报价水平的倾向。”既然新股发行“三高”问题的症结如此清楚，针对性的采取非常手段，应该是抑制“破发”潮亟待实施的第一步。