在上海和伦敦的铜期货市场上一直活跃着一股资金，他们在两地同时作战，这种操作手法叫作跨市套利。
“最近他们很尴尬，在伦敦市场上抛空，很可能已经被投机基金盯上了。”业内的这种说法来自于7月28日伦敦铜期货价格突然大涨，国内资金在伦敦市场上空头部位的大量平仓。
“买上海，空伦敦。”正是因为他们采取的是反向套利，7月29日的上海铜主力11月合约大涨，他们在伦敦的损失却在上海市场得到了弥补。
反向套利
中国资金这次做的跨市套利是指在上海交易所买入某种商品合约同时，在伦敦交易所卖出同一交割月份的同种商品合约，以期在有利时机分别在两个交易所对冲在手的合约获利，这种操作方式在期货市场上称为“反向套利”。
进入2004年下半年，国内外铜期货价格走势出现偏离，上海期货交易所10月铜与伦敦金属交易所3月期铜的比价达到10年来的低位区域。这为进行国内外铜价套利提供历史难得的一次机会。
北方期货的杨军说，用伦敦铜的价格去除沪铜的价格就是两个市场价格的比值，这个数字是进行套利的一个关键指标。沪铜和伦敦铜近几年的比价一直在 9.5-10.5左右徘徊，当比价超过10时，中国套利资金就能够获利。而最近一段时期比价一直出在9.5以下，最低到了9.1。
进入4月份以来，中国资金在伦敦市场进行了大规模抛售，第一阶段中国在伦敦市场的反向套利交易入场规模大约在13-15万吨左右，在上海市场上当时主力10月合约最低持仓8.3万手，两个市场比价到了极低位9.1左右。第二阶段从6月底开始，中国在伦敦市场的反向套利交易入场规模20万吨左右。这是由于受到以民安期货和浙江系期货公司的抛空打压，金瑞(江铜)保值盘和实达期货为代表的五矿系期货公司进场大举做多，以对冲他们在伦敦市场的卖盘。主力合约从410迁仓至411合约，411合约已经出现了23万手持仓。
因为无法从公开资料得到中国套利盘在伦敦市场持仓数据，只能根据他们在上海市场的持仓数据推算，据粗略估计，中国在伦敦市场起码建立了30万吨以上的反套抛盘。大概占伦敦三个月铜期货合约的10%。
7月28日，尽管美元走势依然强劲，然而，伦敦市场铜价大幅上涨，中国在伦敦的抛空资金遭受重大损失。探究背后的原因，有人猜测这是日本基金对中国套利资金的逼仓，因为在伦敦市场上突然出现了来自日本基金的大量买单。民安期货一位姓王的研究员说：“现在国际上大家都知道中国缺铜，我们如果在国外做空，持仓量过大，很容易被国际上的投机基金捕捉，他们如果大幅做多，到交割时，我们没有货可交，我们就会遭到毁灭性的打击。”
“目前国际市场已经出现对国内套利盘进行逼仓的迹象，这是业内大家都知道的。”永安期货的专门研究铜期货市场的张拥军说。国内套利资金规模大小不一，资金管理纪律性不强，很容易成为国际逼仓的目标，而他们后期可能出现的因为资金匮乏而不得不进行的砍仓，又会进一步降低国内外的比价水平。
8月3日，五矿股份有限公司外盘期货部的一位人士在接受记者采访时说，他们没有在伦敦和上海两个市场之间做套利，因为他们是贸易商，只是严格按照国家规定进行套期保值。这些套利盘大概是一些期货经纪公司所为，现在在伦敦市场上进行交易的除了具有境外套期保值资格的公司之外，没有这个资格的公司也一直在做，只要他们在境外有公司，他们就可以由这些公司来做。另外有些民营企业也一直在境外做套期保值，有时候也参与投机套利。
上海解围
“套利交易的一个特点就是只看比价，不看涨跌，现在上海和伦敦的比价已经到了9.3，把两个市场的利润加在一起综合考虑，我估计，中国套利资金其实是赚了。”一位期货业内人士认为。
7月28日，伦敦铜突然出现大幅拉升，场内从2700美元附近拉升到最高点2735美元收盘，比前天场内的收盘价2664高出了100多美元。伦敦市场的表现强有力地带动了上海的铜价，早盘也没有向大多数预计的那样开盘即封涨停，主力11月合约开在25270元，比涨停价低了120元，并被继续杀到最低25150元，随后才重新发力封到涨停，并保持到了收盘，封盘量竟然达到了3万5千多手。
从当日持仓结构来看，实达期货和中粮期货稳居多方前二名，实达的持仓更是高达1万多手；而空方前几位则大概是以民安期货和浙江永安为代表的一些浙江系的期货公司。“这次大涨主要受损失的是一些做空的散户，因为他们资金量有限，而且意志不坚。”一位主空的人士说。
“美元的影响已经变弱，主要是库存。”民安期货的这位人士说，此后铜价的运行主要看资金实力和多空双方内部的团结程度。
8月5日，上海期货交易所铜11月合约下午13时50分，仅用10分钟就将期价拉升至涨停板，随后虽然几次多头回补打破涨停局面，但最终还是以涨停价26850元报收，上涨780元，涨幅2.99%，全天减仓23646手。
经过这两个涨停板，国内套利的多头资金在境外的损失得到了一定的弥补。但是，对于中国资金在上海和伦敦两市的套利行为，永安期货的金属期货研究专家张拥军在接受记者采访时持肯定的态度。其实市场就是应该开放的，国内这几年一直有做跨市套利的，他们有赚有亏，这些都是正常现象。正因为有这些套利资金的存在，上海铜市场和伦敦市场的联动性大大提高，套利资金在两个市场的同时操作是一个重要原因，这才使得上海铜这个市场没有像橡胶那样动不动就“多逼空”。而最近上海市场出现了新的变化，它已经有脱离伦敦市场独立运行的特点，这为未来我们在铜上的定价权做了一个很好的基础。
还有一位专家说，其实在伦敦套利资金的损失没有我们国内普遍认为的那么大，因为在伦敦市场上有一种期权制度，如果要在期货市场上做空，就可以买一个期权，如果做反了，期权上的赢利可以对冲，如果算上国内的赢利，这次在伦敦市场上的套利空头期货有了双重保险。
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