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联储局未加息前,加息曾被视作洪水猛兽,金融市场曾因此而大幅波动。当时,笔者有一种感觉,认为加息的影响有被过分夸大之嫌,将来的实际影响肯定不如想象中那么大。传统智慧认为:加息令债券及银行存款利率上升,将抽走股票市场上一批风险承受能力比较低的资金,从而令股市下跌。实际的情况真是这样吗?我们发现,利率的升跌几乎是与港美股市同步的。换言之,减息并不能救股市于危难之际,加息也不能阻止股市节节攀升。投资界有一图胜千言(Achartismore than a thousand words)的说法,从近年的实际情况来看,加息=股市下跌的观点值得怀疑。
我们可以再从经济因素分析本轮加息对香港股市的影响。先看美国经济,美国其实早就有加息条件,无论从整体经济的增长速度看,还是从通货膨胀,以及就业的情况看,美国在去年下半年已经有条件加息。但联储局主席格林斯潘为人谨慎,他担心美国经济复苏的动力仍然不足,害怕加息会把经济复苏的婴儿扼杀在摇篮之内,所以迟迟都不作行动。现在,格林斯潘决定加息,这正好证明,他对美国经济复苏已经有足够的信心,认为复苏不是一时的假像,而是一种长期的趋势,因此,我们可以判断美国经济将会进入新一轮的扩张期。企业有条件进行新的投资,贷款的需求会增加,虽然利率上升,但公司盈利上升速度更快,就业情况也会逐步改善,股市的表现应该比前一阶段为佳。香港股市往往紧跟美股步伐,笔者看不到有什么理由股市因为加息而作大幅度调整,如果真是出现这种过敏反应,应该是入市良机,无需急于逃跑。
再从中国香港的经济分析。对香港来说,导致过去六年经济困难的主要原因是通货收缩,但最近公布的经济数据显示,香港消费物价指数(CPI)与去年同期比较,在2004年6月份下降0.1%,明显比5月份的0.9%跌幅为小。我们预期,在7月份,通胀会重临香江。当货币的购买能力倾向下降时,会鼓励市民尽早消费,因为如果晚一点花费,钱已经不及今天这么有价值。因此,我估计香港的内部需求会因而增加,再加上自由行的内地旅客带来巨大需求,香港零售业、饮食业及娱乐业的境况将会更加繁荣,失业率也会进一步下降,市场的气氛将趋于乐观。另一方面,当市场处于通缩时,我们称之为买方市场,因为在整个市场需求萎缩时,买家拥有更大的议价能力,而在通胀时期,卖方--地产发展商、零售商、公用事业营运商、地主等--重新获得议价能力,加价呼声会此起彼伏,企业收益预期也将重纳升轨。当上市公司盈利持续增长,恒生指数就会处于易升难跌的局面了。
根据以上两点,我认为加息可以视为一个好消息而非坏消息来看待。但是当利率在2005年持续上升,加息到什幺时候会对股市造成伤害呢?我们可以用历史数据来研究这个问题。确切的说,造成股市下跌的主要原因是企业盈利开始下降,也就是说,我们要探究加息周期持续多长才会开始损害公司的盈利增长。根据霍安斯博士(Dr.EnziovonPfeil)的研究表明,企业盈利增长会在利率持续上升15个月后达到顶峰。近期的例子是,联邦基金利率在1993年10月开始上升,并在1999年1月再次加息；美国企业盈利分别在1994年11月和2001年4月停止增长。中国香港的情况跟美国一样,香港的最优惠贷款利率分别在1994年2月、1997年2月和1999年7月开始上调。盈利增长分别在1995年1月、1998年7月和2001年2月达到顶峰,平均值也是15个月。因此,基于6月底联邦基金利率开始上升,那么美国和中国香港的企业盈利增长将在2005年第三季度达到顶峰,即15个月后。由于股市会提前反映企业盈利从顶峰回落的预期(传统而言,会提前3-6个月),因此,笔者预期恒生指数将于2005年第二季度见顶。额外补充的是,由于近日石油价格持续上涨,如果这种情况在一两个月内得不到缓解,必然影响企业盈利,香港股市的上升周期将会受到损害,我们必须重新修订上述的预测。
