沪指在2200－4000点区间运动有理由

　　上证指数上涨到4000点或下调到2200都是有理由的，深圳综合指数上涨到1000点，或下调到550点，都是有可能的。?

　　近期上海综合指数和深圳成份指数经过一年多的上涨后已创出历史新高，深圳综合指数在昨天（2007年1月19日）也创出历史最高点667点。

由于指数的计算方法的改变，新上市的权重大盘股对上海综合指数有明显的虚增作用，所以人们估计现在的上证综合指数2800点只相当于原来的2200点左右，也就是说深沪股票的价格水平实际上只相当于2001年高位时的价格水平。近期，股市的风险和股价是否有泡沫的争论多了起来。对股市的监管和金融调控的看法分歧也比较大，本文就此谈一点看法。

　　深沪股票价格目前的估值水平只相当于2001年沪市1000点水平

　　2001年许小年先生提出了著名的千点论，认为沪市股票的价格水平合理值应该在1000点左右，后来四年的大熊市也证明了他的预见性。现在我们假定沪市这2001年的合理价格水平为1000点，加上两个因素：一是近几年的股改大约给流通股赠送了30％的股份；二是近几年的ＧＤＰ大约以10％左右的速度增长，我们假定上市公司创造的收益平均也以此速度增长，这样2007年上证指数的合理价位应该可以由下列算式推算：

　　1300×（1＋10％）6＝2303

　　同理，假定2001年深圳股市合理价格水平在综指300点左右，加上股改的30％送股，那么深圳综合指数在2007的合理价格水平就是：

　　390×（1＋10％）6＝691

　　可见目前深沪股市价格的上涨只反映了股改和公司业绩增长的两个因素。如果我们用市盈率水平观测，发现上述假定基本上和实际相吻合。在2001年上证指数高达2240点的时候股市的平均市盈率大约是57倍，如果此时将指数降到1000点，那么平均的市盈率大约就是25倍左右。现在虽然深沪股市价格已比一年前增长了一倍以上，但是由于公司业绩的增长，平均市盈率也就是在25倍左右，与2001年的上证指数1000点时的市盈率正好相当。

　　这就是说：无论从市盈率还是市净率指标看，目前的深沪股市估价水平只相当于2001年时候上证1000点时水平。所以，可以把这一次上涨定义为理性的恢复性上涨，它有股改和业绩增长的两个因素支撑。

　　还可以看出，深沪股市上市公司的质量有所提高，大部分上市公司的业绩能够保持与国民经济同比例增长。

　　股市面临的风险、机遇和涨跌空间

　　首先我们看一看对股市利好的一些中长期因素：

　　①两税合并，公司所得税由33％下调至25％，增值税由生产型向消费型转变，并且有下调趋势；

　　②人民币升值导致外资涌入，追逐人民币资产；

　　③低利息的宏观环境和充足的资金供应；

　　④近几年证监会和国务院对上市公司的整顿和扶持（尤其是对金融业上市公司的扶持），使上市公司的质量进一步提高；

　　⑤股市走强后，乐观的情绪往往导致多头的过度投机。

　　假定上述每个因素都可以导致股票上涨10％，那么深综指的合理价格可能达到1000点以上，上证综合指数可以达到4000点以上（考虑了虚增因素）。

　　我们再看一看对股市潜在的一些利空因素：

　　①就市场本身来看，局部的价格泡沫还是明显的，其中最显眼的，一是近期高溢价发行和高溢价上市或者是上市后被恶抄的一些大盘股和指标股，市盈率居高不下；二是有相当数量的绩差股、亏损股、垃圾股的合理价位应该在一元以下，但大多数依然在两到四元之间，存在着垃圾股泡沫。

　　②从宏观经济和宏观调控上看投资过热、潜在的产能过剩、房价上涨屡控不止、货币供给量和外汇储备的过快增长、投机性外资涌入过多，这些都会导致当局采用紧缩性政策。近一两年来央行先后四次上调法定准备金率，但是却没有动用加息的手段，其主要的顾忌可能是，一是对人民币升值造成更大的压力；二是对证券市场造成压力；三是加大企业的成本，对公司盈利造成压力。现在这三条顾忌理由已经不明显了：一是由于国外的利率明显高于国内利率，国内加息实际上并不会成为人民币进一步升值的原因，反而由于加息可能抑制人民币资产的价格上涨，可以一定程度上阻止投机性外资的涌入；二是股市的上涨已经具备了承受小幅加息的能力；三是资源价格的上涨和税收的下调也有利于企业消化加息的成本。所以我认为今后中国的货币利率小幅度的分次数上调的条件和要求已经具备。现在消费物价指数在3％左右，如果考虑到住宅的涨价，实际上的通货膨胀在5％以上，这就是说：存贷款利率存在着1个多百分点的上调空间。如果将一年期的存款利率逐步上调到3．5％，将贷款利率上调到7％左右，那么扣除通货膨胀后的实际利率仍然不高，但比较合理。一般说，如果股票价值评估模型的贴现率以10％计，那么利率每上调一个百分点就从分母上使股票股价水平下调10％，加上利率上调对公司盈利有负面作用，所以，我估计在我国目前的情况下，利率每上调一个百分点，证券资产价格的估价水平可下调15％左右。

　　综合以上两个因素，如果宏观调控会触发股市下调，那么下调的空间在25％左右。从以上分析可以看出2007年的股市机会与风险并存，上证指数上涨到4000点或下调到2200都是有理由的，深圳综合指数上涨到1000点，或下调到550点，都是有可能的。