宜科科技 辅料称雄 增长可期

    光大证券研究所 李婕

    主要结论

    ●通过交叉持股实现利益捆绑,公司与国际衬布巨头霞日将共同分享全球40%以上的高端衬布市场,同时强强联手有利于共同抢占潜力巨大的中国市场。

    ●在宾霸里布领域的拓展使公司逐渐跻身全球纺织辅料强者之列,同时汉麻纤维这一纺织新材料革命又将提供想象空间。在衬布、宾霸里布和汉麻纤维三大主题支撑下,公司未来业绩高速增长可期。

    ●在不考虑汉麻业绩贡献前提下测算,预计2007-2009年每股收益分别为0.33元、0.80元和1.17元,按2008年25倍市盈率测算,第一目标价为20元。

    衬布：牵手国际巨头

    法国霞日集团下属子公司霞日衬布为国际第一大衬布企业,基本上占据了全球高端市场41%的市场份额。在全球纺织服装业向亚洲(主要为中国)转移的背景下,霞日最终将目标锁定为中国衬布龙头企业、中国衬布行业标准的制定者———宜科科技(002036)。

    公司与霞日的两步合作方式通过交叉持股实现了利益捆绑,宜科与霞日将共同分享全球40%以上的高端衬布市场。从2007年起霞日将把其欧洲和北美等发达地区产能和定单陆续转移至中国,产能转移方式为合资公司增加设备,目前宜科已腾出生产空间以迎接霞日的产能转移,法国工程技术人员也已于2006年底前到公司进行了搬迁前的技术准备。以霞日衬布2.5亿欧元和公司目前2.5亿元的销售收入测算,如产能可以全部进行转移,届时公司衬布销售收入将达到目前的5倍。目前衬布产品毛利率一直维持在25%以上。可以预见,产能转移稳定后公司衬布产品的综合毛利率将不低于25%,霞日高端产能对衬布整体档次的拉升将对毛利率产生正面作用,不过在转移过程中由于损耗较大毛利率将受到一定影响。

    里布：扩充全球份额

    宾霸里布为全球最高等级里布,由日本旭化成公司研制,为其专利产品。在旭化成宾霸里布全球为数不多的合作伙伴中,宜科科技是旭化成唯一投资的企业。我们预测,由于中国较发达国家更低的成本优势,将使公司宾霸里布市场份额逐步扩大。

    公司IPO项目1200万米里布项目中,原计划为700万米功能性里布和500万米宾霸里布。但考虑到后整理设备的通用性,公司有可能根据市场拓展步骤将1200万米里布产能全部用于生产宾霸里布,该设计产能在达到满负荷运转时可达到1800万米。目前公司宾霸里布单纯染整环节(从旭化成合作伙伴日本公司进口坯布)的毛利率为30%,2007年6月里布坯布实现自给后,宾霸里布毛利率将进一步提高。

    初步测算,宾霸里布全球需求量在2 米左右,其中意大利和日本需求量分别为3000万米和5000万米。长期来看,公司宾霸里布市场空间巨大。但由于宾霸里布为公司新品,市场接受度有待观察,且市场培养需要时间,2008年销量将取决于国内市场的启动、旭化成的举措以及海外市场的开拓。2006年公司宾霸里布处于试生产及试验阶段,按照公司项目进度,预计里布产量2008年将有较大释放,我们预测2007年和2008年销量分别为200万米和600万米。

    汉麻纤维：新材料革命

    汉麻是一种极具经济价值的天然材料。随着无毒大麻的研制成功和汉麻可纤维化难题的攻克,汉麻的产业化将掀起一场新材料的革命。作为汉麻纤维开发项目的参与者,公司将直接参与汉麻产业化进程。在总后技术研发支持下,预计前期将集中在麻皮提取纤维和纱线,中期将开发麻杆产品,后期将以副产品居多。如果2007年项目开始投入,预计2008年汉麻纤维可投产,初步测算毛利率可达到50%以上。我们看好汉麻产业化带给公司的历史机遇和发展前景。但由于目前项目尚未投入,我们暂不考虑将其列入盈利预测和价值评估。

    盈利预测与估值

    我们认为,公司王者气候已初步形成,在衬布、宾霸里布和汉麻纤维三大主题支撑下,未来业绩高速增长可期。与国际衬布巨头的合作和在宾霸里布领域的拓展将使得公司逐渐跻身全球纺织辅料强者之列,同时汉麻纤维这一纺织新材料的革命又将为公司未来发展提供了想象空间。

    基于公司项目进程变化及宾霸里布设计产能的增加,下调公司2007年业绩预测,上调2008年业绩预测。在不考虑汉麻纤维业绩贡献的前提下测算,单纯由衬布和里布贡献的2007-2009年每股收益分别为0.33元、0.80元和1.17元,按照2008年25倍市盈率测算,第一目标价为20元。