招商证券：一汽轿车 集团整体上市将是意外惊喜

　　公司多年在中高级产品开发、制造经验的积累，良好的产品质量以及优秀的产业工人，都是公司快速增长的有力保证。一汽轿车是国内最早生产轿车的企业，其红旗品牌仍然具有不可替代的市场价值。2002年通过与马自达合作生产合资品牌Mazda6以来，在一定程度上完成了资金与技术的积累的双重积累，长期负债为零，现金流丰富。

2002-2006年间，总投入34亿，随着自主品牌奔腾以及HQ3产品推出以及市场的认可程度上升，业绩将再上一个台阶，有望走上高速增长的快车道。

　　目前公司产品由B、C级轿车，主要包括Mazda系列（M6、轿跑车以及Wagon），小红旗（明仕、旗舰以及世纪星）、HQ3以及奔腾。其中Mazda产品为公司近年的主要利润来源，2007年M3通过一汽马自达销售公司进行销售。公司将发展自主品牌产品作为主要目标，采取红旗品牌回归高端、开发多款自主品牌系列，将覆盖A、B、C以及E级车为未来发展策略。按照规划在2010年将实现20万辆自主品牌、10万辆合资品牌的产销目标。在Mazda6平台上开发的产品奔腾以及Majest平台上开发的产品HQ3就是这一策略的开始实施。

　　由于自主品牌奔腾（高级商务行政车定位，2006年8月份上市，2006年全年销量完成超过4，000台，目前销量呈现稳定增长态势）以及HQ3（高级行政车市场，目前销量不大）投产时间不长，折旧摊销较大，另外在营销网络建设、广告费用上支出较多，因此在短期内较难获利。但随着奔腾产品销量的逐渐上升，产能利用率的提高，2007年将至少达到盈亏平衡、2008年将取得接近2.25亿元的盈利。尽管目前关键零部件依然需要进口，但发动机产品已经开始KD生产基本能满足目前的产量，而按照公司规划，08年年底将实现发动机完全自主生产。目前仍然不是公司业绩快速增长时期，从1-2月份的销售状况来看，预计07年一季度的盈利状况与06年一季度相当，预计EPS为0.06元。3月份M6年型垂直转产，增加产品配置、提高性价比以提高产品竞争力，预计全年完成5万辆的产销。

　　另外，据我们分析一汽集团将有可能以一汽轿车作为整体上市的平台，但具体方案与时间难以预料。集团总资产1176亿元，包括一汽大众、解放等优质资产，覆盖多个品牌乘用车与商用车。

　　盈利预测与投资评级：

　　2006、07、08年EPS分别为0.21元、0.30元、0.37元。按照2007年25倍PE给予估值，估值中枢为7.5元，再加上可以预期的2008年红旗品牌轿车所带来的2.25亿元利润，给予20倍PE估值，隐含的市场价值为45亿元(总股本16.275亿股，折合2.76元/股)，则公司合理的估值中枢为10.3元，目前股价为8.14元，继续维持强烈推荐-A的投资评级。集团整体上市将是意外惊喜，具体时间与方案目前无法确定。

　　风险提示：零部件供应、奔腾产品销量需要进一步跟踪；另外在股东利益需求与再投入上将影响公司整体业绩，但随着股权激励以及整体上市以后预计会得到改善。

　　作者：汪刘胜 招商证券