加息：迎来“热钱”？

　　上周六(3月18日)，人民银行宣布，提高金融机构存贷款基准利率。其中一年期存贷款基准利率上调27个基点。

　　本次加息已在市场的预期中(详见《证券市场周刊》2007年3月17日报道《天量贷款“催促”央行紧缩》)。

人民银行称，本次加息旨在引导货币信贷和投资的合理增长。但人民币正处于升值预期中，此时利率的提高将会更加刺激全球充裕的流动性——“热钱”的加速流入。

　　虽然人民银行的加息举措有着充分的现实基础，但另一方面，无疑会给自身带来更大的流动性回收压力。近一段时间以来人民银行为了回收流动性，曾连续多次上调存款准备金率、发行定向票据和上调利率。针对未来的政策走势，多家金融机构人士对本刊预测，不排除2007年再次提高利率的可能。

　　本刊了解到，除国务院设立国家外汇投资公司，国家外汇管理局还准备推出个人海外直接投资，希望通过从资本项下，促进资本外流来平衡国际收支。

　　全球资本配置转向

　　人民银行本次提高金融机构存贷款基准利率，虽然上调幅度不大，但最终可能会给全球金融市场带来一定影响。

　　原因在于，全球经济处于失衡之中，并呈现出鲜明的资本输出国和资本输入国分野的格局。在2005年的全球资本输出结构中，中国是全球第二大资本输出国，资本输出量占比达到14%左右;而在全球资本输入国中，美国资本输入就达到65%左右。

　　中国自2004年以来，已经累计4次提高利率。本次上调利率后，中美两国利差水平从2.73%缩小为2.46%，在一定程度上可能会使得一些国际私人资本选择流向中国。

　　日本就是一例。日本是全球最大资本输出国，在2006年3月，日本结束施行长达6年的“总量宽松政策”，7月将无担保同业拆借利率上调到0.25%，引起资本的回流，给全球金融市场带来极其重要的影响。

　　人民银行上海总部也在《2006国际金融市场报告》中称，日本、美国和欧盟等“主要经济体紧缩银根，全球的流动性状况略有改善，在一定程度上导致国际原油、黄金及其他商品期货价格下半年从高位回落”。

　　紧随全球商品期货价格回落之后，全球各大证券市场的股票价格开始纷纷上涨，全世界资本配置格局也由此发生了重要变化。从2006年下半年至今，道琼斯工业指数上涨1366点，英国金融时报指数上涨535点，日经225指数上涨2259点，香港恒生指数也上涨3538点。其中，中国等新兴市场国家的股票市场成为引领全球股票市场上涨的先锋，中国上证指数从2006年6月以来几乎上涨了一倍。

　　新兴市场国家经济基本面的好转，吸引了投资者对这些国家证券市场和债券市场的投资。人民银行称，2005年，私人资本流入新兴市场国家达到4720亿美元，其中官方资本净流入为负，私人资本净流入急剧上升。

　　另一方面，美国经济经过数年的持续走强之后，也存在较强的降息预期。尽管美联储在本月16日暗示暂不下调美国联邦基金利率;但外界对美国经济可能出现的衰退，以及巨额财政赤字持有较大的忧虑。

　　多家接受本刊采访的商业银行和证券机构人士认为，人民银行在2007年还存在一次加息的可能。在这种背景下，全球热钱的流动无疑会给太平洋两岸的美国以及中国央行带来巨大的挑战。

　　全球“热钱”围攻中国

　　按照中国人民银行的美好愿望，本次加息将“有利于引导货币信贷和投资的合理增长;有利于维护价格总水平基本稳定;有利于金融体系稳健运行;有利于经济平衡增长和结构优化。”

　　本次升息的实际效果还有待未来经济数据的检验，但一系列负面影响值得关注，例如中国债券市场的受挫和人民银行公开市场操作成本的上升等。

　　最为严重的是，“中国升息会刺激境外热钱加速涌入中国。”法国巴黎百富勤证券有限公司宏观分析师秦红雨对《证券市场周刊》称，“热钱”流入规律与人民币升值预期有着直接相关性。

　　“热钱”的加速流入中国已有“前车之鉴”。本刊研究发现，自2004年10月以来，人民银行5次上调基准利率。每次上调基准利率都相应带来了外汇占款的超水平的增加。

　　来自人民银行的统计分析，人民银行2004年10月升息，11月份当月外汇占款飙升到5496.95亿元，相当于前五个月的总和;2006年4月加息，6月份的外汇占款剧增为4057.97亿元，接近前四个月的总和;随后当年8月再次加息，9月份的外汇占款又达到3489.08亿元，超过前两个月之和。

　　然而，当前测量流入中国的“热钱”数量存在很大困难，也难以从中国国际收支平衡表中的“误差与遗漏”项目中去获得。2006年1-6月，该表的“误差与遗漏”为负84.05亿美元。

　　本刊进一步发现，中国外汇占款的每月变化与外汇储备的每月变化，并不存在直接的对应关系。

　　2006年中国外汇储备为10663亿美元，比2005年增长2473亿美元。据分析，当前热钱流入的途径已经发生变化，近几个月以来经常项目顺差的大幅增加值得密切关注，因为热钱可以通过虚假出口的方式变相流入。

　　“在2006年的1700多亿美元的贸易顺差之中，大约有六七百亿美元的热钱。”秦红雨估计，2007年2月的贸易顺差高达237.6亿美元，热钱的占比也不会少。

　　深圳纺织品出口数据虚增也提供了现实的例证。2006年深圳纺织品出口161.67亿美元，增长178.65%，其中服装出口146.22亿美元，同比增长225.82%。从深圳纺织品出口单价看，增幅是全国增幅的10倍以上。

　　日前，国家商务部等四部委联合进行调查认为，这是企业在“做高出口单价，骗取配额”;初步估计，深圳地区纺织品服装出口虚增超过100亿美元。中国纺织品进出口商会还估计，出口虚增地区还包括宁波、东北及一些西部地区，全国纺织服装出口虚增在150亿美元左右。

　　作者：钟华 证券市场周刊