新五丰(600975)内销寄托成长希望 中性

　　公司是我国最大的供港澳活猪出口企业，自上市以来经营表现相对平稳，其供港澳生猪出口占公司收入的比重持续保持在90%以上。其中供港生猪的出口量维持在35万头左右，为公司进一步发展的奠定了良好基础。

　　公司取得东莞市政府40万头的需求意向订单。

如果东莞模式能够取得成功，则有望和香港市场一样，成为公司稳定的销售渠道和利润来源。目前生猪供应东莞的定价机制和销售模式仍在探索当中，有较多的问题需要协调，预计东莞市场08年才可能产生显著的效益。

　　在深圳市场生鲜肉和生猪的终端销售业务的尝试取得一定成效，生鲜肉专卖店已经达到20家，预计06年公司在深圳市场的总销售量将达到3万头，实现初步盈利。我们认同公司优质猪肉走高端路线的思路，因此对该项业务的发展仍然寄以乐观的预期。

　　加强养殖规模(包括种猪)投入将仍然是公司未来的重点，它既能提高盈利水平也能为向下游业务拓展提供坚实的后盾。预计养殖项目给公司带来的业绩增长将较为平稳。

　　总的来看，我们认为公司是较好的稳健型投资品种，其后续的经营情况值得重点关注。预计07~08年度的业绩增长幅度将在15~20%之间。维持“中性”评级。

　　供港外销业务波澜不惊

　　作为我国最大的一家供港澳活猪出口企业，自上市以来经营表现相对平稳，其中供港澳生猪出口占公司收入的比重持续保持在90%以上。供港生猪的出口量维持在35万头左右，成为公司发展的基础业务。

　　但受港澳市场容量和出口配额限制，公司生猪出口业务未来的前景较为明确，整体收入变化不大，仅利润随生猪采购价格变动而有一定的波动。

　　未来发展：规模扩张、产业链延伸齐头并进

　　与上市初相比，公司主要在生猪生产基地建设、种猪繁育，以及生猪内销，产业链延伸等方面取得一定的进展。

　　生猪、种猪养殖规模扩张取得成效

　　由于自养生猪的毛利率高于外购生猪，并且便于对外供应量安排，因此公司一直在生产基地建设方面给予较多的投入来提高外销猪的自给率。但由于优质商品猪养殖条件要求很高，并且投产周期长，因此基地建设见效需要较长时间。第一期使用募集资金建设的衡阳生产基地，增加养殖能力1万头，在06年3月份开始产出商品猪。第二期湘乡项目增加1.5万头的生产能力。这两期工程预计07年能增加1.5万头的生猪供给。

　　07年将继续在耒阳、常宁和衡南建设年产4.3万头优质商品猪项目，08年将有望贡献2-2.5万头生猪的供给。未来几年，生猪生产基地建设仍将是公司的投入重点。按目前的投入进度，平均年自产猪可增加3万头以上，08年以后产能增长速度将进一步加快。

　　而在种猪繁重方面，多年的技术积累，使公司在品种资源、种猪培育等方面拥有较强的研发和繁育能力。年优质种猪的产量维持在8000头以上。随着07年二期种猪繁育中心投产，公司种猪生产能力将有望提升一倍，使种猪业务的盈利能力得到明显提升。

　　我们认为，公司是靠养殖和供港生猪销售起家，传统上在养殖方面具有一定的技术和规模优势，未来加强养殖规模(包括种猪)投入将具有较高的确定性。并且，随着国内安全食品问题的日益重视，公司从事高品质生猪养殖业符合未来养殖业的发展方面，继续扩大生猪养殖优势将大有可为。并且，养殖规模的扩大能够为向下游业务拓展提供坚实的后盾。但由于国内在养殖基地选择方面并不容易，并且项目产出周期长，因此养殖项目给公司带来的业绩增长将较为缓慢，对其寄予过高的希望也并不现实。

　　内销寄托成长希望

　　我们认为，在食品领域，技术或生产环节的优势最终需要强大的营销支持才能转化的市场优势或经济效益，终端市场能否取得成功将是判断公司长远能否实现跨越性发展的关键。

　　目前公司在国内市场的拓展方面已经有了不错的开端，主要体现在深圳市场和东莞市场：

　　深圳市场开始了生鲜肉和生猪的终端销售业务的尝试。05年下半年，公司依托供港猪肉基地，控股深圳晨丰公司，在深圳开始设立生鲜肉销售点。目前生鲜肉专卖店已经达到20家。预计06年深圳市场的总销售量将达到3万头，实现初步盈利。

　　公司在深圳鲜肉销售的定位于高端市场，目标市场主要针对机关、事企业单位、跨国公司及休闲场所的食堂。专卖店的功能除了产品销售盈利之外，还承担起产品形象宣传的作用。但是由于专卖店辐射范围有限，目前来看，其销售和广告的效果仍然并不理想。在深圳团购市场客户开拓方面，公司的策略较为稳健，目前市场投入和队伍尚未形成规模，可在其它城市进行大规模复制的成熟盈利模式也在探索当中。

　　公司进入深圳市场的尝试反映出其一向谨慎稳健的作风，但从其取得的业绩来看，我们认为在一年多的时间，如果仍然未能获得较为成功的经营模式，那么其经营战略可能需要进行较大的调整，对于其前景的判断需进一步观察。而07年将是决定公司未来生鲜肉发展步伐的关键一年。但我们认同公司优质猪肉走高端路线的思路，因此对该项业务的发展仍然寄予乐观的预期。

　　东莞市场方面，受到市场较多关注的是公司取得东莞市政府40万头的需求意向订单。东莞市每年生猪的需求量约为400万头，为保证该地区的猪肉供应质量，政府拟对东莞的猪肉供应实施准入制，并将其中的一个区作(生猪需求量约为40万头)为试点，由指定的4家企业作为东莞特定的生猪供应商。

　　东莞模式如果能够取得成功，则有望和香港市场一样，成为公司稳定的销售渠道和利润来源。但由于定价机制和销售模式仍在探索当中，并且内地市场没有类似香港的封闭式环境，保障产品价格和生猪供需调节过程中可能还有较多的问题需要协调。因此07年可能是对这种新模式的探索，08年才可能产生显著的效益。

　　总的来看，我们认为公司不失为较好的稳健型投资品种，香港稳定的销售渠道将给公司通过增加自产猪比例增加盈利提供了空间；而终端生鲜肉销售和国内市场生猪销售突破将给公司提供上一台阶的机会。因此该公司后续的经营情况值得重点关注。预计07~08年度的业绩增长幅度将在15~20%之间。鉴于前期该股累计涨幅较大，部分反映了东莞市场的利好预期，维持“中性”评级。

　　联合证券 刘树坤