中金公司：五家公司公告信息点评

　　江西铜业 (600362/28.75元)-2006年业绩低于市场预期

　　江西铜业2006年主营业务收入254亿元，同比增长91%，净利润同比增长149%至46.09亿元，对应每股盈利1.59元,与我们预期一致,但低于市场预期5%。

公司宣布每10股派发现金4元（含税）。铜价上涨是公司业绩增长的主要动力。随着国际和国内铜价的上涨，我们估计江西铜业2006年铜销售平均价约为每吨人民币60794元（含税），同比上涨78%。同时，金价和银价也分别同比增长了36%和58%。2007年铜生产成本将有所上升。按照国家要求2007年开始计提每矿吨4-8元的安全费用，以及能源价格的上涨，预计铜生产成本将上升约7%。铜价在8000美元/吨以上的反弹难以持续。二季度铜价格如期强劲反弹，但强度超过我们预期。虽然铜价格有可能继续惯性上涨，我们仍然认为铜价在8000美元/吨以上的反弹难以持续。1）两大交易所库存比2006年4月高出70%以上2）宏观调控可能进一步加强使得中国铜消费增速难以超过20%3）美国房地产市场虽没有预期的差，但明显弱于2006年短期来看，铜价对2季度消费旺季的到来和中国铜进口大幅增加的利好已大部分有所反映；而随着空调等家电和汽车生产在5月份以后的季节性下降，铜消费大幅增长态势将开始减缓，因而中国铜进口量将开始下降，对铜价格构成压力。根据江铜期货保值情况，我们将2007年期货保值亏损预期值减少3亿元，这样每股盈利预测调高至1.44元。基于2007年盈利预测，该股市盈率为20倍，与国际同业相比有116%的溢价；即使按有色金属股相对A股市场平均市盈率（水涨船高）的方法来看，江铜市盈率也高于有色股2007年14-18倍市盈率的估值，维持中性的投资评级，不建议在此价位介入

　　江淮汽车(600418/10.37元)：中性－现有业务稳定增长，轿车主导未来发展

　　（1）2006年业绩同比下滑，符合预期公司2006年度实现销售收入102.91亿元，同比增长9.54%，实现净利润4.12亿元，同比下滑17.28％。公司在经历了连年高速增长以后，迎来了预期之中的业绩下滑年份。2006年每股收益0.45元，同时，提出每10股派现1.5元的分红预案，并拟实施每10股转赠2股。2006年公司整车销量增速放缓。公司全年销售瑞风34,363辆，同比增长9%，低于MPV行业23%的增速，增速显著回落；销售轻卡108,821辆，同比增长13%，略高于行业11%的增速；销售客车底盘25,310辆，继续位居行业第一；格尔发重卡销量达到3,072辆，在上年低基数基础上高速增长450%。总体上，公司2006年销量增速明显放缓，与整个行业2006年快速增长趋势不太吻合。销量增长推动收入增长，毛利率下降、消费税率上调拖累利润下滑。公司销量增长14%推动收入小幅上升9%，车价下跌导致收入增速低于销量增速。2006年，MPV市场竞争加剧，尤其是奥德赛换型、GL8推出2.5L车型后，对瑞风形成一定冲击，市场份额由2005年的第一下降到第三位。竞争加剧以及瑞风2.0L低端车型的推出，直接导致了瑞风毛利率的下滑。同时，2006年4月1日开始，MPV（排量2.0L以上）的消费税由5%上调至9%，导致瑞风盈利能力的进一步下降。（2）07年瑞风车型盈利总额稳定，08年瑞风有望依赖出口重归增长公司2007年瑞风的销售目标是38000辆，并且维持着与2007下半年相近的产品结构，毛利率稍低的2.0L瑞风的销售占比将维持在20%以下。07年3月份推出的有完全自主知识产权的新车型——瑞风祥和为2008年第四代瑞风产品出口打基础。我们预计，瑞风车型结构的稳定将促使瑞风的毛利率下滑速度趋缓。考虑到销量依然能够上升11%，瑞风07年贡献的毛利总额基本保持稳定。2008年，我们判断瑞风出口市场将有较快增长，08年瑞风贡献的利润总额将重归增长，同时，从瑞风祥和开始的瑞风车型均不需要向韩国现代公司支付每辆车100美元的技术转让费。（3）07年轿车项目产生负盈利约1.2亿元，08年有望盈亏平衡我们预计公司第一款轿车将在07年三季度末、四季度初推出，07年轿车项目投产新增的折旧约3000万元，第一年新增的销售费用约1.5亿元。按照2007年轿车销量3000辆测算，单车不计固定成本的毛利达到2万元（应该不是一个乐观的估计）时，轿车项目导致的亏损额只有1.2亿元，不构成巨大的盈利包袱。2008年，由于A级车和B级车相继上市，我们预计销量将达到2.5万辆，轿车项目全年折旧、销售费用以及难以资本化的研发费用预计合计达到4亿元。当单车不计固定成本的毛利达到在1.8万元（考虑到产品结构，单车毛利略有下降）时，2008年轿车项目将基本实现盈亏平衡。（4）发动机项目将逐步批量投产，但进展低于市场预期公司目前有三条发动机在使用或者调试，其中柔性化汽油机线（汽油机一分厂）和柴油机线（柴油机分厂）已投入生产，柔性化汽油机线为瑞风和瑞鹰提供部分2.0L和2.4L的汽油机，柴油机线已少量配套公司高端轻卡车型——帅铃。韩国进口的二手线正在调试之中，预计07年中可以正式批量生产，从而为瑞风车型供货。发动机项目从2004年陆续上马后，曾经预期在2005年底即开始产生效益，但是进展一直不太顺利。三条发动机生产线总产能达到20万台/年，我们预计2007年瑞风和轻卡自配率有所提高，自配发动机车型的毛利率均能够上升约1个百分点，从而有助于现有业务盈利能力的提升。（5）轿车主导公司未来发展，维持“中性”评级公司在生产管理、产品研发、市场营销方面具备较强的能力，尤其是管理层非常进取，形成了江淮特色的企业文化。我们建议投资者对公司轿车项目持谨慎乐观看法，不应过于看淡。我们预计公司07、08年每股收益为0.49元和0.53元，若考虑到正在进行的定向增发摊薄，07、08年EPS将下降到0.41元和0.45元，目前股价对应07、08年的动态PE分别为25倍和23倍，不存在明显的低估，我们维持中性投资评级。

　　华侨城(000069/25.99元)－业绩增长低于预期——2006年业绩回顾

　　06公司净利润增长21%，EPS0.52元。公司06年主营业务收入增长172%，主要系合并北京地产收入所致；净利润增长21%，每股收益0.52元，比我们盈利预测低22%，低于市场预期近30%；低于预期的主要原因是受土地增值税影响公司地产投资收益仅同比增长17%。公司拟每十股派现金2.1元（含税）。主题公园业务稳步增长：06年公司主题公园门票收入由于北京欢乐谷运营带来26%的增长，预计公司07年仍将达到15%左右的增长，08年将恢复到平稳增长。地产投资业务：与05年基本相同，公司的投资收益主要来自于地产业务，投资收益占到利润的71%，也就是说来自于房地产开发带来的投资收益仍是公司利润的主要来源。由于地产业务并没有合并报表，所以难以分析其具体指标，预计主要是土地增值税的征收影响了该块业务的利润贡献，我们认为未来土地增值税的影响仍将十分明显。下调07年及08年盈利预测。我们下调盈利预测主要是下调了公司投资收益部分，也就是反应土地增值税的影响，调整后公司07年及08年盈利分别为7.58亿元和9.97亿元，分别下调了30%和17%，每股盈利0.68元和0.90元。公司资产注入可期，但仍有不确定性：随着公司激励性权证的发放，公司业绩的释放动力将提升，而股改承诺的资产注入事宜也将加快，但我们认为这个过程仍存在诸多不确定性，短期内难以完成。下调公司投资评级至“中性”：我们下调公司评级的主要原因有二，一是年报业绩低于市场预期，而近期股价涨幅较大，目前公司07年及08年P/E为38倍和29倍，股价明显偏高；二是市场对公司资产注入的预期过于乐观，我们认为资产注入短期内仍有不确定性。下调公司投资评级至“中性”。

　　金螳螂(002081/34.73元): 推荐－如何理解2007年1季度业绩？

　　事件：金螳螂公布2007年1季度业绩：收入14.34亿元，同比增长254%；净利润0.16亿元，同比增长8%。公司06年全面摊薄的每股收益为0.18元，同比下降18%。1季度的净资产收益率为3.14%。评论：会计政策的变更是导致收入剧增的原因。根据新的会计准则要求，公司将劳务收入确认方法由项目完工时确认调整为完工百分比法确认。这使得原先资产负债表中的大量预售账款转化为收入，大量存货相应地转化为成本。查看1季度的资产负债表可以看出，公司的存货由年初的8.22亿元降低至0.17亿元，预收账款由8.49亿元降至1.70亿元。实际上，我们可以从现金流量表来大致预估公司收入增长情况。2006年，公司销售商品、提供劳务收到的现金同比增长35.1%，对应收入的增长为37.2%；07年1季度收到的现金为6.59亿元，同比增长43.6%。由此，我们大致可以判断出，按照旧的会计准则，公司今年1季度收入的同比增幅在40%左右，仍然保持一个快速增长的态势。净利润增长很低只是暂时现象。公司装修业务一个很大的特点是工程前段的收入基本用来弥补材料成本，真正的利润体现在后段的收入。此次调整收入确认方式等于把原先本应在2季度的确认的大量成本全部反应在了1季度，冲淡了本季度的利润。从财务报表来看，存货减少8.05亿元，高于预收账款降低的6.79亿元。维持推荐的投资评级。我们根据公司收入确认政策的变化，对财务预测模型中的几大项目（收入、成本、存货、预收账款等）进行了调整，总体来讲对每股盈利是正面的影响，但影响不是很大。公司在上半年业绩预览中也提示上半年净利润的同比增幅将低于50%，也就是说不超过4088万元，或者说每股收益将不超过0.44元。基于目前的股价，公司07年的市盈率水平为36.8倍、08年为25.3倍。考虑到公司的独特性和长期增长前景，我们认为公司估值水平并不高。重申推荐。风险提示：实行完工百分比法确认收入后，公司未来会计利润的波动性可能会加大，盈利预测变得更加比较难以把握。中兴通讯(000063/48.10元)－06年业绩回顾及未来展望中兴通讯2006年业绩与我们的预期一致，实现主营业务收入230.3亿元，同比仅增长6.7%；净利润同比出现下降；但从4个季度的情况看，第4季度业绩有所改善，每股收益为0.37元，环比增长1.5%。2006年业绩几个特点：?海外业务去年支撑收入增长的主要动力，达到103亿元，同比增长32.8%，占收比已提高到44.4%，上升了7.8个百分点。?毛利率较去年同比微降1.2个百分点。?研发费用率上升了3.2百分点，是拉高期间费用率影响业绩的主要因素。而我们观察到公司的营销及其他管理费用率分别了下降0.4及0.3个百分点。?技术实力增强，产品内软件含量增加使补贴收入同比增长33.7%。管理对未来2年的看法较为积极乐观，认为未来07-08年是公司的成长年。?保持08年实现签单额100亿美金的目标不变。管理层预计07年签单额有机会较06年实现同比大幅增长。根据我们的了解，公司2007年签单指标为520亿，其中海外为320亿，国内为200亿。?收入将体现出较强的增长。管理层预计07年收入可同比增长20-30%，其中海外业务增长率将超过06年，即达到32.8%以上。同时国内在TD-SCDMA及中移动GSM网络项目的带动下收入将实现同比增长。?管理层认为06年将是近几年公司利润率水平的低谷，07年利润率将有所回升。预计毛利率将保持稳定；营销、其他及研发管理费用率将随销售规模增长下降。?经营现金流将在2007年得到改善。我们维持对公司2007年经营利润（不扣除股权激励成本的经营业绩）为15亿，每股经营收益1.57元，同比增长86.6%的盈利预期。维持“推荐”的投资评级。我们认为2006年是公司近几年经营业绩的低谷，2007年起随公司在国内外销售收入快速增长，在经营上将逐步体现出规模效应，使利润率水平逐步回升，从而带动业绩的增长。因此，如公司股价未来由于2006年业绩不佳出现较大的调整，投资者可择机介入。