中原证券：沈阳机床 搬迁工作完成重组效应将逐步体现(图)

　　投资要点：

　　公司的搬迁工作已经完成。除个别项目外，生产调试工作也已基本上完成。搬迁后公司的产能大幅扩大，生产受搬迁的影响逐步消除。

　　公司以搬迁为契机，推行六大体系和25个事业部的矩阵式管理，同时在企业内开展信息化建设。由于组织结构和业务流程的重组所涉范围很广、程度很深，预计重组效应于08年以后才能完全体现出来。

　　目前公司订单饱满，所持订单金额约为上年同期的1.4倍。

　　现有订单主要来自于汽车、军工、航空、航天等领域，其中数控机床和普通机床的订单比例大约各占50%，订单综合毛利率为17%左右，和当前水平基本相当。

　　公司规划未来3年内产品数控化率达到70%。但从上半年的情况和现有订单来看，预计今年的数控化比率不会有太大变化。普通机床产品对公司的现金流贡献较大，公司不会放弃普通机床产品的生产经营。

　　公司规划未来3年内海外销售要达到营业收入的20%。随着产品质量的不断提高和海外销售渠道的建立完善，公司的出口业务有望实现快速增长。

　　公司此次搬迁和重组的费用较大，搬入新基地后每年的折旧也将加大，下半年管理费用预计也有所上升。同时，公司预计将于近期与集团公司签订协议，需向集团公司每年支付约3千万元的土地、厂房使用租金。成本费用对公司的经营业绩有一定的影响。

　　预计公司07年和08年的业绩为0.43元、0.75元。目前的股价相对于07年、08年的动态市盈率分别为60.51倍、34.69倍，估值基本合理。作为机床行业的龙头企业，我们看好公司未来的发展前景，维持对公司短期“增持”、长期“买入”的投资评级。

　　风险提示：公司搬迁后生产磨合及流程再造的进展低于预期；宏观调控减弱下游行业对机床的需求；钢铁等原材料价格上涨将带来成本上升。

　　1.搬迁工作完成，重组效应将逐步体现

　　上半年，公司经营发展受到搬迁的影响较大，其中3到4月的生产经营所受影响很大，上半年的收入整体增长有限。目前搬迁工作已经完成，除个别项目外，生产调试工作也基本上完成。新厂区的设计产值为120亿元，搬迁后公司的产能大幅扩大。从5月份开始，公司的生产经营逐步正常，7月产量已创下历史最好水平，显示生产受搬迁的影响逐步消除。

　　公司以搬迁为契机，对组织结构和业务流程进行了大规模的调整。搬迁后公司打造了技术研发、人力资源、财务、供应链、生产制造和销售服务六大体系，设立了包括10个整机事业部和配套部门等在内的25个独立核算的事业部，将原有的树形管理模式改为先进的矩阵式管理模式。同时公司在企业内开展信息化建设，正在建立以财务为核心的ERP系统。

　　公司组织结构调整将改变此前旗下企业各自为战的状况，有利于公司整合现有资源，提升效率。而ERP系统的建设将有效降低公司采购和运营成本、提高营运效率和反应速度。公司开展组织结构和业务流程的重组，将有力地提升公司软实力，对公司而言意义重大。用公司的话来说，是一次激烈的变革，无异于浴火重生。

　　目前，公司矩阵式管理架构已经基本形成，ERP系统已在4个事业部中展开，08-09年将在公司内和集团公司沈阳基地全面推进，2010-2011年将向集团公司昆明和欧洲的基地推进。由于组织结构和业务流程的重组所涉范围很广、程度很深，是一个逐步推进、逐渐深入的过程，预计重组效应于08年以后才能完全体现出来。

　　2.公司订单饱满、未来产品数控化率将有提高

　　目前公司订单饱满，所持订单金额约为上年同期的1.4倍。现有订单主要来自于汽车、军工、航空、航天等领域，其中数控机床和普通机床的订单比例大约各占50%。订单的综合毛利率和当前基本相当，其中，数控订单的毛利率大约在30%左右，普通镗床、钻床的毛利率大约为15%左右，普通车床的毛利率仍然较低。订单中数控新产品的比重略显不足。在订单饱满和产能大幅增加的状况下，预计公司下半年的经营业绩同比将有较大幅度的提升。

　　在产品结构方面，公司规划产品数控化率在未来3年内达到70%。但从上半年的情况和现有订单来看，预计今年的数控化比率不会有太大变化。公司不会放弃普通机床产品的经营，尽管普通机床产品目前的毛利率水平比较低，尤其是普通车床上半年的毛利率仅为5%，但普通机床产品对公司的现金流贡献较大。同时普通机床产品的市场占有率的提高，公司对此类产品的订价能力有所加强。不过，普通车床技术简单，市场竞争异常激烈，预计毛利率短期难以有较大幅度的回升。

　　3.出口业务有望快速增长

　　目前，公司的机床产品主要在国内销售，高端产品以替代进口为主，出口的规模比较小。上半年，公司实现海外销售1.4亿元，约占同期营业收入的5.39%，出口地主要为美国、欧洲等地。公司计划未来3年内海外销售要达到营业收入的20%，实现海外销售的快速增长。公司的产品和国外同类产品相比，在某些方面仍存在着一定的不足，但在总体上性能已经基本达到国外同类产品的水平，而价格方面则大约低30%左右，产品具有一定的性价比。随着产品质量的不断提高和海外销售渠道的建立完善，公司的出口业务有望复制国内工程机械龙头企业的成长轨迹。

　　4.增发项目将给公司未来业绩增长带来动力

　　5月底，股东大会通过增发议案拟募资兴建高档数控机床生产基地和建设功能部件产业园改造项目，目前正在准备材料的过程中，预计9月份将报送证监会。高档数控机床生产基地建成后，可年产各类高档数控及其他机床约4万台，可实现销售收入约40亿元，预计利润总额将达到4.3亿元。功能部件产业园项目是为数控机床配套的功能部件生产单元，项目建成后预计可实现销售收入11亿元。增发项目的投资建设将给公司的业绩增长带来长期动力。

　　同时，集团公司在本部基地5公里以外的细河经济区已投资建设年产1200台重大型数控机床制造基地，该项目未来也有可能置入上市公司。

　　5.集团公司股权转让有利于公司长期发展

　　沈阳国资委转让沈机集团49%的股权，经评审确定JANA基金为沈机集团30%股权的受让人，这一转让尚需有关部门审批。另外19%部分的股权由于无企业参与竞购，沈阳市国资委目前已无意再出售这部分股权。集团公司股权转让后，公司的实际控制人不发生改变。股权转让所得资金由沈阳市国资委支配。如有追加投资，首先也是在集团公司的层面。集团公司的股权转让有利于完善集团公司的法人治理结构，提高集团公司的经营管理能力和长期竞争力，这会给公司的长期发展带来好处，同时集团公司向外资转让股权也有助于公司的国际化发展。而对于管理层股权激励，沈阳市政府会通盘考虑，目前并没有相关方案出台。

　　6.成本费用对公司业绩有一定影响

　　由于此次搬迁的规模较大，组织结构和业务流程的重组也较为复杂，搬迁和重组的费用较大。其中，公司ERP系统建设的软硬件支出就有3千万元。

　　公司搬入新基地后每年的折旧也将加大。由于将要调升员工薪酬以及新员工的加入，预计下半年管理费用也有所上升。同时，公司生产经营所用的土地和厂房为集团公司所有。公司近期将与集团公司签署相关协议，明确土地、厂房的使用费用，预计需向集团公司每年支付约3千万的租金。成本费用对公司短期业绩有一定的影响。

　　7.增值税退税、两税合一给公司业绩带来正面影响

　　根据财政部、国税总局所的通知，公司及控股子公司中捷机床、沈阳数控机床06-08年的数控机床产品将享受“按实际缴纳增值税额退还50%”的优惠政策，返还的增值税将作为营业外收入计入下一年的损益。按上年所列数控机床产品增值税的50%计算，公司今年将收到的增值税返还约有6千万元，该返还款项将在下半年计入公司的收益，折合每股收益约为0.11元。

　　公司目前的所得税率为33%，两税合一后的所得税率将变为25%，这将给08年后的业绩带来一定提升。同时，新税法体系对研发费用按150%抵扣当年度的应纳税所得额以及职工工资据实扣除等都给公司业绩带来正面影响，预计会少交所得税3千万元以上。

　　8.盈利预测和投资评级

　　我们维持对公司07-08年每股收益为0.43元、0.75元的盈利预测。目前的股价相对于07年、08年的动态市盈率分别为60.51倍、34.69倍，估值基本合理。作为机床行业的龙头企业，我们看好公司未来的发展前景，维持对公司短期“增持”、长期“买入”的投资评级。9.风险提示

　　公司搬迁后生产磨合及流程再造的进展低于预期；宏观调控减弱下游行业对机床的需求；钢铁等原材料价格上涨将带来成本上升。

　　作者：袁争光 中原证券 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。