兴业证券：海正药业 再融资助推升级

　　投资要点：

　　我们参加了海正药业2007年第一次临时股东大会，并对公司做了调研。此次股东大会通过了发行5亿元可转债的相关议案。募集资金将用于：柔红霉素产能提高及新增抗肿瘤药物生产技改项目；增资杭州海正药用植物有限公司用于制剂高技术项目；ERP及管控一体化项目；补充流动资金。

　　此次再融资募集资金，主要投向公司大力发展的抗肿瘤药物以及制剂出口基地，将为海正今后发展奠定良好基础。海正药业由过去的原料药出口向制剂出口转型，公司在海外药证注册能力突出，拥有较强的产品研发能力，这些都构成了公司的核心竞争力，我们看好公司的产业升级前景，同时公司研发的多个产品有望成为新的重磅炸弹品种，极大提升公司的业绩。

　　海正药业临时股东大会通过了发行可转债的相关议案，主要内容包括：发行规模设定为50000万元（最终以证监会核准的发行规模为准），期限为5年，票面利率设定为第一年1.5％，第二年1.8％，第三年2.1％，第四年2.4%，第五年2.7％。转股期自发行结束之日起满6个月后的第一个教育日起至到期日止。可转债的初始转股价格为募集说明书公告日前二十个交易日公司股票交易均价和前一交易日均价较高者上浮0.1％。到期后，公司可以按票面价值的105％（含当期利息）赎回全部可转债。如果股价连续二十个交易日高于当期转股价的130％，公司有权以103元（含当期利息）的价格赎回全部或者部分未转股的可转债。自可转债第三个计息年度开始，如果公司股票收盘价连续30个交易日低于当期转股价的70％，可转债持有人有权将全部或部分的可转债回售给公司，第三年起回售价格分别是：103、104和105元（含当年利息）。原股东有优先配售权。

　　海正再融资的目的是满足业务发展需要以及缓解财务负担。公司一直投入较大的研发费用，而且前期固定资产投资很大，资金链紧张。公司目前负债率较高，财务负担较重，已经成为企业发展的阻碍，因此再融资获取必要的资金在所难免。而可转债方案对公司而言，可以降低财务费用；对投资者而言，可以在公司业绩转好、股价上涨之后行使转股权，也可以在公司前景不佳时持有债券到期获得利息，因此可转债是对双方都较为合适的融资方案。此外，主管部门对可转债方案可能放行较快。

　　募集资金投向分析

　　1柔红霉素产能提高及新增抗肿瘤系列药物生产技改项目。该项目在现有产能基础上，将原10吨发酵罐调整为15吨发酵罐，并引进配套设备。达产后可年增柔红霉素2000公斤、依达比星5公斤、吡柔比星20公斤、比卡鲁胺1500公斤、来曲唑300公斤。柔红霉素是经典的抗肿瘤药物，同时也是许多新型抗肿瘤药物的前体，公司原有产能供不应求，因此需要扩大产能，同时改造车间生产其他产品。以上产品在国际上能生产的国家也很少，公司的产品通过了FDA认证，出口国外。公司预期建设期1年，总投资10065万元，建成后年均销售21667万元，利润3554万元。

　　2．增资杭州海正药用植物有限公司用于制剂高技术项目。公司在富阳胥口镇建设一个既符合国内GMP要求、又能通过美国FDA、欧洲COS认证的现代化医药制剂项目，实现从原料药向制剂的跨越。总投资42363万元，建设期两年六个月，达产后年销售收入95520万元，利润18106万元。海正药业在台州的生产厂区有两个车间分别通过了欧洲和澳大利亚的制剂认证，但生产规模较小。公司在富阳建设的制剂厂区，按FDA要求建设，目标瞄准国际规范市场，建成重要的制剂出口基地，将为海正药业的产业升级奠定扎实基础。

　　3．ERP及管控一体化项目。总投资4000万元，建设期两年。建成后，有助于提高公司的经营效率，降低管理费用。

　　4．补充流动资金。海正近年来投入较多资金用于产品研发，因此资金需求较大。同时公司负债率较高，财务费用偏高，因此需要补充一定的流动资金。

　　海正药业的核心竞争力没有因最近几年的困难而受到损害。海正发展特色原料药的业务模式在几年前曾经取得辉煌成果，被誉为“海正模式”，成为国内企业外向型发展的标杆。但越来越多的企业加入竞争，专利药企业的专利壁垒越来越高，原料药行业的波动在所难免，因此海正药业前几年的业绩出现大幅下滑。但我们认为，公司的核心竞争力并未因业绩下滑而受损。海正是国内创新能力很强的企业，公司在海外药证市场的认证能力突出，这些都成为海正未来发展的动力源泉。

　　研发型企业，应当给予更高的估值溢价。海正药业是国家确定的创新型企业，公司近几年每年投入研发的费用达到1亿元，占本部销售收入的10％左右，在国内医药行业属于前列，接近国外中型医药企业的比例。公司未来发展重点在：创新药物，包括肿瘤药、他汀类、糖尿病药物；基因工程药物，重点在单克隆抗体、疫苗、胰岛素项目；制剂研发，面向国际市场。我们认为海正现有的研发项目具有较高的起点，未来可能出现新的重磅炸弹式产品。医药企业最核心的竞争力来自于研发，对于海正这样的研发型企业，我们认为可以给予高于医药行业平均值的估值水平。

　　我们对海正的发展前景乐观。我们认为公司目前已经开始走出谷底，未来前景看好。我们推荐公司的理由在于：海正的原料药业务有一定好转；公司通过国外的制剂认证后，将采取OEM形式将制剂产品打入规范市场，未来富阳基地建设完成，将极大提高公司的制剂生产能力；海正多年来一直投入较大费用于研发，近年来年投入都在1亿元左右，有较多的储备产品，未来可能出现爆发增长机会。我们维持对公司的业绩预期，预估07、08年EPS为0.29元、0.48元，维持“推荐”评级。

　　作者：王唏 兴业证券 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。