华泰证券：赣粤高速 从惊喜回归到稳健持续增长

　　1、9月28日，昌九高速技改项目全面竣工，通过技术改造，昌九高速实现路面宽度全高速公路标准化，路面承载能力满足8年-10年通行要求。由于受到当地省委、省政府的高度重视，昌九高速的技改进度较快，并且在施工废料的重新利用上很好的节约了成本，技改项目全部投资的9.36亿全部转入固定资产，不影响当期的养护成本，但将增加未来的折旧支出。昌九技改的完成将会降低昌九高速未来几年的养护成本，提高路产的毛利率水平。

　　2、鉴于公司偿还短期融资券和资产收购款的资金需求，公司流动资金上存在一定压力，除向银行申请不超过11亿的期限不超过一年的流动资金贷款外，可分离债依然在审批之中，通过时间尚无法明确，我们预计可能比常规性的时间稍晚；分离债如果发行成功，将增加了公司股票的基于认购权证的投机属性，长期摊薄了股东每股收益，假设该方案的认股权证到期全部执行，将会摊薄每股收益8.5%。

　　3、开工于05年底的景鹰高速于07年8月底实现全线双幅贯通，预计将于年底开通运营，景鹰线是从景德镇至鹰潭，在昌九高速东面，也是南北走向，存在分流昌九高速车流的可能性，但我们认为景鹰线鹰潭之下的区域多为山区，没有贯通到广东境内，分流公司主干线车流的影响不会太大。

　　4、考虑到和当地政府的良好关系，尽管上半年收到1.29亿的政府财政补贴，下半年的政府补贴仍然具有一定的可能性，如果下半年的补贴与上半年相当的话，每股收益将在我们预测的基础上增加0.09元。

　　5、总体上我们认为，经过去年下半年计重收费和收购路产带来的业绩井喷之后，公司业绩增长趋于稳定，下半年同比增长将会放缓，未来业绩增长的动力将倚重于车流的自然增长和主营成本的有效控制，在资金压力没有缓解之前，再进行资产扩张的可能性并不大，考虑到大股东以及当地政府对公司一贯支持的力度，未来存在公司参与新建或收购路产的潜在机会，预计07-09年每股收益分别为0.82、0.88和0.98（不考虑今年下半年的补贴款），动态市盈率分别为，20.76、19.34和17.37，维持“推荐”评级。作者：徐捷 华泰证券

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