兴业证券：国投新集 快速成长的动力煤生产商

　　投资要点：

　　以生产动力煤为主。国投新集拥有新集一矿、新集二矿、新集三矿和刘庄矿等4座生产矿井，合计核定产能为1055万吨，资源储量101.6亿吨，主要煤种为气煤和1/3焦煤，具有中灰、低硫、特低磷、高挥发分和高发热量等特征，主要产品为动力煤(4800-5500kal/g)。

　　竞争优势相对突出。国投新集毛利率处于行业较低水平，但其ROE却处于中上游，这主要是由资源、煤种、区位、持续性和一体化等核心竞争优势决定的，此优势将有助于提高其未来盈利能力。

　　未来3年成长性较高。国投新集04-06年净利润复合增长率45％。

　　预计通过建设板集煤矿和扩建刘庄煤矿可增加产量，煤价上涨带来内涵式增长。此外，可能并购集团的在建或新建项目将导致外延式扩张。..合理估值12元左右。预计2007-2009年国投新集EPS分别为0.22元、0.32元和0.47元，未来3年复合增长率为30％，按PEG=1给予其30倍PE估值水平，按2008年和2009年EPS合理估值结果分别为9.60元和14.10元，预计合理定位在12元左右。

　　风险提示：政策性成本上升、资产注入无法完成。

　　1公司概况

　　国投新集成立于1997年12月1日，主营业务为煤炭采掘、洗选和销售，旗下拥有新集一矿、新集二矿、新集三矿和刘庄矿等4座生产矿井，合计核定产能为1055万吨，资源储量101.6亿吨。国投新集主要煤种为气煤和1/3焦煤，具有中灰、低硫、特低磷、高挥发分和高发热量等特征，主要产品为动力煤(4800-5500kal/g)，主要用作发电、冶金、石化和建材等行业的锅炉燃料，副产品主要为煤泥(3600-4800kal/g)，主要用作以低热值为燃料的热电厂。

　　1.1股本结构

　　2公司分析

　　2.1主要资产分布

　　国投新集的主要资产为4座煤矿(核定产能1055万吨)及其配套的选煤厂，以及在建的板集煤矿(核定产能300万吨)及配套选煤厂。

　　在收入结构中，国投新集2004-2007上半年煤炭比重分别为96%、78%、90%和95%，而利润结构显示，煤炭占比均在90％以上。煤炭业务是国投新集最重要的收入和利润来源。

　　2.3盈利能力分析

　　国投新集毛利率水平基本维持在30％水平，2007年上半年毛利率下降至28.7％，其部分原因在于成本列支变化所致，预计煤炭涨价将推动未来毛利率稳步上升。

　　从盈利能力来看，国投新集煤炭业务毛利率略高于平煤天安，而低于其他主要煤炭上市公司，我们认为原因一是煤炭发热量偏低；二是尚未达到设计产能。预计在矿井达产和煤价提高后，国投新集业盈利能力提升的空间较大。

　　2.4竞争优势分析

　　国投新集毛利率处于行业较低水平，但其ROE却处于中上游，我们认为这主要是由资源、煤种、区位、持续性和一体化等核心竞争优势决定的，这将有助于提高国投新集未来的盈利能力。

　　3成长性分析

　　3.1历史成长性

　　2004-2006年，国投新集收入和净利润复合增长率分别为25%和45％，增长动力主要来自于产量增长和煤价提高，我们预计2008年煤炭供应偏紧，煤价上涨仍将上涨并成为国投新集增长的主要动力。

　　3.2未来成长性

　　我们认为，国投新集成长性主要依赖于内涵式成长和外延式扩张等途径。其中，内涵式成长主要是通过刘庄矿改扩建和募集资金项目(板集煤矿)及煤价上涨驱动；外延式扩张则通过并购集团在建或新建项目实现。

　　3.2.1募集资金主要用于建设板集煤矿

　　国投新集IPO发行3.52亿股，发行价5.88元，募集资金约20.69亿元，主要用建设原煤产能为300万吨的板集煤矿及其配套选煤厂。

　　板集井田位于淮南煤田西部的利辛、颖上交界处，地质储量5.41亿吨，可采储量1.99亿吨，主要煤种为低中灰-中灰、特-低硫、特低-低磷、中高-高挥发份、中-中高热值的气煤和1/3焦煤。板集矿井设计产能为300万吨，采用综采为主的采煤工艺，矿井服务年限为49.2年，预计2009年下半年投产。

　　3.2.2收购国投煤炭的煤炭资产

　　从上述比较可以看出，国投煤炭在产和在建的煤炭储量相当于国投新集的1.2倍以上，而产量则相当于160％，这意味着国投新集未来收购国投煤炭的相关资产时对其业绩具有极大影响。

　　4盈利预测与估值

　　4.1预测假设

　　4.2盈利预测结果

　　4.3合理估值12元左右

　　预计2007-2009年国投新集EPS分别为0.22元、0.32元和0.47元，未来3年复合增长率为30％，按PEG=1给予其30倍PE估值水平，按2008年和2009年EPS合理估值结果分别为9.60元和14.10元，预计合理定位在12元左右。

　　5风险提示

　　5.1政策性成本上升

　　山西省率先开征的“一金两费”(可持续发展基金、环境治理基金和转产基金),若安徽省出台相关政策，虽然在中长期可依据垄断地位向下游转嫁成本，但不可避免会影响其短期业绩。

　　5.2资产注入无法实现

　　国投煤炭旗下拥有超过国投新集的相关煤炭资产，若该资产未及时注入，一则导致国投新集吸引力将下降；二是安全边际或有下降。 (来源：刘建刚) 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。