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实力券商深研精选五大板块牛股

  家电行业:家电行业2008年二季度策略报告

  数据显示,07年各子行业运行情况中空调是最好的,宏观经济波动下空调业受影响相对较小。1、空调产品产量增速位于70中主要工业产品产量增速的第17位,位置居前;2、数据显示空调出口受到的影响相对其他白电产品最低;3、对比冰洗,空调受钢涨价影响最小,前期库存量大,可平抑价格上涨。

  仍重点配置空调龙头企业格力电器美的电器。若要两相比较,我们更喜欢格力。原因是:1、我们看中格力的渠道模式并不单纯在于其模式本身,更重要的是格力在营销方面的创新能力和对渠道的掌控力。专卖店模式的成功或许只是阶段性的,关键是格力有效的维护了销售体系的秩序。格力给予经销商高于卖场近一倍的返点,给了渠道足够的利润去驱动销售维持价格体系,我们从报表中看到不断增长的销售费用和更大的销售费用率,这也是格力专卖店具备吸引力,可以越开越多的原因之一,而在市场被完全占领后,费用率是存在下降空间的,当然长期来看格力固守这种模式未必经济,我们更看好的是它的营销创新和掌控力;2、格力有大量的预收、应付账款,是公司营运资金的重要来源,这种利用上下游资源的能力格力更胜一筹,甚至堪比苏宁的“类金融”模式。深层次的原因是此种模式采用多年,上下游与公司共成长,互信互利基础好;3、通过杜邦分析看到在业务增长一致的情况下,格力维持高水平ROE依靠的是控制好上下游,而美的则需维持较低水平的运营成本,前者体现的是外向型的业务实力,后者体现的是内部效率,我们认为前者是更难获得的核心竞争力;4、我们的观点是目前国内空调企业的发展面临着两个瓶颈的突破,一是在全球范围内更为合理的产能布局,二是核心技术包括配件技术的实力,两强现阶段的战略也各有侧重,格力的发展模式更侧重自主技术提升,是一种积蓄势能的模式,是创造长久发展动力的源泉。

  子行业投资顺序:空气调节器、制冷电器、电光源、清洁卫生电器、厨房电器、灯具、影视设备。

  对比冰箱洗衣机,空调受钢材涨价影响最小

  目前的上游原料价格上涨环境中,空调所受影响小于冰洗,原因在于:

  1、铜材在空调原料成本中占比更高,钢材在冰洗中占比更高(洗衣机高于冰箱高于空调)。而本轮主要是钢材原料价格上涨,图7-图8显示了铜和家电用钢的价格走势,铜价的大幅上升通道位于05-06年,目前属于高位震荡阶段,空调也于05年开始经历了成本推动型价格上涨的阶段。而家电用钢正处在涨价的风口浪尖,目前终端价格调整顺序我们也看到了是洗衣机先涨价,然后是冰箱,而空调的龙头企业甚至宣称“不涨价”。

  若要两相比较,更喜欢格力

  主要原因是:

  1、我们看中格力并不单纯在于它的渠道模式本身,而是它在营销方面的创新能力和掌控能力。大家都在谈“格力模式”的成功,谈专卖店的成功,而我们认为空调专卖店的成功一方面是自有属性上的:空调这种半成品使得售前、售中、售后同样重要,专卖店有了生存的可行性;另一方面,在目前大卖场未下沉到一二级市场以下的情况下,四处开花的专卖店为厂家扩大了市场份额。我们或许可以怀疑空调专卖店模式的成功只是阶段性的??在专业卖场渠道下沉前,但更重要的是格力在维护销售体系的秩序上面是成功的。格力给予经销商高于卖场近一倍的返点,给了渠道足够的利润去驱动销售维持价格体系,我们可以从报表中看到不断增长的销售费用和更大的销售费用率,这也是格力专卖店极具吸引力,可以越开越多的原因之一,而在市场被完全占领以后,销售费用率是存在下降空间的,当然如果长期来看格力固守这种模式未必经济,我们看好的是它的营销方式创新能力和对终端的掌控能力;精耕营销和创新营销为公司赢得了发展先机。(毕岩招商证券)

 

  煤炭行业:需求旺盛推动国内炼焦煤价格续上涨

  山西煤炭动力煤和炼焦煤坑口价上涨,无烟煤持平。大同动力煤和太原动力煤坑口价格皆上涨10元/吨,柳林主焦煤上涨100元/吨,临汾各炼焦煤煤种上涨30-100元/吨。无烟煤价格与上期持平。

  中转地秦皇岛煤价小幅变化。秦皇岛大同优混(6000大卡)价格较上期下降5元,山西优混(5500大卡)价格较上期上涨10元/吨,山西大混(5000大卡)价格较上期上涨5元/吨。

  煤炭上市公司所在地煤价继续分化。

  澳煤BJ现货价格高位波动。4月17日,澳大利亚BJ现货价格(发热量5500大卡)为125.1美元/吨,较上期上涨了2.2美元/吨。与同等发热量(5500大卡)的山西优混秦皇岛港口平仓价610元/吨相比,澳煤BJ价格较国内高出266元/吨。

  近期,由于供求不平衡及国际煤价上涨,国内煤炭坑口价有所上涨,特别是炼焦煤,受益于焦炭行业及钢铁行业的强劲需求,价格持续大涨。我们继续维持煤炭行业推荐的投资评级,尤其看好炼焦煤子行业各上市公司。

  分享炼焦煤大幅提价带来的业绩增长:08年度炼焦煤上市公司提价300-390元/吨,提价幅度40-50%。各炼焦煤公司将陆续推出业绩增长50%以上的一季报,并附带半年报业绩预增。金牛能源开滦股份一季报业绩同比增长81%和147%,并发布了半年报业绩预增,增幅分别为50-100%、150%以上。

  一、煤价走势综述及行业投资评级

  1、煤炭价格走势综述

  山西煤炭坑口价走势

  动力煤坑口价格:近期上涨

  4月10日,大同动力煤坑口价(不含税)为410元/吨,较上期上涨10元/吨。

  太原动力煤坑口价(不含税)为410元/吨,较上期上涨10元/吨。。

  主焦煤坑口价格:持续大涨

  4月10日,柳林主焦煤出厂含税价为960元/吨,较上期上涨100元/吨。

  临汾主焦煤、肥精煤、1/3焦出厂含税价分别为1250元/吨、1150元/吨、1100元/吨,较上期分别上涨30元/吨、50元/吨、100元/吨。

  无烟煤坑口价格:与上期持平

  4月10日,阳泉无烟煤价格为370元/吨,与上期持平。

  晋城无烟煤价格为400元/吨,与上期持平。

  中转地秦皇岛煤价:小幅变化

  4月14日,中转地秦皇岛大同优混(6000大卡)价格为640元/吨,较上期下降5元,较2月中旬的高点下跌35元/吨。

  山西优混(5500大卡)价格为610元/吨,较上期上涨10元/吨,但较2月中旬的高点下跌了15元/吨。

  山西大混(5000大卡)价格为530元,较上期上涨5元/吨,较2月中旬的高点下跌了35元/吨。

  煤炭上市公司所在地煤价继续分化

  大同煤业所在地大同动力煤坑口不含税价上涨10元/吨至410元/吨。

  西山煤电所在地古交8号煤、2号煤不含税价分别上涨110元/吨和100元/吨,分别至620元/吨和880元/吨。

  国阳新能所在地阳泉无烟煤洗小块、洗中块均上涨10元/吨,分别至590元/吨和660元/吨。

  潞安环能所在地襄垣贫瘦煤上涨5元/吨,至515元/吨。

  开滦股份所在地开滦地区肥精煤上涨10元/吨,至1200元/吨

  中煤能源所在地朔州块煤坑口不含税价上涨10元/吨,至380元/吨

  露天煤业所在地霍林格勒褐煤坑口含税价上涨30元/吨,至160元/吨

  上海能源所在地徐州烟煤出矿含税价和电煤车板含税价均下跌20元/吨,分别至440元/吨和430元/吨。

  兖州煤业所在地兖州洗精煤块、兖州洗混煤出厂含税价分别下跌20元/吨和10元/吨,至960元/吨和480元/吨,济宁原煤地销含税价和混煤地销含税价均下跌20元/吨,分别至380元/吨和540元/吨。

  澳煤BJ现货价格:高位波动

  4月17日,澳大利亚BJ现货价格(发热量5500大卡)为125.1美元/吨,较上期上涨了2.2美元/吨。

  与同等发热量(5500大卡)的山西优混秦皇岛港口平仓价610元/吨相比,澳煤BJ价格较国内高出266元/吨。

  2、投资评级

  近期,由于供求不平衡及国际煤价上涨,国内煤炭坑口价有所上涨,特别是炼焦煤,受益于焦炭行业及钢铁行业的强劲需求,价格持续大涨。我们继续维持煤炭行业推荐的投资评级,尤其是看好炼焦煤行业各上市公司。

  二、山西煤炭坑口价格走势

  1、动力煤坑口价格:小幅上涨

  4月10日,大同动力煤坑口价(不含税)为410元/吨,较上期上涨10元/吨。

  太原动力煤坑口价(不含税)为410元/吨,较上期上涨10元/吨。

  2、主焦煤坑口价格:持续大涨

  4月10日,柳林主焦煤出厂含税价为960元/吨,较上期上涨100元/吨。

  临汾主焦煤、肥精煤、1/3焦出厂含税价分别为1250元/吨、1150元/吨、1100元/吨,较上期分别上涨30元/吨、50元/吨、100元/吨。

  3、无烟煤坑口价格:与上期持平

  4月10日,阳泉无烟煤价格为370元/吨,与上期持平。

  晋城无烟煤价格为400元/吨,与上期持平。

  (卢平 招商证券)

  纺织服装:时尚品牌分销模式创新国际论坛纪要

  4月16-17日,2008时尚品牌分销模式创新国际论坛在北京举行。近年来,中国服装、饰品、珠宝、化妆品、运动休闲等时尚消费品市场呈现出疾速上升的态势,零售市场出现了一些显著的变化。商业模式、分销渠道、终端建设成为突出的热点,论坛的主题主要围绕连锁经营,构建时尚产业的快速反应系统进行。

  根据论坛的议题,我们把主要内容分成三部分:

  一、管理顾问机构

  CBRE世邦魏理仕:全球商业市场概览。

  1、全球房地产市场:世界上价格最高的商业地点是美国纽约第五大道,1408美元/平米/月;亚洲价格最高的商业地点前三大分别为:日本、香港中环、与广州天河。

  2、零售商变得更加国际化:科尔尼公司全球商业发展指数前三大国家分别为印度、俄罗斯、中国,中国的富裕程度不断上升;中国商业市场05年估价为8320亿美元,至2010年将膨胀至35300亿美元;中国已经有重要的品牌渗透,比如ZARA、H&M、MNG、VEROMODA等,全球持续极大关注的品牌,比如GAP、HMV、BODYSHOP;国际品牌在中国呈现分级化的地理位置战略:上海54%,北京18%,广州15%,深圳、成都、天津、杭州都为2%。

  UTA时尚管理集团:如何从品牌分销商向专业品牌零售商角色转型的关键。

  消费品可以被分为四个大类:奢侈品、经典类、快速流行类、混杂类。首先先考虑自己属于什么类别,再决定适合的零售模式。

  1、奢侈品:需要特定历史条件下诞生的过程与工业文明的洗礼,中国有历史文化,但缺少把他们商业化的过程。

  2、经典类:适用于PushModel,品牌必须是市场和流行趋势的发起者;从订货到交货需要10-11月;季节性供货:每年两季(春夏、秋冬);主要进行批发。

  3、快速流行类:适用于PullModel,品牌必须紧跟时尚的趋势;货期很短,仅2-3月;每周更新一次,每季25个系列;主要进行零售。

  4、混杂类:从订货到生产配货大约需要6-7个月。

  二、渠道供应商:百货商场

  王府井百货:中国百货业连锁经营发展助推时尚产业兴起。现代百货业仍是推动时尚产业的重要力量,消费品增长强劲,时尚产业升级。

  1、中国时尚消费的主要特征:时尚消费主要体现在珠宝和化妆品;主力群体是女性,年消费额在20000元;2007年,中国高端时尚精品消费占全球18%,2010年此比例预计达到32%。

  2、中国时尚品分销模式分析。

  目前以地区多极代理制为主,其主要问题包括:市场信息不足造成商品流通不及时顺畅,库存压力明显;商品营销模式多元化,不利于统一整体品牌形象;渠道管控能力不强,不利于长期发展中的资本运作。

  而自营分销渠道则具有以下优势:及时掌握市场信息;有利于品牌形象塑造;有利于品牌性持续性发展,在渠道为主的时代,为资本市场发展提供了基础。其问题主要存在于:优越地理位置的物业资源稀少,核心商圈的网点租金成本过高;单一品牌网点市场影响力有限,市场培养期过高营销成本加大;人员的培训及管理成本过高,不利于快速扩张。

  大连万达集团:购物中心期待什么样的零售商。

  1、万达在选择零售商时遇到的困难:业态单一;连锁品牌匮乏;;不理解购物中心规划,宣传,营销。

  2、万达对零售商的期望:期望更多的业态从百货或超市中独立;更多1000-3000平米次主力店与万达携手合作;更多的零售企业走上连锁之路;更多的零售企业愿意并懂得如何在购物中心里经营发展。

  3、购物中心与连锁经营的关系:连锁店是购物中心的主要合作伙伴,存活率达到70%,而非连锁店存活率仅为30%;购物中心可以为连锁企业创造再次连锁的机会;万达的发展模式可以为连锁企业提供快速发展机遇。

  4、万达优势:“订单地产”;完整的商业地产产业链。

  广州百货:百货店的升级与时尚商品销售创新。

  1、百货店升级是自身发展的战略选择:受到专业店竞争者的冲击,07年专业店平均增速超过30%,高于百货商场的增速;受到外来同业态抢滩者的挑战;消费升级的需求。

  2、广州百货的运营特点:

  定位顾客化:市场定位与选址等已经形成一系列量化管理系统;商品个性化:关注消费客单细节与商品品牌的选择个性化;服务特色化:以人为本的服务,功能性服务与特色的服务;营销创新化:网上购物、联名卡等新的分销渠道和支付手段;买断经营,买手培养;文化促销创新;业态多样化:百货商店的“上下求索”是主动升级发展的市场选择。

  三、时尚品牌运营公司

  北京白领时装:品牌塑造与终端管理。品牌是一个故事,品牌是一种承诺,是体验、情绪、风格的坚持,奢华是人生的极致。其广告语为:白领,只为优雅女人。

  1、白领品牌的几大关键要素:产品,根据目标顾客的需求不断变化;服务,在了解人性的基础上提供优质的服务;形象,与品牌定位相吻合的店面风格及品牌形象;推广,恰当的品牌推广策略;顾客管理,细致、体贴、精准的顾客管理;风格,始终保持品牌个性,传播品牌精神;体验,用品牌的力量改变和影响;合作,将艺术引入品牌经营;品牌尊严,无论何时、何事均要保持高端品牌形象;渠道,渠道选择决定品牌地位。

  2、高端女装的营销渠道:百货店;SHOPPING MALL;专卖店;机场店;酒店;网络。

  3、终端管理:渠道,坚持自营,保持顺畅的沟通渠道,持续投资持续盈利;配送,快速的物流体系;陈列,独具风格的陈列体系;团队,经营人力资源,使每个员工成为企业经营者;顾客,不断拓展维护客户资源。

  恒信(HIERSUN)国际钻石机构:珠宝品牌的定位策略与IDO的连锁化发展。涉及珠宝设计、宝石鉴定以及零售为一体的超大型专业钻石机构。

  1、中国珠宝市场有非常广阔的前景:钻石消费增长迅速,06年钻石交易额突破50亿美元,增长40%以上;06年中国钻石消费额为196亿,其中76%为婚戒;今后黄金珠宝首饰消费增长主要靠婚庆、钻饰消费和境外旅游消费三个需求拉动。

  2、全球婚戒典范IDO:面对广阔的婚戒市场,以及同质化的严重现象,公司打破了传统市场格局,将婚戒市场细分开来,成为目前为止世界范围内的首个珠宝细分品牌。

  3、I DO的主要优势:

  设计团队优势:拥有顶级的欧洲设计团队,钻石全部来自于世界顶级钻石出产地南非,并经过严格遴选。

  产品工艺优势:采用唯一获全球专利的内弧工艺,无与伦比的品质:区域品牌,同质化;IDO钻石全部来自于世界顶级钻石出产地南非,以独有的专利技术,创造出无与伦比的钻石;独有的内弧;完美切割;体验式消费优势:店内充满浪漫主义气息的设施和温馨的装修风格,国际化的视觉体验;超五星级的服务,婚爱情感体验;给人过目难忘的完美钻石消费体验。

  人才优势:重量级管理人才,业内顶级专业技术人才,整体素质远高于国内其他珠宝经营商的团队。

  新秀丽:箱包也时尚,零售模式选择与渠道冲突的解决思路。

  1、品牌地位:在全球旅行用品领域中,逐渐成为一家具有领导地位、全球化的上市公司;产品已经延伸至旅游、公文、休闲三大领域,成为全球箱包行业的领导者。

  2、04年新CEO的策略:提升品牌,高收入的消费者十分乐意去购买价格昂贵的箱包,创造了Black Label。

  3、在中国市场快速成长:97年进入中国市场后,从98年到04年38%的年增长率,05年通过新的销售模式和渠道,成功实现了总部对中国市场制定的品牌战略,05年至今实现42%年销售增长,目前在中国50多个城市有300多家门店。

  在香港市场,同样通过不同的销售渠道策略实现35%的年增长。

  4、公司的商机:大型购物中心的增多;不断改善的机场购物环境;时尚步行街的出现;大型高档住宅小区商圈;越来越多地处繁华地段的零售场所;办公楼宇,商务中心地区。公司在选择门店位置时主要考虑:周边交通状况,位置曝光度,相邻品牌,成本核算等因素,适合自己的就是最好的,目前门店选址达到80%成功率。

  Esprit中国:如何又好又快发展中国服装零售业务?服装品牌分销渠道的定位/差异化矩阵分析。

  1、中国服装市场:究竟有多大目前没有明确的界定,但服装市场占零售市场总额的6-8%;目前中国服装市场每年以两位数的速度增长;呈现高度分散的特征,目前没有任何一个企业做到60亿销售,占比不到1%,所以公司认为竞争不激烈,目前阶段发展速度是第一位的。

  2、一个有效的差异化自身业务模型:主要界定谁是竞争对手,竞争资源是什么?

  目前的竞争资源主要包括三个:消费者;渠道,中国百货公司从实质上讲更象一个商业地产增值服务商,非消费品零售商,由于高价值的商业地产永远稀缺,争夺好的开店位置的竞争十分激烈,对于独立店,竞争对手范围要宽得多;资本,有太多的资本追逐,并不稀缺,主要追逐速度增长快的品牌。

  3、公司管理的两大参数系统:一是消费者的参数:位置、品类管理、价格、质量、性价化、服务、促销、形象、广告(根据细分客户群的行为来控制广告策略);另一个是渠道参数:知名度、平效、可以承受的租金、与所在百货公司或购物中心定位吻合、形象(店铺装修以及视觉陈列)、业绩持续稳定的增长记录,同一商圈店铺密度等。

  4、追求平衡增长:独立店与店中店平衡;直接店铺与加盟店铺平衡;在通胀与通缩二个周期内效率最大化。

  INDITEX集团/ZARA上海:INDITEX的商业模式,1、INDITEX的主要情况:门店数达到3736家,覆盖了68个国家,其主打品牌ZARA于1975年成立,目前有1800家门店;公司80年代主要在西班牙经营,第一家海外门店在葡萄牙,80年代末90年代初,进军巴黎和纽约,目前在中国门店共8家。

  2、INDITEXMODEL:对市场的快速反应,全球一周两次配货;神奇的供应链,有效的物流中心,生产中并不太考虑成本;接近50%生产在西班牙,其余欧洲国家占14%,亚洲的生产占34%;全部门店自营。

  (王薇 招商证券)

  交通运输:BDI再上8000 油轮大幅飙升

  摘要:

  本周谷物和煤炭贸易持续活跃推动国际干散货运输市场强劲上扬,澳洲第三大矿业公司FMG公司近期宣布从5月份开始将向宝钢发送第一票铁矿石,市场增强了对未来海岬型船市场行情走高的预期;全球小麦第五大出口国哈萨克斯坦宣布中断小麦出口,引发了全球谷物进口国对谷物供应短缺的担心;澳洲和南非煤炭供应链瓶颈效应,全球煤炭海运平均运距进一步拉长,煤炭运力紧张以及谷物贸易直接推动本周BPI创下今年新高。BDI在4月17日重上8000点,4月18日报收8203点,比上周末升314点,周升近4%。

  国内沿海运输市场行情在粮食运价企稳回升带动下终于止住跌势,在1月23日达到历史高点2611后,经过近2个月的持续回调,本周暂时止跌,粮食货种运输指数回升2.3%,煤炭货种运输指数保持平稳,金属矿石货运运输指数跌1.7%,4月16日沿海(散货)运价指数报收于2237点,周微升0.5%。

  国际油轮运输市场本周货盘涌现,原油综合运价指数直线上扬至三个月来的新高,4月18日报1686点,上涨14.5%。波斯湾和西非发航线运价反弹强劲,黑海、地中海行情坚挺,VLCC船共计成交49艘。成品油轮成交增加,运价大幅飙升并呈现西升东降。综合运价指数在4月18日报1110点,周大升19%。

  中国出口集装箱运输市场箱量继续恢复,运价呈现平稳调整,远洋航线仅南非南美和东西非航线上升,其余均下调盘整;近洋航线中日本航线和东南亚航线运价小幅上扬,其余航线下跌。4月18日,中国出口集装箱综合运价指数为1112点,周微跌0.95%。

  一、国际散杂货大幅回升,国内沿海散货止跌

  1、谷物煤炭贸易持续活跃推动BDI重上8000

  中国钢铁企业与澳洲矿业巨头的博弈仍未出现结果,但澳洲第三大矿业公司FMG公司近期宣布从5月份开始将向宝钢发送第一票铁矿石,这不仅有力动摇了力拓公司大幅提高铁矿石供应价的企图,而且还使市场增强了对未来海岬型船市场行情走高的预期。

  继全球主要大米出口国印尼、越南、中国、印度和柬埔寨发布出口禁令,小麦第五大出口国哈萨克斯坦宣布中断小麦出口,引发了全球谷物进口国对谷物供应短缺的担心。尽管价格不断上涨,谷物进口货盘近期不断涌现。

  路透社报道近期澳洲和南非煤炭供应链瓶颈效应,导致欧陆从哥伦比亚和美国进口的煤炭进口贸易增幅超过70%以上,由此可见全球煤炭海运平均运距进一步拉长,煤炭运力紧张以及谷物贸易直接推动本周BPI强劲上扬,并创下今年新高。

  国际干散货运输市场本周呈现大幅回升,BDI在4月17日重上8000点,4月18日报收8203点,比上周末升314点,周升近4%(图1和图2)。

  巴拿马型船市场更是一路上扬,BPI指数创今年以来的新高,4月18日报8601点,周升8%,全球谷物进口国加快了谷物特别是大米货盘的进口力度,同时全球主要煤炭海运平均运距拉长导致运力供应紧张。本周CTP公司租用的早期船(1994年建造/6.9万载重吨)期租3至5个月的日租金高达7.5万美元并加135万美元高额空驶补贴,这笔休斯敦交船、全球还船的租船业务,成为本周租船市场最为昂贵的成交记录。

  海岬型船市场先跌后升,4月18日报11610点,周升1.1%。澳洲FMG公司宣布从5月份开始将向宝钢发货刺激了市场信心,同时巴拿马船型市场紧张导致经营煤炭货盘的租家们在海岬型船市场的租船力度有所增强。本周澳洲力拓公司租用的早期船(1993年建造/14.9万载重吨)区内短途航次日租金高达12.25万美元。

  灵便型船市场大幅回升,海超灵便型运价指数BSI在4月18日报收于4866点,周升4.3%窄;灵便型船运价指数BHSI在4月18日报收于2436点,周微升3.8%。

  2、国内沿海散货市场止跌

  国内沿海运输在1月23日达到历史高点2611后,经过近2个月的持续回调,本周在粮食运价企稳回升带动下终于止住跌势,其中粮食货种运输指数回升2.3%,煤炭货种运输指数保持平稳,金属矿石货运运输指数跌1.7%,4月16日,沿海(散货)运价指数报收于2237点,周微升0.5%(图5和表1)。

  南方养殖业恢复导致玉米消费逐步回升。广东玉米市场价格呈现走强态势,粮食运输两大航线运价上扬,其中营口至深圳航线运价上升4.55%,市场平均运价至115元/吨。

  市场煤炭需求稍有回升,秦皇岛港煤炭交易价格下滑态势停止。主要航线煤炭市场运价有涨有跌。秦皇岛至广州航线运价上涨2.4%,天津/京唐至上海航线运价上涨2.9%;黄骅至上海航线运价下跌1.2%。据统计海关总署公布的数据显示,今年一季度我国煤炭进口总量超过出口106万吨,中国再次成为煤炭净进口国。n金属矿石运输指数下跌1.68%,钢厂加大铁矿石的采购量,主要航线运价指数涨跌不一。据统计今年前三月我国铁矿石进口1.1亿吨,同比增长10.5%;一季度的进口综合平均价格为128.47美元/吨,上涨81.4%。

  本周沿海原油与成品油运输市场稳定,运量较上周增多。两大集团所属炼厂加大负荷,不断提高原油加工量,北方下海量充足,行情稳定。

  VLCC船型方面,波斯湾五月份货盘集中涌现,成交激增,运价巨幅反弹。本周VLCC船共计成交49艘,比上周28艘增加21艘。据Clarkson报导,未来30天内海湾地区将聚集72艘待泊运力,比上周73艘基本持平,主要航线本周表现如下:

  海湾东行双壳船运价由上周的WS60爆涨到WS120,相当于日租金8万美元。

  海湾西行市场本周成交相对较少,双壳船运价由上周的WS75小涨到WS80。

  西非至美湾运输需求并不旺盛,运价随大势回升,周三为WS120,相当于日租金8.3万美元,周四单日又涨WS30。

  跨大西洋航线短期乐观,但由于二季度后期美国需求减少而隐忧仍在。

  苏伊士型油轮运输市场交易基本平稳,运价大幅上涨。西非航线需求增加,运费由WS150一口气回到WS200以上,周四西非至美东运价报WS229,上涨38%;黑海至地中海运价跟随上扬,由WS180涨到WS280,黑海至地中海运价报WS279,上涨46%。

  阿芙拉型油轮航线有涨有跌。跨地中海航线运价为WS352,上周为WS341;北海至欧陆运价报WS268,上周为WS216;波罗的海至欧陆10万吨船运价报WS236,上周为WS216;加勒比海至美湾7万吨船运价报WS212,上周报WS256。科威特至新加坡运价报WS168,上周为WS155。

  成品油轮成交增加,运价大幅飙升。综合运价指数在4月18日报1110点,周大升19%。其中运价西升东降明显,苏伊士以东市场本周交易承继跌势,小幅回落。苏伊士以西市场本周升势加速。

  (招商证券)

  银行业:风险可控且估值理性 推荐4只股

  动态地看,信贷控制的实际影响幅度较小。信贷控制的实际影响如果动态地看,影响并不大。首先因为信贷供需失衡在加剧,商业银行定价能力提高,贷款结构也在积极进行着调整,资产利率走高;其次,信贷资产证券化等变相放贷增长较快;而且虽然贷款增长受限,但预计今年生息资产规模仍将保持较快增长。1季度存款出现定期化趋势,定期占比较年初上升2.2个百分点,但由于贷款重新定价和贷款利率的走高,即使考虑到非对称加息和准备金率继续上调的可能,全年利差和07年基本持平仍可以预期。

  中国经济将经历正常调整,而非衰退,资产质量风险可控。从宏观经济看,我们认为中国08年开始经历的将是一轮经济下行的小周期,经济减速,但不是衰退,更不是危机。根据国际经验,经济正常的调整和小的周期会影响银行的资产质量和盈利能力,但不会产生趋势性的影响。美国商业银行1960年代以后近40年的历史经验表明,商业银行的盈利能力在正常的经济波动中具有较好的稳定性。从中国商业银行本身来看,公司治理和风险控制的改善是非常明显的。银行的贷款结构中,房地产相关贷款占比和成熟市场比并不高,特别是个人按揭贷款的首付比例较高,基础资产质量较好。而且从企业角度看,08年以来工业企业偿债能力有所下降,但处于历史高位。所以我们判断未来一到两年内不良贷款的反弹将处于可以消化和控制的区间。

  当前估值仍应以PE为主,结合PB。中国银行股PB相对偏高是由中国商业银行高杠杆和传统存贷业务为主的盈利模式决定的,加之07年宏观经济景气见顶和利率政策的支撑,中国银行业在07年实现了非正常高增长和较高的ROE。08年盈利增速放缓但仍较快,预计ROE仍将维持高位,但随着09年及以后盈利增长的放缓,我们预计ROE和PB将逐步回归正常区间。但盈利稳定增长仍可预期,我们认为目前仍应以PE为主,结合PB。事实上,美国优质商业银行1990s的PE和PB也在20倍和3倍左右的区间。

  即使考虑Ke上升因素目前估值依然安全,维持银行业推荐评级。无风险利率和风险溢价上升导致合理估值区间下移约20%,可以给予平均约20倍的PE估值定位。即使考虑该因素,目前银行股估值依然安全。不考虑城商行,银行股08年和09年平均动态PE只有15.0倍和11.2倍,PB只有3.1和2.4倍。仍维持银行业“推荐”评级,重点推荐招行、兴业、浦发,看好民生银行的长期发展前景。

  一、信贷略有放缓对盈利动态影响可能更小

  从今年1季度新增人民币贷款规模来看,央行总量控制的效果还是很明显的。信贷控制的实际影响如果动态地看,影响并不大,因为信贷供需失衡在加剧,商业银行定价能力提高,贷款结构也在积极进行着调整,还可以通过变相方式放贷,而且虽然贷款增长受限,但预计今年总体资产规模仍将保持较快增长。

  1、银行定价能力提高,平均贷款利率走高

  从去年4季度看,商业银行贷款利率升幅幅度已较为明显。商业银行1年期贷款加权平均利率为7.25%,比第三季度上升0.1个百分点,比第一季度上升0.74个百分点。金融机构发放的全部贷款中,上浮利率贷款占比较3季度下降0.52个百分点,这主要是四大国有商业银行贷款利率上浮比例较3季度下降了1.34个百分点,股份制商业银行和区域性商业银行贷款利率上浮比例较3季度分别大幅上升了3.16和2.18个百分点。

  由于信贷供不应求状况的加剧,商业银行在客户结构和期限结构上也在进行积极地调整,提高优质客户贷款占比,提高中长期贷款占比,降低低利率的票据贴现占比等。08年1季度,中长期贷款占比延续上升趋势,票据融资占比则继续下降。

  3、今年存款定期化造成的成本上升不会超过贷款利率上升幅度

  受07年底非对称加息和近期股市低迷影响,08年以来定期存款占比有所提高,截至3月底,定期存款占比45.9%,较年初上升2个百分点。但由于目前继续加息的空间有限,存款定期化趋势是否会继续有待观察。

  我们对存款定期化对利差影响做了敏感性分析。假设年均定期存款占比提高1个百分点,即使不考虑企业贷款重新定价,中长期贷款占比提高和贷款整体上浮比例的提高,仅仅个人按揭贷款1月1日重新定价足以弥补目前的定期化造成的利率的上升。

  总体上看,考虑到非对称加息和上调存款准备金率预期,我们保守假设上市银行08年净利差接近去年全年净利差。

  4、银行对企业融资方式趋于多元化

  随着金融创新的深化,银行能够通过理财产品、信托等方式变相放贷。从1-4月份的情况看,商业银行信贷资产类的理财产品已经发行了158支,而去年全年发行量也只有366支,虽然去年发行量增长已经较快。

  证券化资产余额已较年初的199亿元增至328亿元。

  2008年1季度同业拆借共成交3.5万亿元,同比增长2.65倍。

  二、中国经济将经历正常调整而非衰退,资产质量风险可控

  1、企业偿债能力有所下降,但仍处于高位

  首先,从企业角度看,08年以来工业企业偿债能力有所下降,但处于历史高位。截至2月底,工业企业利息覆盖倍数5.89,较去年的高点下降1.1个百分点,但由于去年基数较高,仍处于历史高位。

  2、国际经验:经济小幅波动不影响资产质量变化趋势

  首先,我们认为看中国银行业的未来,国际经验,而非中国自身的历史,更具有可比性。因为中国过去的商业银行不是真正的银行,目前银行的公司治理、风险控制的改善确实是很明显的。

  其次,我们认为中国08年开始经历的将经历一轮经济下行的小周期,经济减速,但不是衰退,更不是危机。我们认为应该区分正常的小幅经济调整和大的经济衰退或经济危机、金融危机的区别。根据国际经验看,前者会影响银行的资产质量和盈利能力,但不会产生趋势性的影响,而后者则会造成银行盈利能力和资产质量的大幅下滑。

  韩国经济在1999年高速增长,但因为银行公司治理问题,不良贷款率依然很高,2002年以后韩国银行业经过改革基本面也是有了明显改善,经济增速震荡下降,不良贷款率却能够稳步下降。

  台湾98年到01年不良贷款率的大幅攀升主要是由于银行降低授信标准,同时在股市房市泡沫化阶段,房地产与股票逐渐成为部分银行的主要授信担保品,积累大量风险。在泡沫崩溃时,导致银行体系的不良贷款率大幅攀升。01年之后不良率的下降一直很稳定,尽管经济增长存在波动。

  在市场化程度较高,公司治理完善的银行体系下,经济的小幅波动不会影响不良贷款率的变化趋势。只有在经济出现大幅波动时,资产质量才会出现明显恶化,如1998年的亚洲金融危机,美国90年代初GDP增速大幅下滑,或是这一轮次贷危机。但美国作为一个最成熟的经济体,拥有最完善的金融体系,即使在90年代初的经济大调整和这一次的次贷危机,不良贷款率上升幅度仍然相对有限,其中90年代初不良率的上升幅度只有不到2个百分点,07年底的不良率较年初的上升幅度也只有1个百分点。

  2、美国:盈利能力在正常经济周期中具有较强的弹性

  美国商业银行在正常经济周期中盈利能力的表现相当稳健。美国银行业80年代的破产潮之前和之后的盈利能力充分说明了商业银行的业绩弹性。2001-2002年经济下滑,但银行业绩表现依然较好。

  虽然我们国家的银行还远远不能和美国现在的银行相提并论,但至少可以和美国上世纪60年代到80年代相比。

  3、房地产贷款:整体占比不高,风险可控

  首先,根据美国经验,在20世纪80年代破产的银行的整体房地产贷款占比明显高于未破产银行。必须承认,房地产贷款偏高确实会加大银行业风险。

  台湾银行在90年代中期降低放贷门槛,房地产贷款占比达到40%以上,日本90年代末,房地产建筑业贷款占比也达到20%,由于房地产泡沫崩溃,银行损失惨重。

  中国信贷一直供不应求,银行对房地产业加大贷款力度更多是一种主动投放,而台湾、美国当年则是由于银行信贷投放渠道收窄被动加大房地产贷款。从目前的房地产贷款占比看,房地产开发类和住房按揭贷款合计占比也只有18.3%,而且11.5%是个人住房贷款,开发类贷款只是一小部分。而且2008年银行普遍主动性地收缩房地产贷款,预计该类贷款占比将逐步下降。

  监管层对房地产相关贷款的管理由来已久,上市银行近年来也越来越重视房地产贷款的风险控制。

  大开发商目前的现金流状况明显好过两三年前,同时不少企业也现金充沛。实力不足的开发商可能以被收购的形式出局,而无需拖垮整个楼市。

  特别是个人按揭贷款,中国的个人按揭贷款首付比例较高,较高的门槛保证了基础资产质量较好。而基础资产出问题是美国次贷危机的最重要的原因。

  三、当前银行股的估值方法和估值定位

  1、Ke上升导致估值下降

  06-07年银行股的A-H股溢价主要来自两个方面:经济处于景气高点,人民币升值和A股的流通比例较低导致的供不应求,A股无风险利率较低,人民币升值仍在持续。但随着流通市值占比的上升,供求发生显著逆转,利率走高提高无风险收益率,以及宏观和市场面预期不明朗,都导致Ke的上升。

  考虑这些因素,如果假设当前Ke较07年初平均提高大约1.5个百分点(10%到11.5%),目前的合理估值区间下降约20%。

  考虑到人民币升值和非流通股上市都是渐进的过程,我们认为A-H股溢价收窄也将是逐步的。

  3、当前估值仍应以PE为主,结合PB

  我们认为当前估值仍应以PE为主,结合PB,这是由中国银行的盈利模式决定的。

  中国银行业高杠杆的盈利模式和07年上市银行盈利的非正常高增长导致07年上市银行ROE普遍偏高,从而导致PB短期内相对偏高。

  按照中国银行业目前的盈利模式,ROE正常情况下不应超过20%,而07年多家银行的ROE超过20%,个别银行甚至超过30%。08年上市银行40%的盈利增长仍属较快,ROE仍将维持高位,但随着09年以后盈利增长的趋缓,ROE将回归正常,PB也将回归正常区间。但由于至少未来几年内盈利的稳定增长是可以预见的,所以我们认为目前在估值在仍应以PE为主,结合PB。

  美国银行业的发展历史表明,权益资产比率较低是经济发展初期阶段的产物,随着未来贷款需求增速的放缓,盈利模式的变迁,资本充足率的逐步上升,权益资产也会经历逐步上升阶段,目前美国商业银行权益资产比率在10%左右,而我们国家多数商业银行这一比率在4%-6%。从长期趋势看,随着中间业务占比的上升,资产规模扩张速度的放缓,权益资产比率的上升,ROE将趋向于20%以下,ROA则趋向于1%以上。

  2、从中国历史和国际经验看,当前估值都较安全

  纵向比较自身历史,目前中国上市银行的PE和PB已经处于较低位置。

  我们认为,中国当前的银行股与当前美国或香港的银行股估值并不具有可比性。上个世纪90年代是美国银行业发展较快的时期。1999年美国优质银行的PE还处于20倍左右的水平,PB也在3倍以上或是接近3倍的水平。这一PE估值水平甚至高于中国目前银行股的估值。

  四、维持行业推荐评级

  我们认为,对宏观经济和房地产市场预期的明朗方能扭转银行股走势。我们认为本轮宏观经济的下滑属于小周期中的正常调整,而非经济衰退或危机。银行本身风险控制能力的提高,企业内生调节能力的提高使得银行系统再次出现大面积坏帐的可能性较小。不良率的小幅上升将在银行可以消化的范围内。股东要求回报率的上升使整体估值下降约20%,考虑到该因素,我们给予行业平均约20倍的PE,同时在估值方法上,我们倾向于当前仍以PE为主,结合PB。

  目前银行股估值较低,不考虑城商行,银行股08年和09年平均动态PE只有15.0倍和11.2倍,PB只有3.1和2.4倍。我们仍然维持银行业“推荐”评级,继续重点推荐优质高成长,经营稳健的股份制银行,包括招行、兴业、浦发,看好民生银行的长期发展前景。

  招商银行:08年仍存在业绩超预期的可能,个人业务和中间业务市场地位不断提高,公司业务风险控制较好,抗周期能力较强。

  浦发银行:公司08年业绩100%的增长确定性很高,即使考虑摊簿因素,目前也已处于安全边界内。同时有上海市金融平台整合的预期。

  兴业银行:前期下跌幅度较大,目前估值较低,08年动态PE只有13.7倍,规模扩张的速度在同业中仍将较快。

  民生银行:我们看好公司长期的发展前景,预计事业部制改革的成效在09年将开始凸显。

  (李珊珊 招商证券)

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(责任编辑:张玉)

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