注资“两房” 加剧美元长期弱势

　　美国政府宣布接管房利美和房地美后，几乎全球市场都为其欢呼。道琼斯工业指数大涨2.5％，伦敦富实100指数大涨3.9％，韩国、台湾、香港股指几乎都迎来了次贷危机以来难得一见的巨大涨幅。“两房”发行的次级债与国债的利差也大幅缩小，持有“两房”债的投资者一夜之间愁眉换笑颜。

　　不过美国财政部恐怕高兴不起来，因为其要耗费的资金可能高达1000亿-2000亿美元。美国财政部的官方网站上解释其注资“两房”的三个原因分别是，维持市场稳定，保证按揭贷款可持续得获得性，以及保护纳税人。实际上，第一个原因才是最重要的，为两房注资是美国财政部无奈的选择。

　　情非得已的出手

　　两房目前共持有5.4万亿美元的未清偿债务，约占美国住房抵押贷款市场总额的40％，而其长期以来一直拥有美国政府的隐性担保，虽然从股权结构上看两房不是“国企”，但是美国在上世纪90年代以来大力推行的住房政策让“两房”成为美国政府的代理机构（GSE），“两房”一直拥有最高级别的“AAA”级信用评级。

　　而2008年6月由于按揭资产质量的进一步恶化，两房危机爆发，其优先股和次级债分别被评级机构下调评级和置于评级观察状态，由于两房主要的资产并非次级按揭贷款，这标志着次贷危机已经扩散至整个按揭贷款中，次贷危机实际上已经进入了“按揭贷款危机”的时期。

　　目前为止，两房发行的最优级债券没有受到太大冲击，而次级债和优先股持有者由于可能面临不能完全履约还债和优先股股息难以保证而受到较大的冲击。幸运的是，持有两房次级债和优先股的主要是地区型商业银行，当前冲击还对金融市场整体冲击不大，而一旦优级债券评级下调，全球大部分金融机构都将面临新一轮的资产减计风暴。

　　而这发生在上一轮大规模减计之后仅仅6个月的时期，此时，雷曼兄弟还在卖股求生，美林、花旗银行刚刚募集完毕急需的资本，如果3季度报告再次出现大量资产减计，那谁还能为他们注资呢？

　　当年，曾经叱咤华尔街的长期资本管理公司在1998年轰然倒地，其持有的未平仓合约全部违约足以撼动整个金融市场，而那次风暴让美联储不但努力协调大型金融机构接管长期资本管理公司，并且下调了基准利率以保证金融市场稳定。

　　但是，美国目前的联邦基金利率距离历史最低点也仅有100个基点的空间了，还能挽救多大的金融动荡呢？相比美联储，美国财政部的处境还要好一些，2008年6月公布的2季度政府财政赤字占GDP比重约为2.2％，比起2003年的4％和顶峰时的5％要好很多，救“两房”比救3月份被摩根大通兼并的贝尔斯通难度大得多，如此大额的支出也只有美国财政部才能吃得消。

　　美元将长期弱势

　　那么如此大规模的挽救行动是否会改变目前全球金融市场的颓势和格局呢？从其对汇率的影响上看，财政注资挽救“两房”，提高了投资者对相关美元信用债券的信心，使得资本流入美元资产，短期内助推美元上升。比如，德国等欧洲国家债券价格出现下跌，欧元对美元汇率最低跌至1.405附近。

　　但是，美国政府财政赤字可能因挽救“两房”和减税在2008年年末上升到占GDP4％-5％的水平，这将接近美国财政赤字的历史最高水平，并将在长期对美元汇率构成压力。

　　除了美国财政状况将恶化以外，“两房”被救难以使得美国金融机构资产状况得到改善，就在美国财政部宣布向“两房”注资的第二天，陷入困境的雷曼兄弟因韩国产业银行拒绝入股致使股价暴跌40％。这反映出美国金融机构目前仍然十分脆弱。

　　并且，全美商业银行的信用卡贷款不良率也在快速上升，其信用卡贷款资产减计比率（Charge-off Rates）已经由2007年2季度的3.85％上升至2008年2季度的5.47％，其上涨速度甚至超过房地产按揭贷款减计比率的上升速度。美国商业银行和持有这些资产支持证券的金融机构都将面临进一步的资产减计。

　　因此。“两房”被救只是让疲弱的资本市场得以喘息，未来的坏消息可能接踵而至，实际上美联储留有100个基点的减息空间也是用来防备金融市场及美国经济进一步恶化的，笔者预计2009年美联储可能再次减息，这也将加剧美元弱势地位。

　　（作者为中国银行全球金融市场部分析师）