谁杀死了雷曼？

　　傅德喜爱举重，做任何投资决定快、狠、准，也因此得了个绰号 “大金刚”（Gorilla）。但这也是一个双关语：傅德如同大金刚般地顽冥不灵、刚愎自用。如今，他让雷曼兄弟走上破产之路，也让原本拿高薪过安逸日子的数万员工和他一样，失业打包回家。

　　拥有158年历史的雷曼兄弟公司曾以“不死”成就了华尔街的传奇，纽约大学金融系教授罗伊·史密斯甚至称其为“有19条命的不死猫”。 在雷曼的问题随次贷危机而爆发之前，傅德也是雷曼的英雄。在他的领导下，雷曼从一家遭人白眼的公司成为华尔街的明星。2006年，在《巴伦》杂志评选的美加地区500强中，雷曼赫然列居榜首，傅德也被该杂志评为年度最受尊敬的CEO。

　　死亡诱因之一：深入骨髓的赌性

　　雷曼成立于1850年，最初只是一家从事棉花交易的公司，后来业务进一步扩大，美国不少零售巨头如西尔斯百货等都曾经从雷曼公司获得融资，雷曼家族也因此成为富甲一方的望族。直到1980年，在公司中得势的还是稳健派。不过，也正是在那个时期，雷曼内部发生了稳健派和冒险派之争。以交易员为主的稳健派主张坚持其传统的交易和证券承销业务，以保证公司的稳步发展，而以银行家为代表的冒险派却提出要大胆利用公司资本积极进取，以谋求高收益和快速发展。1983年，两派之争公开化，并导致公司分裂。次年雷曼被美国运通收购。而当时一直默默无闻的富尔德留了下来。

　　美国运通通过收购雷曼打造金融超级航母的梦想最终幻灭。10年后，雷曼重获自由。伏守多年的傅德等来了腾空一跃的机会。他接手的雷曼已经满目疮痍，连资本金都不足，充其量只是一家二线甚至三线公司。1994年雷曼上市时，其年利润仅有7500万美元，股本回报率只有可怜的2.2％。雷曼就像一个被人歧视的小个子，时时都面临着大个子拳头的威胁。

　　对于富尔德来说，雷曼被收购的经历是刻骨铭心的。当年虽然他极力反对，但弱肉强食是商界的铁律，雷曼也不能幸免。因此大权在握之后，如何改变雷曼积贫积弱的局面就成为富尔德日思夜想的唯一目标。1980年的内部斗争中，傅德站在了稳健派一边，然而被收购的残酷现实如同宣告了稳健路线的破产。正是在这种背景下，傅德决定改弦易辙，成为一个积极的冒险派——傅德改变了雷曼以往依赖固定收入的交易业务的局面，大举扩展投行业务。

　　点评

　　对外经济贸易大学金融学院副院长邹亚生：

　　剖析雷曼破产的原因，如果从根源、血统、意识的角度分析，“投机心理”将成为一个不可避免的名词。所以走到破产这一步，与他们长期的、深入骨髓的投机心理、商人意识是分不开的。事实上，投资银行这类机构都有带有这样的心理或者意识，否则就没有巨额盈利的可能性。

　　金融工具的创新，本来是为了规避风险的，但事实上，金融工具隐含的风险，人们没有充分估计到。在高级的、新型的金融工具的使用过程中，由于人性贪婪，放大了投机的一面，结果所带来的损失超过人们的预料。在金融市场上，人类“贪婪与恐惧”的天性能够放大到足以自我毁灭的地步。也许还是巴菲特的名言最经典：每个人都会贪婪和恐惧，我不过是在“别人恐惧的时候贪婪，在别人贪婪的时候恐惧”罢了。

　　死亡诱因之二：激励机制短期性

　　刺激泡沫

　　《资本论》诞生后的100年间，华尔街巨头无需招摇，也拒绝招摇。同其他行业的拓荒者一样，这些战士信奉的成功信条也是勤奋+简朴。正如黄仁宇所言，直到20世纪50年代清教徒创立的美国虽然富庶，民风却依然纯朴，所以才会把《新教伦理与资本主义精神》奉为圭臬。

　　但这已是一个时代的背影。

　　20世纪六七十年代，新一代投资银行家开始崛起，他们被尖端数学知识武装起来，以金融衍生工具为武器，驰骋在资本的沙场上。如《美国精神病》中所展现的一样，华尔街的年轻一代已经成了穿阿玛尼、开法拉利的新人类，支配巨大财富的权力，让他们自命为宇宙之主（master of universe）。《纽约时报》书评称，对于这些人“衣服比皮肤重要，财富比血液重要”。至此“勇士之乡”彻底沦为了物欲横流之地。

　　傅德过于相信物质的力量。他笃信重赏之下必有勇夫，因此他促进员工协作的重要手段之一就是提供极具诱惑力的物质激励。他在雷曼实行员工持股制，给员工们的报酬中，有相当比例以公司股票和期权支付，而且锁定期比其他同行要长。1994年雷曼上市时，员工持股比例为4％，到2006年这个比例已上升到30％。员工持股制在雷曼造就了一批富翁，持股市值超过1000万美元以上的员工就有200多人。当然，傅德也不会亏待自己，他共持有雷曼价值3亿多美元的股票。

　　点评

　　东方高圣投资顾问公司CEO 陈明键：

　　是阿玛尼们谋杀了雷曼兄弟。正是身着考究阿玛尼西装的雷曼兄弟前雇员，亲手凿沉了自己赖以栖身的这艘大船。

　　当这些“衣服比皮肤重要，财富比血液重要”的新人类开始掌控华尔街时，他们彻底抛弃了华尔街创业投行“同志加兄弟”般的合伙人制度，也不再靠经纪、承销、财务顾问的佣金赚辛苦钱。他们把投行的主要利润来源从挣佣金转成赚差价，这样在泡沫中才能快赚多发。

　　变本加厉的是，一些银行金融机构长期风险收益与员工短期收益主导的激励机制的矛盾，导致大投行放松风险控制，冒进使用杠杆。结果是，在阿玛尼们薪酬暴涨的同时，风险则如滚雪球一般越滚越大。

　　死亡诱因之三：金融创新 对产品过度包装

　　美国房地产市场泡沫破灭直接导致了雷曼兄弟等华尔街公司陷入困顿。很多美国学者将这次灾难的主要因素归结为美国金融环境的剧变，标志性事件就是1999年废除“格拉斯-斯蒂格尔法案”。

　　为避免重蹈1929年经济大萧条，罗斯福总统1933年6月16日签署了“格拉斯-斯蒂格尔法案”，严格实行银行和证券分业经营。被捆住手脚的华尔街一直尝试突破这个限制。1998年，以花旗银行和旅行者集团合并为标志，“格拉斯-斯蒂格尔法案”名存实亡。次年，美国颁布了《1999年金融现代化法案》，金融分业经营时代就此结束。

　　进入混业经营时代后，投行不仅要与同类公司竞争，还要面对商业银行的侵入，而商业银行的规模优势是雷曼这样的投行所不具备的。因此，“格拉斯-斯蒂格尔法案”被废除后，雷曼面临的生存压力陡增。为保存和扩大生存空间，雷曼使出了浑身解数。过去10年，富尔德一直积极推动将雷曼打造成一个多元化的金融机构，减少对固定收入业务的依赖。截至2007年，雷曼的固定收入占营业收入的比例由1998年的66％下降到了31％。但是，风险也在不断积聚。

　　独立调查机构CreditSights就指出，雷曼兄弟过于依赖结构金融、私募基金和杠杆借贷等新型业务，而这三者在次贷危机中都受到了重创。更致命的是，雷曼虽涉足多个领域，但没有哪个领域它能做到数一数二。以并购业务为例，摩根士丹利和高盛都胜雷曼一筹。

　　点评

　　中央财经大学中国银行业研究中心主任郭田勇：

　　现在金融业经过二三十年的发展后，各种金融衍生品和金融创新也有了很大发展，使得现在金融交易工具和交易手段已经和传统的工具和手段发生了非常大的变化。包括最发达的美国在次贷危机中，采用各种手段和方式对金融产品进行拆分、打包、信用增级，涉及了各种各类不同、令人眼花缭乱的产品。

　　这种拆分包装的技术越来越高，以至于各种眼花缭乱的金融产品让一般的投资者，甚至很多金融业内人士都看不懂。而且，包装很亮丽，把一些信用等级不高的产品，经过反复包装、反复拆分后变成了信用等级非常高的产品；或者把本来卖不出去的一些东西，本质上并不是很值钱的产品，经过创新后就能卖出一个好价钱。华尔街的一个笑话称：“只有美林才能看懂雷曼的报表。”

　　金融创新对产品的过度包装，一方面使出问题的时间得到延缓，另一方面就使得问题积攒到一个很大量的时候，才出现这种集中性的爆发，形成金融危机。