针对近期短融券、中期票据二级市场利率高于一级市场的倒挂现象，银行间交易商协会启动了干预方案。据市场人士透露，上周五交易商协会召集部分承销商开会，拟对评级AAA的信用产品发行利率设定下限。

　　这一消息立即引发银行间市场相关产品的抛盘涌现和利率上行，而分析人士指出，这一举措有助于引导信用产品供需平衡和缓解发行难问题。

　　窗口指导

　　记者从市场了解到，交易商协会指导方案的主要内容包括，对于评级最高的“超级AAA”级企业发行的短期融资券、中期票据票面利率设置下限，其中1年期短期融资券的利率不得低于2.25%，3年期中期票据的利率不得低于3.35%，5年期中期票据的利率不得低于4.2%。

　　而目前最新发行的相关品种中，1年、3年和5年期债券的票面利率只有1.99%（7月23日“中石集”）、2.79%（7月7日“南电”）和3.9%（7月27日“中航集”）。这意味着，不同期限的企业债务融资工具的发行利率比前期可能起码有着26到56个基点不等的上升空间。

　　所谓的“超级AAA”级，并不属于官方或评级公司的正式评级序列，只是市场约定俗成的一种说法，主要应用于那些资质极高、资产规模极大的企业，例如中石油、中石化、中国电信等一些大型央企，都被市场视为“超级AAA”级。

　　据一位承销商介绍，将指导范围选定为“超级AAA”级品种，主要是因为这类发行主体的议价能力较强，在发行中处于强势地位，通常会极力压低债券的发行利率，因此这一等级的债券一二级市场利率倒挂也最为严重。

　　而利率下限设定主要参考了同期的存款利率和二级市场利率，因为如果票面利率低于银行存款，对投资者的吸引力将受到重大削弱。

　　事出有因

　　近期，随着债券市场整体出现深度下跌调整，各类产品的利率都出现了快速上行，其中信用产品也不能幸免。在银行间市场，短期融资券、中期票据等非金融企业债务融资工具在二级市场经历了收益率快速上行的过程，但是它们在一级市场的发行利率上升速度却相对较慢，特别是那些发行人资质高的债券，二级市场利率较一级市场利率高出的幅度最为明显。

　　例如评级AAA的中国石油化工集团公司在7月23日发行的1年期短融券，票面利率仅为1.99%，但是这只债券上市后在二级市场的报价已经攀至2.28%附近，上行了近30个基点。

　　这种一二级市场利率倒挂所带来的后果就是，过低的票面利率不但不能引起资金的投资兴趣，而且可能造成的滞销结果还给承销商带来了巨大的承销风险。一位承销人士称，上述现象引发了市场的热烈讨论，也向协会有所反映，协会正是在听取了一定的市场意见基础上做出上述干预。

　　影响待估

　　交易商协会做出上述指导的消息一经传出，市场立即做出反应。上周五，短融券和中期票据的抛盘就开始涌现，收益率则是在上周五和本周一连续上行。

　　中债收益率曲线显示，1年期、3年期和5年期的AAA级中短期票据收益率分别从上周四的2.29%、3.36%和4.05%上升到了昨日的2.31%、3.41%和4.09%。

　　一位保险公司分析师认为，从机构需求来看，银行对信用产品的投资比例有限，未来可增添额度不多，基金将更多注意力放到了股市，保险资金则不能投资短融券，这些因素本来就已经给信用产品造成了调整压力，而“窗口指导”一出，一级市场利率的攀升又必然会带动二级市场利率，调整在所难免。

　　但也有不同意见，一位分析师认为，从指导的范围来看，利率下限的设定只针对“超级AAA”品种，涉及面积不大，说明交易商协会做出利率干预也是非常慎重的，更多的还是出于呵护市场发展的考虑，因为如果利率倒挂的情况长期存在，严重打击市场投资积极性，将不利于中短期票据市场的良性发展。

　　他认为，指导并不带来市场基本面的变化，在一二级市场的利差水平适度之后，信用产品的调整或许会很快结束。