经历193点暴跌后，9月的前两个交易日,上证指数缩量温和反弹。然而，道不同不相为谋。当下，股市的空头更空，多头则越发坚定。

　　过去的一个月，上证指数从3478点的高位直线下落，最低探至2639点，尽管跌幅超过20%，但卖方机构对于后市的看法，开始出现明显分歧。

　　8月10日完成瞬间“多翻空”的申银万国研究所，继续扮演着空头角色，其9月2日发布的9月策略月报认为，近期，市场“对货币政策可能过于偏紧的担忧，以及对经济可能二次探底的预期，是抑制当前A股市场的主要因素，预计9月，沪深300指数核心波动区间在2550-3000点，对应上证综指核心波动区间为2400-2800点”。这意味着，申万将此前预测的股市低点，从2500点下移100点。

　　与之完全相反的是，此轮调整以来一路坚定看多的高华证券，近日发布的中国投资组合策略报告预计，今明两年GDP增长将达到9.4%和11.9%。

　　在此基础上，高盛中国首席策略师邓体顺认为，受到延展每股盈利增长预测推动，预计“到2010年底，沪深300指数将达到4300点”，同时预计，香港恒生国企指数将达到16800点。

　　截至9月2日收盘，沪深300报收于2890.93点，距离申万给出的9月核心波动区间3000点的上限仅剩110点，不过，从这一点爬升至高华证券给出的4300点目标，尚需上涨近50%，即便较8月初沪深300指数3803.06的高点，尚有13%的上升空间。

　　9月2日，在银行、保险和煤炭石油等板块带动下，上证指数重回2700点上方，报收2714点、涨1.16%；当日，深圳成指也录得1.17%的涨幅，报收10739点。

　　二次探底的分歧

　　作为内地两家在基金间影响力均不可忽视的卖方机构，申万和高华在9月初出现明显分歧。

　　不过，从长远角度看，无论是看空者申万，还是看多者高华，均表现出对于中国经济前景的信心，而双方的分歧主要集中在，实体经济是否会出现二次探底的局面。

　　在申万的策略团队看来，经济将快速过热的预期降温，而“二次探底”的预期升温，这一结论建立的基础，则是包括对住宅销售、投资品和钢铁等行业判断较为悲观。

　　具体来说，申万在近期针对建筑业的调研显示，未来房地产销售和新开工情况，可能远不及市场预料的乐观，“7月下旬以来，一线城市在二手房挂牌量不减的同时，销量却出现显著萎缩，且缩减幅度超过一半的季节性影响”，在此情况下，越来越多的投资者开始对住宅销售的“金九银十”，不再抱有期望。

　　而招商证券的统计数据显示，刚刚过去的8月份，重点城市成交出现环比普跌的局面，其中，深圳、北京跌幅最大；从量价关系看，北京、深圳和广州呈现缩量上涨态势，而上海和天津缩量下跌，例外的是杭州，成交出现环比上涨。

　　针对包括螺纹钢、电解铝、纯碱等化工产品、水泥和玻璃等在内的投资品，申万的观点显示，今年上半年，回补库存推高行业增加值的增速，未来“增速将回归到真是需求恢复的速度”；而对于钢铁行业“受制于高企的库存，未来钢铁产量继续增加的可能性较小。二次去库存化将对钢价和钢铁产量起到抑制的作用”。

　　此外，申万分析师认为，“保八”有望实现之际，政策重心从保增长转向调结构时，产能过剩领域的投资增速将受到抑制，过度倚重投资拉动经济的发展模式将得到调整，由此，投资增速继续超预期的空间会受到限制。

　　 这样看来，申万甚至悲观地认为，“我们对今年中国GDP增长8.3%、明年8.5%的预期不免显得过于乐观”。

　　而申万的这一判断和高华公布的最新预测，差距甚远。高华分析师乔红早在今年8月11日就将今明两中国年GDP同比增幅从8.3%和10.9%分别上调至9.4%和11.9%，这意味着高华认为中国经济已从相对短暂的低于趋势增长率的时期走向复苏，并且进入了新的扩张周期。

　　在对于经济复苏的乐观憧憬之下，高华证券分析师预计，2009-2011年，H股和A股企业每股盈利的年均复合增长率，可望接近23%-26%。他们甚至认为，MSCI中国指数(摩根士丹利国际资本公司编制的中国概念股指数，主要包括香港上市的中国公司)，及沪深300指数成分股公司2011年每股盈利，将较2007年水平高出60%左右，这意味着，2011年上述两个指数成分股每股盈利增幅分别达到21.3%和25.9%。

　　股市流动性之辩

　　不得不承认，无论是7月之前连续9个月的上涨行情，还是8月份的大幅调整，央行新增贷款在其中均扮演了极为重要的角色。

　　数据显示，虽然7月份新增贷款出现下滑，但是今年1-7月，7.73亿元新增贷款总额同比增幅达170%，这也成为今年前7个月估值出现超过90%涨幅的推动因素。

　　撇开新增贷款引发的投资增长对于实体经济的推动作用，上市公司业绩预期得以提升的作用，信贷资金借道入市的作用同样不可小觑。

　　在高华证券分析师看来，近几个月来，新增贷款增长和上证综指月度回报率的相关性显著上升，“我们认为，原因是产生超额信贷的内地市场机制下的资本账户是半封闭的，在资金成本(目前可忽视不计)超过投资资产预期回报率之前，过剩的流动性将在内地市场寻找投资渠道。如果是这种情况，那么毫无疑问，股市估值将扩大。”

　　然而，随着银监会、审计署等监管部门从7月末开始，对固定资产贷款、项目融资和流动资金贷款操作规范，对信贷资金投向及资产质量进行专项调研，信贷资金游离于实体经济的难度正在增加。

　　回到股市流动性方面，7月17日发审委恢复审核新股以来，基本保持着“三日一会”的进度。据申万统计，今年前8个月，增发配股的再融资计划已超过3800亿元，这还不包括需要再融资满足资本充足率的大型银行股；值得的一提的是，上证指数8月调整以来，IPO的审核并没有减缓迹象，中国中冶开始路演、中国化学即将上会，此后排队的还包括中国北车等大盘股。

　　当然，监管层增加股票供给的同时，也在不断审批新基金发行和旧基金扩容，9月2日，证监会副主席刘新华公开透露的数据显示，今年以来，共有73只基金完成募集，募集资金总规模2358.3亿元，另有11只基金正在募集之中。

　　对此，申万分析师表示，虽然“基金发行仍在高峰，但相比融资需求，还是杯水车薪”。据统计，6月份以来，有21只基金成立，根据集资规模和契约规定，理论上，这些基金建仓完毕，将为股市带来790.5亿元增量资金，再算上仍在发行中十数只基金，新增资金供给约1000亿元。

　　此外，市场上涨过程中，被遗忘的大小非，依然是下跌中不可忽视的力量。

　　申万统计的数据显示，截至8月26日，股改形成的限售股中，已经解禁市值达到3.15万亿元，剔除已经减持和减持意愿不强的央企持有股份，剩余约2.38万亿元。“对股市趋势看淡的情况下，或者在持股人运营的实体项目缺钱的情况下，这部分股票存在被减持的可能，这将成为未来股市上行的阻力。”

　　 记者调查发现，尽管申万和高华对后市态度不一，但他们都给出了偏好的行业和个股。

　　申万个股研究小组的9月选股思路是，以医药生物、商业贸易等防御型较好的消费类行业个股为主，同时把握电子元器件等出口复苏受益行业；并根据三季报业绩预告中超预期、景气度有所回升的行业个股。

　　较为乐观的高华则给出了三条选股思路，分别是内需、管制放开和利率上升周期的保险股，推出了“高盛/高华首选10大中国股票”。(见附表)