“不好意思，此时不便发表任何看法。”11月11日下午，
国金证券非银行金融研究分析师陈振志很礼貌地回绝了记者有关
招商证券发行价是否过高的疑问，在此之前，对于同一个疑问，已经有数位分析师向记者表明了同样的态度。
当日晚间，招商证券最终的发行价格确定为31.00/股，其对应2008年摊薄后市盈率为56.26倍。本次发行网下冻结资金达到2313.3亿元，网下配售比例约为1.37%，网上冻结资金为8801.4亿元，网上中签率约为1.01%。此次发行不设回拨机制。
对于招商证券的最终定价，似乎都让大部分投行分析机构颇感意外，据记者统计，包括中金公司、国金证券、申银万国、安信证券、中信建投、国泰君安、湘财证券等在内的十余家国内主要券商研究机构发布的对于招商证券询价区间的研究报告，都无一例外地远远“低估”了招商证券的发行价格。就算负责招商证券此次IPO的承销商——瑞银证券和高盛高华证券或许也同样始料不及，两家承销商给出的估值区间分别为21.7元－30.4元和18.0元-27.0元。
那么这次是代表行业专家话语权的分析师群体的集体“走眼”，误判了招商证券的实际价值，还是市场投资者的狂热催生了潜滋暗长的泡沫呢？
集体“走眼”
“虽然这一价格与
光大证券发行时超过58倍的市盈率相比并不算高，但是纵向比较的话，的确有点高。”一位不愿具名的分析师称，“招商证券的实际发行价格，不仅仅包含了其实际基本面的价值，还受到发行市场环境、投资者的组成等多方面因素考虑”。
“我们给出的建议询价区间是作为分析师对标的公司长期跟踪研究后所给出的。”湘财证券金融研究小组分析师邓润秋说。
在上述数家分析机构所给出的建议询价区间中，除招商证券此次发行的承销商之一的瑞银证券外，邓润秋及其所在的湘财证券金融研究小组所给出的建议询价空间与招商证券的最终发行价格似乎最为接近，他们给出的询价区间为23.2元-28.6元，即便如此，其还是与招商证券最后的发行价格低了不小的一截。
而业内公认最具权威研究机构的中金公司给予招商证券的合理估值区间仅仅在18元－22元之间。
国金证券、
西南证券、安信证券、国泰君安、中投证券等五家给出的询价区间则比较接近，分别为21元-25.20元、21-25元、20元-25元、20元-25元、20.5-24.6元。
申万早在招商证券获准发行的当天便给出了自己的报价20元-23元。
而渤海证券则给出了几乎是数家券商中的最低下限价，其给出的询价区间为17.93元-24.46元。
无一例外，上述数家券商几乎在此次招商证券发行的询价大战中“全军覆没”，与招商证券最终确定的发行区间相比，几乎没有任何交集。
“所有的券商都是独立的研究机构，大家相互之间不会交流彼此的报价，都是以自己作为分析师的眼光来判断公司的实际价值。”邓润秋称，实际上，对于其最终的价格确定，不同的研究机构之间的分歧主要在两个方面，一是对于招商证券2009年的每股收益的判断，另一方面就是新股发行时，在一级市场的折价率。
据湘财证券的有关报价报告显示，其对招商证券各个业务进行分类盈利预测，盈利预测基于的假设2009年日均成交额在1800亿元-2000亿元，招商证券的佣金率维持0.12%-0.15%的水平，再综合其他业务的预测，湘财证券给出的招商证券2009年每股收益为0.86元，按照证券板块25倍的市盈率，再给予一定的溢价，故建议询价区间为23.2元和28.6元之间。
而事实上，最接近最终定价区间的则为此次招商证券的承销商瑞银证券，但瑞银之所以给出了30.4元的估值上限，其假设就是2009年A股市场日均股票基金交易额达到2390亿元，在此前提下，招商证券的经纪业务将在2009年贡献50亿元以上的收入，最终测算2009年的净利润为36亿元，折合每股收益超过1.00元。
但事实上，瑞银预测的业绩实现的可能性微乎其微。
虽然2009年以来行情回暖交易上升，但至今，日均交易额也不过约2100亿元，在最后两个月交易量能突飞猛进并达到全年平均2390亿元，可能只能期待奇迹。
市场的认可？
如果说瑞银高达30.4元的发行高价理由牵强，那么招商证券最终确定在31元的高价之上，则又说明了什么呢？
“对于招商证券高溢价发行，并不能说分析师的走眼，恐怕最终原因还是要回归到市场。”一位不愿具名的投行人士告诉记者，现在对于新股而言，基本面仅仅是一个方面，另一个方面则是市场中买卖关系，“何谓高价，一个愿意卖，一个愿意买”。
那么是否意味着市场对于招商证券的预期价值认可呢？如果答案是肯定的话，则是否意味着目前市场投资人士对于今后一段时间的国内资本市场的火热度则持有乐观的态度？
“并不能这样认为，事实上，从目前的情况看，国内资本市场的乐观情绪并不高。”上述该投行人士坦言，“投资机构对于招商证券的认可，很大一部分是来自于作为券商与各大机构之间天然的"战友"关系，虽然这一现象在很多新股发行时候都存在，但在券商类上市公司增发或发行时，则更为明显。”
从近期光大证券超过58倍的发行市盈率到
国元证券增发时引起的机构热捧，再到招商证券高溢价发行，似乎都在说明虽然目前市场前景不明，但机构对于券商股依然热情不减。
“哪怕发行价格再高，但目前为止，国内市场还没有新股上市不久就破发的先例，也就意味着机构参与其中，也同样有利可图。”上述投行人士称，新股的发行当日爆炒之风虽然目前有所收敛，但打新股必赚钱的铁律在目前的A股市场还未被打破，而发行价格即使高企，只要存在盈利的确定空间，都会受到热捧。
“招商证券的发行价格的确出乎意料，但我们同样还是动用大笔资金参与了申购。”上海一家私募机构的投资总监称，在他们看来，打新股是目前投资最稳妥的方式之一，“创业板那么高的市盈率我们都不怕，同样动用大量资金申购，还怕招商证券这样的大盘股吗？如果申购成功。我们准备上市第一天就全部出手。”
（本报记者简俊东、林铭铭对此文亦有贡献）
来源：21世纪网-《21世纪经济报道》
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