万科再融资理性的“疯狂”

　　万科再融资理性的“疯狂”

　　房地产企业的这种依赖投资者的钱来开发项目的经营模式还能存续多久？从短期来看，这种担忧尚不成立，但是一旦房地产市场发生变化，投资者不再认可房地产企业的再融资行为，企业的经营模式将如何维系？

　　■关注上市公司资金使用效率系列报道之三：■见习记者 陈艳红

　　最新的项目情况简报公告显示，2009年前10月，万科A实现销售面积和销售金额同比具有较大幅度增长。

　　就在10月，万科斥资17亿多元在长春拿地，其中，长春柴油机厂项目以10．01亿元身价荣登本年度长春“地王”宝座。

　　开工、拿地——现金流对于中国房地产行业的领头羊万科尤为重要。尽管身受融资质疑的困扰。

　　指责理由不成立

　　8月27日，万科的一纸关于公开增发A股股票的再融资公告，再次使万科成为舆论谴责的众矢之的。

　　对于万科此次再融资行为，市场的指责理由主要集中在“高价圈钱”和“摊薄业绩”。所谓“高价圈钱”，是指根据公布的再融资方案，万科此次增发价格将达到12．74元／股，如果考虑发行费用，增发价格将在13元／股以上，而董事会决议公告前一天公司的股价只有10．95元。所谓“摊薄业绩”，主要是指公司大规模增发后，每股收益将被摊薄。

　　但是在财务专业人士看来，这两项指责实际互相矛盾。东北财经大学内部控制与风险管理研究中心教授王棣华在接受本报记者采访时说：“在募集资金总量一定的情况下，增发价格越高，股本增加数量越少，业绩被摊薄的就会越少；反之增发价格越低，股本增加数量越多，业绩将被更多的摊薄。所以高价圈钱与摊薄业绩不可能同时成立。”

　　实际上，万科在二级市场融资的同时，并没有忽视投资者的利益。2006年至2008年，万科累计派息173213万元，派息率（派息占净利润的比重）达到15．7％。

　　融资乃企业成长的内在需要

　　据再融资方案，此次募集资金净额不超过112亿元。而据万科公布的三季报显示，三季度末公司持有货币资金276．1亿元，比半年报268．8亿元增加了2．7％，比2008年末增长了34．5％。于是，有人士质疑：万科的现金如此充裕，为何还要再融资？

　　尽管有钱，但公司依然“差钱”。万科2008年年报的现金流量表中的数据也印证了公司现金流“比较紧张”。2008年年报显示，公司经营活动产生的现金流量和投资活动产生的现金流量分别为－3415万元和－28．44亿元。由于经营活动产生的现金流量为负，万科2009年不得不依靠筹资活动来弥补资金缺口。

　　公开资料显示，截至2008年12月31日，万科在建项目有100个，2009年之后的后续建设安装和期间费用需投入的资金高达422亿元；同时，另有55个拟建项目后续需投入资金约745亿元，两项合计接近1200亿元，相当于万科4个2009年上半年的销售收入（2009年上半年销售金额为307亿元）。

　　同时，万科还需不断补充土地储备，未来对资金的需求也将大幅提高。

　　而万科此次募集资金主要计划用于14个住宅项目的后续开发建设。

　　反对源于前次再融资

　　其实，部分投资者反对万科此次再融资方案源于对万科2007年31．53元高价增发的不满。自万科高价增发后，公司股价从此步入了下行通道，虽然中间曾一度冲到40．78元，但是没有及时清仓的参与增发的投资者，至今仍被“深度套牢”。

　　“对于企业基于正常生产经营的需要而进行的再融资行为，我们不能加以过多的指责。如果投资者是理性的，那么他参与增发就表明了对增发价格的认可。”王棣华说，投资者应该更多的关注上市公司如何使用募集资金，项目的投资回报率是否达到了股东要求的回报率。

　　据预计，这14个项目中，销售净利率最低的为9．17％（镇江魅力之城），最高的达到18．16％（深圳万科第五园），所有项目平均销售净利率为15．97％，远高于公司今年上半年的11．58％，甚至高过2007年高峰时的13．64％；所有项目的平均投资收益率为16％，比2008年12．6％的水平有所提高。

　　万科8月27日公布的关于前次募集资金使用情况的专项说明也显示了较好回报。

　　但是，“房地产企业的这种依赖投资者的钱来开发项目的经营模式还能存续多久？从短期来看，这种担忧尚不成立，但是一旦房地产市场发生变化，投资者不再认可房地产企业的再融资行为，企业的经营模式将如何维系？”天相投资首席策略分析师仇彦英在接受本报记者采访时对万科表示了担忧。