建立新股发行报价有效约束机制

　　随着创业板发行市盈率过百、招商证券破发，市场对于高价发行的问题愈发关注。证监会主席尚福林近日在不同场合接连表示，新股发行制度改革达到了阶段性的目标，但由于市场对于发行价格的约束机制不健全，新股价格形成机制与承销配售机制仍需逐步完善。这样的表述深中肯 綮。

　　沪深股市新股IPO重启以来，在定价上放弃了原先的窗口指导，不容否认，这是向着市场化方向迈出的重要一步。这一点，从新股上市后的涨幅相较有窗口指导时为低就可见一斑。但由于设计新股发行制度时，对于询价机构盲目报价和主承销商利用发行规则恶意抬价的现象未能有所考虑，新股发行市盈率被大幅抬高，并形成了极大的市场泡沫。如何在坚持市场化发行的前提下微调定价政策，使之能够真正合理地反映出股价应有的水平，笔者从IPO重启后参与多家个股询价的切身所感所得出发，试提出如下建议，以供各方参考。

　　首先，应严格限制主承销商投价报告的参考价格区间。从这一段时间内的新股询价看，由于自身研究能力相对不足，不少询价机构倾向于采取参考主承销商给定的价格区间上限再加价后报价的方式，在2008年和2009年市盈率已大幅超出市场平均水平的情况下，近期不少主承销商的投价报告已开始以2010年的预期收益和相对市盈率水平来定价了。在相关公司2009年年报尚未出炉的时候，这种估值方式不仅风险极大，而且非常容易被主承销商操纵以抬高新股发行价格。有鉴于此，似应禁止主承销商在待发行公司本年度年报公布之前，以下一年度预期每股收益和相对市盈率作为投价报告的参考依据，或者，可以采取事后审查方式，对于投价报告中的预测盈利相较实际盈利严重畸高的主承销商，在未来新股的承销中予以相应的惩罚。

　　其次，应对询价机构盲目报价的倾向有所制约。按现行的新股发行制度，只有报价高于最终定价的机构方能获得新股网下配售的资格，机构的获配价格以最终发行定价而非当初的报价确定，这无形中使得不少询价机构为了获得中签资格胡乱抬高报价，中国重工14元、同花顺80元之类的离谱询价正由此而来，而这一因素也使得主承销商推高投价报告中的询价区间时变得有恃无恐。依据目前的证券法规，机构无法以自身的询价作为最终申购价格，笔者以为，其实还可以从锁定期限来限制。例如将当次网下配售询价时报价在前20%的机构的锁定期由3个月延长至1年，使相关机构在报高价时不能不有所顾忌。

　　再者，考虑对网下有效申购的百分比设定最低限制。所谓网下有效申购的百分比，即最终发行定价所对应的有效申购数量占总申购数量的比例，从近期的发行结果看，企业年金、新股信托和债券型基金这一类型的询价机构由于要求收益率低，对于新股往往采取志在必得的报价方式去申购，因此在新股最终发行定价仅仅满足半数以上的询价机构报价时，所得出的报价事实上已偏离了应有的合理报价水平，如果能够对网下有效申购百分比设定一个诸如80%的最低限制，将会使新股的定价更能反映出询价机构真实的报价意愿。

　　大家都注意到了，最近几家新股发行透露出了一些可喜的变化迹象。例如北车股份在出现超募时削减了发行数量，并将此前20%的二次询价区间缩减为10%，其网下配售部分有效报价家数占总报价家数的比例也提升到了96.7%。在坚持市场化发行定价的思路下，这些调整使得北车股份最终的定价结果更能反映出其真实的市场价值。笔者相信，随着新股发行制度改革的进一步完善，市场必定能逐步建立起有效的价格约束机制。

　　（作者系东航金融注册金融分析师）