证监会主席助理朱从玖：发行制度要突破市场约束机制

　　3月3日，全国政协委员、证监会主席助理朱从玖对外表示，新股发行制度改革下一步的主要举措是完善市场约束机制，证监会拟在近日对外公布新股发行改革后续措施。

　　这是自春节前夕，监管层关于新股发行体制再改革的最新态度。

　　“定价权”给市场

　　“新的新股发行制度开始走市场化道路，这无疑是一个进步，我认为新的新股发行体制所走的市场化道路的大方向是不应该改变，也不能改变的，这是符合目前资本市场发展的。”华生坦言。

　　但为何新的新股发行制度在短时间内遭受市场如此大的质疑？如果说新的发行体制是将“定价权”给市场，那些有资格参与询价的机构为何不顾实际标的股票的价值而漫天喊价，而造成了原本寄希望于采用市场参与者之间的“博弈”来使得发行定价合理化的初衷相悖？

　　“这其中包含了新股发行方、承销方以及市场投资者之间的博弈。”深圳一家券商高层向记者表示，而在这场博弈的背后，则是上述三方与有关国内畸形制度的“对赌”。

　　“对于投行而言，股票的融资额越大，就意味着其所做的这个项目的收益也越大。”上述深圳投行负责人称。股票发行费用一般包括申报会计师费用、律师费用、评估费用、保荐费用、承销费等，但除了承销费用外，其他大部分都为固定费用，据前几年有关部门的相关规定，收取承销费用的标准为：包销商收取包销佣金为包销股票金额的1.5%-3%，代销佣金则为实施售出股票总额的0.5%-1.5%。

　　无论是按发行的承销费率计算，还是发小盘股的“底薪制”计算，一个硬道理是，只要股票价格越高及融资额越多，那么其所获得的利益也就越多。

　　对投资者而言，按新的定价方式，如果自己报的价格过低，则可能就拿不到自己需要的足够份额的股票，于是纷纷报出高价。

　　从更高的层面来看，新股发行方、承销方以及市场投资者这原本相互博弈的三方又在一定程度上结成统一主体与有关政策制订方“对赌”博弈。

　　“目前我们所谓的新股发行体制改革，只是停留在定价方向上的市场化改革，而在与新股发行相配套的其他方面却始终还是以“计划”监控手段进行，所以如果仅仅在定价方面走市场化，那么新股发行制度将永远处于“半市场化”状态。如果新股在其上市审批方面市场化，在上市公司再融资方面也推动市场化，在上市公司退市机制上也同样采用市场化，那么这样才能使得新股发行制度真正市场化。”华生告诉记者。

　　再改革

　　“试图利用一个机制来解决长期困扰资本市场的问题，是完全不切实际的。”湘财证券副总裁兼首席经济学家李康博士告诉记者，一方面，国内监管层担负着维护资本市场稳定的责任，保护投资者利益，另一方面又要推行整个市场的市场化进程，这对投资者又会产生风险，这两方面的矛盾使得很多历史性的遗留问题不可能通过一个单一的市场机制的转变而发生彻底的改变。“坚持走市场化的道路是不能够再回头的，在2001年时，国内的发行体制曾进行过类似放开的尝试，但遗憾的是，当时的时机可能并不成熟，而最终又回到了窗口指导的"老路"上，但这一放一收，某种程度上反而使得其对市场的伤害更大。”李旭利指出。

　　的确，新股发行制度的改革，即使是半市场化的体制，也比之前更为进步，但在大方向不变的情况下，有许多细节更有待完善。

　　李康认为，有关新股发行制度的完善，可以从以下三个层面着手。

　　首先是对于保荐人制度的改革，在国内市场开始市场化、公开化的同时，保荐人的圈子却始终相对封闭，其准入的门槛也造成了这个行业的垄断机制。由于保荐人的稀缺，使得很多保荐人在公司上市中所起的作用，包括其承担的风险和其高收入是不对等的，许多保荐人对于其项目公司的认识可能并不清晰，但其职责往往只是确保公司高价发行上市，而这个圈子的封闭，缺乏应有的竞争机制，使得其承担的责任过小，迫切需要迅速放开保荐人市场。

　　其次，要实现参与新股发行询价人员的市场化、询价过程的公开化及询价之后的责任化。因为能够参与询价的有关机构并未做到全面的市场化，而这些机构也只是参与市场投资的一部分而已，那么扩大询价的参与范围才能和新股定价市场化相挂钩，询价过程也应该公开化，而至于询价之后的责任化，则是对于询价方是否故意抬高股价的一种有效的监管。

　　再者，在实施新股发行机制的时候，对于国内已经形成的多层次资本市场而言，应该对不同层次不同类别的上市公司采用不同的分级对应制度。