来源：21世纪网-《21世纪经济报道》
清晨的橘子洲头，薄雾渐渐散去。
阳光下，这片素来盛产隐形资本大鳄的潇湘大地上，继涌金系、鸿仪系、成功系之后，又一个低调的资本圈高手正在浮出水面。
而一场关于ST东碳（600691.SH）的扑朔迷离的重组闹剧，则让这一民营资本大鳄的财技魔方开始逐渐展现
更加值得关注的是，这家名为湖南湘晖资产经营股份有限公司（下称湘晖股份）的重组掮客，与华安保险的大股东特华系之间关系暧昧，还曾与德隆系存在密切的关联——尽管与高调的唐万新相比，湘晖股份名义上的掌门人侯建明要低调得多。
本报记者以ST东碳离奇的资产重组作为突破口，描绘出这家在资本市场打拼多年的民营财团的资本运作路线图，以及其与特华系、德隆系之间扑朔迷离的关系。
ST东碳：一女嫁二夫
外界谁也不知道，在此期间香凤企业不仅与重组方紫薇地产、湘晖股份签订了一份《合作协议书》，三方签订的还有一份神秘的《股份表决权托管协议》，这一份协议当时并未被公布，但此时ST东碳的实际控制权已被来自湘晖股份的重组方代表张敏学等人掌握。
“紫薇地产只不过是湘晖手中的一件道具”，针对近期闹得沸沸扬扬的ST东碳重组案，上海一家中型券商的并购部负责人语出惊人。
在此之前的大半年里，远在四川省自贡市的ST东碳成为中国资本市场最热闹的话题之一。
在跟重组方的第一次合作搁浅后，ST东碳大股东四川香凤企业有限公司（下称香凤企业）离奇的将公司实际控制权交给了重组方代表，并由此卷起上市公司、大股东、重组方、当地政府之间的一系列是非纷扰。
“这就好像是一个女孩要嫁人，但新婚之夜却发现洞房里突然多了一个新郎，可笑的是这个新郎还是原来的伴郎”，为了说清楚ST东碳的重组风波，前述资深并购人士为本报记者打了一个有趣的比喻。一切要从ST东碳陷入困境，以致不能自拔说起。ST东碳自1999年与香凤企业重组后，因国有职工身份问题迟迟得不到解决，导致公司资金链一直紧张，而新任大股东也一直没有向上市公司注入新的有效资产。
从2008年1月份开始，随着ST东碳资金链的断裂，公司旗下主要子公司几乎陷入全面停产的境地。当年1月14日前后，ST东碳甚至已经到了因拖欠电费，而被断电导致无法办公的地步。
无奈之下，2008年5月7日，ST东碳大股东香凤企业选择卖壳求生。但在经历短暂的9天停牌后，这次重组计划因故胎死腹中，外界甚至连具体重组方是谁都不知晓。
此后，随着当年大盘的崩溃式下跌，ST东碳也开始告别10元左右的高价，一直下降到11月7日的最低点2.23元。
2009年3月25日，ST东碳迎来第二次重组机会。当天公司大股东香凤企业与西安紫薇地产开发有限公司（下称紫薇地产）及湘晖股份签署《合作协议书》，筹划重大资产重组事宜，并将上市公司股票停牌。
4月27日，上市公司如期复牌，但ST东碳的重组却因重组方尚未做好准备而再次搁浅。尽管如此，三方仍约定待重组条件具备后，于三个月后再行推出新的重组方案。
然而，外界谁也不知道，在此期间香凤企业不仅与重组方紫薇地产、湘晖股份签订了一份《合作协议书》，三方签订的还有一份神秘的《股份表决权托管协议》，这一份协议当时并未被公布，但此时ST东碳的实际控制权已被来自湘晖股份的重组方代表张敏学等人掌握。
正是这一份怪异的股权托管协议将多方置于风口浪尖，甚至事后被香凤企业的相关人士指斥为一场阴谋。
湘晖不是“活雷锋”
香凤企业与重组方约定的重组方式为“湘晖出钱、紫薇出资产，这是合作协议的清晰内容”，且“湖南湘晖并没有在合作协议的任何条款中明确列出也要以其名下资产参与重组的字样”。
第二轮重组再度搁置后，尽管ST东碳经营状况并未得到改善，公司股价却在重组预期下一路走强，并于2009年7月下旬重回10元高位。
直到2009年9月14日，ST东碳才宣告重启重大资产重组并停牌。10月19日公司复牌并公布《重大资产出售及向特定对象发行股份购买资产预案》（下称重组预案）。
新鲜出炉的重组预案显示，ST东碳原有资产以净资产为正时的净值，或为负时1元作价，出售给自贡国有资产经营投资有限责任公司。
与此同时，公司向紫薇地产、湘晖股份、湖南华鸿财信创业投资有限公司（下称华鸿财信）、湖南瑞庆科技发展有限公司（下称瑞庆科技）、北京正阳富时投资管理有限公司（下称正阳富时）等重组方发行股份购买资产。
其中，紫薇地产以其合法拥有的新西部公司100%股权、龙腾地产100%股权、陕西格瑞达100%股权、西安东花园90.91%股权、紫薇投资100%股权、ST 重实流通受限股份9，997，844 股（占ST 重实总股本的3.36%）认购。
湘晖股份、华鸿财信、瑞庆科技、正阳富时四方则以其分别持有的湘晖置业38.624%、35%、25%和1.376%股权认购相应股份。
紫薇地产资产包账面净资产为5.33亿元，其预估值为7.81亿元；湘晖置业资产账面净资产和预估值则均为5.997亿元。按照9.73元每股的发行价，ST东碳将为上述资产发行约1.5 亿股。
对应注入资产预估值，紫薇地产将获得本次发行的8735.87万股，占发行后公司总股本的33.15%。
湘晖股份等四名一致行动人则将获得其余的6166.49万股，占发行后总股本的23.4%。而香凤企业的持股比例则将被稀释为12.42%，成为实际上的第三大股东。
正是这一点导致了香凤企业对重组预案的强烈反弹。
本报记者拿到一份长达2万余字的举报材料，这份由一位自称来自香凤企业并署名张先生的人士撰写的举报材料中，详细披露了ST东碳此次重组风波的诸多细节。
上述材料提到香凤企业与重组方约定的重组方式为“湘晖出钱、紫薇出资产，这是合作协议的清晰内容”，且“湖南湘晖并没有在合作协议的任何条款中明确列出也要以其名下资产参与重组的字样”。
然而，正式公布的重组预案让过早交出上市公司控制权的香凤企业叫苦不迭。湘晖股份携4名一致行动人凭借湘晖置业100%股权火线入股，被意外降格为第三大股东的香凤企业此时已喊冤无门。
在交出实际控制权之后，香凤企业于10月19日重组预案获董事会通过时即表示反对，而公司却并未及时公告。
无奈之下，香凤企业实际控制人张涌只得借助媒体对重组过程进行广泛报道，制造舆论压力，最终ST东碳因托管事宜未及时公告而遭到证监会成都稽查局立案调查。香凤企业则于2009年12月份解除股权托管协议，并对重组预案“表示强烈反对”。
因政府从中调解，香凤企业与紫薇地产、湘晖股份重回谈判桌，并修改原《合作协议书》，重新签订《补充协议》、《备忘录》。湘晖股份则在原支付3000万元股权转让款的基础上，向香凤企业再增加支付1000万元。
一波三折的重组闹剧就这样上演完毕，湘晖股份在其中扮演的角色却耐人寻味：如果按照原《合作协议书》中约定的不能参与定向增发，向香凤企业支付3000万元股权转让款的湘晖股份又是为了什么，他们又能得到什么？
如果他们原本就打算通过注入湘晖置业参与定向增发，又为什么故意绕过香凤企业，不在原《合作协议书》中直接表述？
湘晖置业的秘密
就这样，一个只有一块待开发土地，开发资质为“暂定资质”，自成立至重组前无一分钱营收的“地产公司”被巧妙绕过原大股东香凤企业，以5.997亿元的价格卖给上市公司。
诸多疑点的背后，是湘晖股份在重组前夜火线搭建拟注入上市公司资产平台。
前述投行人士告诉记者，湘晖置业正是湘晖股份为了配合重组，临时搭建的一个“道具”。而重组预案中对湘晖置业的介绍无疑让湘晖股份的前述“苦衷”显露无疑。
资料显示，湘晖置业的前身为湖南富海投资管理有限公司，成立于2008年6月，公司初始注册资本为200万元，实收资本110万元，出资人江发明和周江军分别持有51%和49%的股份。
2009年4月之前，富海投资与湘晖股份尚无瓜葛。直到这年的4月21日，湘晖股份和华鸿财信才分别以1200万元和1050万元现金参与富海投资的增资扩股。自此之后，富海投资更名为湘晖置业，湘晖股份为第一大股东。
巧合的是，湘晖股份与ST东碳洽谈重组事宜的时间是2009年3月25日，在4月27日的复牌公告中上市公司将重组再次搁浅归因于重组方“拟注入的标的资产的整合和房地产开发资质的转移工作尚未完成，有关土地权属尚未完成过户手续，有关资产的产权登记和工商登记存在矛盾”。
“从时间上看，显然这些原因主要是针对湘晖置业说的，因为这家公司一周前才完成增资扩股，资产的整合包括工商登记不可能及时完成。”前述上海投行人士分析。
事实上，湘晖置业的核心资产一直到湘晖置业的第二次增资时才得以注入。2009年9月25日，湘晖股份以其所持有的重庆江山多娇房地产开发有限公司（下称江山多娇）96.56%的股权，评估作价23276.93万元，正阳富时以其持有的江山多娇3.44%的股权评估作价829.25 万元，对湘晖置业进行增资扩股。
最终湘晖置业形成了湘晖股份（38.62%）、华鸿财信（35%）、瑞庆科技（25%）、正阳富时（1.38%）的股东结构。
至此，湘晖置业初具雏形，唯一的经营性资产便是拥有重庆南岸区黄桷垭镇占地面积15.75万平方米、可售面积7.4万平方米的天池林海项目，该项目由湘晖置业全资子公司江山多娇拟进行开发。
这一次，ST东碳的重组时间表同样是专为湘晖置业设定，且恰到好处。
此时已被重组方实际控制的上市公司于9月14日停牌宣告将再度开启重组计划。在9月25日湘晖置业完成一系列资本运作，换领了最新的营业执照后，ST东碳如期于10月19日复牌，公布重组预案。
就这样，一个只有一块待开发土地，开发资质为“暂定资质”，自成立至重组前无一分钱营收的“地产公司”被巧妙绕过原大股东香凤企业，以5.997亿元的价格卖给上市公司。
不仅如此，让前述投行人士不解的是，堂堂国字号地产商为何甘愿与草草成立的民营地产公司一起借壳上市，而且后者的持股比例与之还相当接近。
根据ST东碳的重组预案，紫薇地产除此次注入资产外，还有西安尊盛置业有限公司100%股权等5项资产尚留在公司内。
“紫薇地产又不是自己没有实力去做，干嘛还冒着丧失控制权的危险带上湘晖呢，更何况这样做还改变了原大股东的方案，增加了借壳的难度。”上海一位私募人士亦向记者坦言。
实际上，为了消除紫薇地产的顾虑，湘晖股份完全将自己打扮成一名纯粹的财务投资者。在重组方案中，湘晖股份承诺其取得的ST东碳股份所对应的表决权、提案权等诸多权利，在一定期限内均委托给紫薇地产代为行使和管理，委托管理期限恰好与锁定期一样为3 年。
神秘湘晖
记者拿到的湘晖股份的工商资料显示，深圳瑞银投资入主公司时，卢德之正是瑞银投资的法定代表人和董事长，而湘晖股份当时的董事长吕端生则是瑞银投资的总经理。
与专注于实业的紫薇地产不同，湘晖股份天生带有资本运作的烙印，其手段之高明无疑也让人叹为观止。甚至于湘晖股份自身亦是资本运作的产物，其身世和湘晖置业十分相似。
资料显示，湘晖股份正式成立于2000年2月，注册资本2800万元，最初的股东分别是长沙市环路建设开发有限公司（下称长沙环路）、长沙中意电器集团公司、长沙华盛置业有限公司、湖南金健米业(8.76,-0.20,-2.23%)股份有限公司以及自然人唐逢时。
在经过多达十余次的股权转让和增资扩股后，湘晖股份最终形成了侯建明、熊勇、黄慎谦、李芳春、陈德权等5名自然人参股的公司。
“湘晖公司最初是由长沙环路牵头成立并控股的一家合营公司，当时主要是为了盘活长沙环路的存量资产并弥补其经营功能的不足。”湘晖股份早期的发起公司的一位内部人士告诉记者。
据其介绍，公司成立之初，曾约定长沙环路将向湘晖股份注入其存量资产并帮助湘晖股份发展。而最终上述约定并未成为现实，这一情况也被认为是湘晖股份最终在成立3年后被卖掉的主要原因。
湘晖股份导演的一出出资本大戏正是从这以后拉开序幕。
这家公司厚达400余页的工商资料包含大量的股东变更资料，其中一家名为深圳市瑞银投资有限公司（下称深圳瑞银投资）的股东颇为引人注意。
2003年4月15日，正是该公司第一个从长沙环路手中接过湘晖股份的控制权。然而短短的三个月之后，长沙环路因转让过程存在纠纷将深圳瑞银投资告上法庭，并要求冻结其财产。法院于8月1日冻结了深圳瑞银投资在湘晖股份的1139.8万股的股权，冻结期到2004年7月31日。
蹊跷的是，2003年8月26日，尚在冻结期的湘晖股份股权被深圳瑞银投资离奇的出售给侯建明和李曙光二人。
多年之后，ST东碳内部张姓人士在前述举报材料中指出湘晖股份实际控制人并非侯建明，而是貌似与湘晖股份毫不相干的卢德之，该消息人士还在材料中称卢德之曾为重组事项亲自赴四川谈判。
上述说法难知真假，但并非空穴来风。
记者拿到的湘晖股份的工商资料显示，深圳瑞银投资入主公司时，卢德之正是瑞银投资的法定代表人和董事长，而湘晖股份当时的董事长吕端生则是瑞银投资的总经理。
一个可供佐证的公开信息称，与卢德之同是湖南省桃江县碑矶村人的卢建之曾在2003年至2005年期间担任湘晖股份总经理一职。另一个有趣的信息则显示，卢建之曾于1996年至1998年在湖南省众立实业集团公司任职，湘晖股份现任董事长侯建明在1997年至1999年间曾任该公司总裁秘书。
不仅如此，湘晖股份现有的股东陈德权和李芳春与众立集团同样密切相关，二者身份证上登记的住址均为众立集团小区。
除此以外，湘晖股份2003年增资至2.5亿元，当时侯建明出资1.05亿元。实际上，1971年出生的侯建明2002年7月之前一直在国企工作，分别担任过湖南益阳印刷公司驻长沙办公室办公室主任、湖南省众立集团等公司的总裁秘书及湘财城市信用社、长沙大连实业有限公司董事会秘书等职。
2003年时，年方32岁的侯建明又何来1.05亿现金？
2007年4月成为湘晖股份股东的熊勇，其资金来源同样神奇。湘晖股份的工商资料显示熊勇生于1980年，也就是说2007年此人不到28岁，尽管如此，这位年轻人仍轻松以7500万元的巨资收购了湘晖股份原股东李曙光的股份。
一连串扑朔迷离的关系背后，湘晖股份真正的主人究竟是谁似乎成了一个解不开的罗生门。而所有一点的焦点似乎只有一个，那就是神秘的卢德之。
在中国慈善界，卢德之小有名气，此人与广州市特华投资管理有限公司（下称特华投资）及其实际控制人李光荣合伙出资组建的华民慈善基金，该基金被原始出资额为2亿元，称为是原始出资额最大的非公募慈善基金会。
湘晖股份的神秘面纱远未揭开，本报记者日前前往长沙调查，发现这家注册资本逾2亿元，在资本市场上叱咤风云的民营公司在长沙当地并不为人们所熟知。不仅如此，该公司甚至没有固定的办公场所。
记者来到湘晖股份登记的注册地址，长沙市芙蓉区五一大道800 号恒隆国际大厦2601房，却发现恒隆国际大厦早已在2008年初即改名为中隆国际大厦，而这栋楼里也并没有出现任何名为湘晖的公司。
但是在湘晖股份的工商资料里，一份房屋租赁协议明确显示，湘晖股份自2007年9月13日起向自然人刘晓莉租赁恒隆国际2601房物业，租赁期为5年。中隆国际大厦的物业人员告诉记者，从2008年年初一直到现在一直是一家互联网公司在2601室内办公。2601房对面公司的前台亦向记者确认了这一点。
ST嘉瑞2009年10月10日公布的重组报告书显示，湘晖股份的办公地址为，长沙市芙蓉路运达喜来登酒店16-4房，而当记者前往该处寻找湘晖股份踪影时，被该酒店的前台告知并没有这样一位住客，该房间目前入住的是某钢铁集团的一位林先生。
“职业二股东”
捆绑具备一定实力的企业一起重组上市公司，做“职业二股东”似乎成了湘晖股份独特的偏好。通常的模式是，湘晖投资出钱，“新郎”公司出资产，湘晖甘当二股东，等到资产注入后，湘晖投资则可以在解禁期后抛售获利，这是这家“德隆遗孤”在全流通时代新的盈利模式。
捆绑具备一定实力的企业一起重组上市公司，做“职业二股东”似乎成了湘晖股份独特的偏好。通常的模式是，湘晖投资出钱，“新郎”公司出资产，湘晖甘当二股东，等到资产注入后，湘晖投资则可以在解禁期后抛售获利，这是这家“德隆遗孤”在全流通时代新的盈利模式。
“只紫薇地产一家就被湘晖股份带着找过两家上市公司谈过重组”前述投行高层向记者透露。
据该业内专家透露，早在2007年，湘晖股份便形成了将ST嘉瑞资产变现以偿还债务，这点主要由湘晖股份出面完成，待ST嘉瑞清理为干净的壳公司之后；ST嘉瑞再通过定向增发收购紫薇地产股权，以达到紫薇地产上市的目的。
此后，上述方案因故未能执行，西安紫薇退出。湘晖股份则进而找来北京天润置地重组ST嘉瑞，而重组的操作模式与紫薇地产的方案十分相近。
在该方案中，湘晖股份通过收购ST嘉瑞全部资产负债的方式，将其打扫为净壳公司，进而引入北京天润置地。湘晖股份为此将掏出6.54亿元。相应的，湘晖股份将通过旗下顺德天威、顺德天成两家子公司获得ST嘉瑞累计8300万股，占重组后公司总股本的7.01%。
按照重组方给出的2009—2011年分别不低于4亿元、5亿元、6亿元的业绩承诺，ST嘉瑞三年的每股收益将分别达到0.34元、0.42元和0.51元以上。
如果ST嘉瑞2010年恢复上市，按照对应的每股收益和地产平均市盈率计算，其股价将达到10元左右。而湘晖股份持有的股份市值将达到8.70亿元左右，相对于其6.54亿元的前期投入，收益率超过30%，显然这样的估计过于保守了，湘晖的志向肯定远不止于此。
和天润置地的资产质量及盈利能力相比，紫薇地产实力明显不足，而这也被前述投行人士认为湘晖另觅“佳偶”的原因。
类似的“搭便车”模式湘晖股份早在6年前便开始采用。
2004年4月，特华投资通过受让精达集团所持有的精达股份(10.43,0.39,3.88%)3168万股，累计29.33%的股权，成为该公司实际控制人。而原大股东精达集团则还持有精达股份29%的股份。
随后，铜陵市国资委又将精达集团100%股权出售给湘晖股份和湖南新世界(17.28,0.09,0.52%)置业有限公司，其中湘晖股份收购比例为91.3%，成为精达集团实际控制人，并顺利成为精达股份第二大股东。
特华系的影子公司？
前述投行人士据此判断，“湘晖和特华应该是一家的，否则不可能出现这么奇怪的现象。”
在前述ST东碳的内部举报信中，特华投资高层、华民慈善基金理事长卢德之亦被直指为湘晖股份实际控制人。
特华投资和湘晖股份相继入主精达股份之后，因二者持股比例仅有0.33%的差距，有媒体公开预测二者今后可能会产生控股权争夺战。事实却是，借壳至今，二者似乎相处得很融洽。
经过多次送转后，特华投资的持股总数已经达到5987.52万股，但持股比例下降为20.33%。奇怪的是，尽管湘晖股份在2008年6月份持股比例高达20.10%，但湘晖股份并未趁机在二级市场增持以取得控制权，反而选择多次减持。
除此以外，湘晖股份在上市公司充当的角色也同样令人不解。尽管贵为公司第二大股东，湘晖股份并未享受多少股东权利。在公司最新一期的董事会和高管阵容中，记者均未发现有来自湘晖股份的人选。
在前述ST东碳的内部举报信中，特华投资高层、华民慈善基金理事长卢德之亦被直指为湘晖股份实际控制人。
对上述判断，及早先媒体猜测，当事双方均从未出面澄清。实际上，在精达股份外，还有诸多证据均显示湘晖股份与特华投资之间有着千丝万缕的关联。
记者发现，特华投资在公开场合的第一次露面是对华安保险的收购。 2002年7月，此前籍籍无名的特华投资一举以2.9亿元拿下华安保险70%股权。
为了规避保监会对收购国内保险公司10%以上股份需特批的规定，特华投资联合6家关联企业组团收购华安保险。特华投资将其收购比例严格控制在了10%以内。
但一份华安保险最新的工商资料显示，截止到2009年9月，华安保险注册资本已经增加至9亿元，第一大股东为特华投资，持有1.8亿股，占比已经扩大到20%，第二大股东则是湘晖股份，持股比例为18.89%。二者持股比例之接近与精达股份有惊人的相似。
“这两个公司肯定存在非一般的关联，但我不确定是何种关系。”与华安保险有合作关系的一家保险机构的业务负责人告诉本报记者。
除了精达股份和华安保险，湘晖股份与特华投资还一并出现在湖南华益投资担保股份有限公司的股东名单中，该公司由益阳市高新技术产业经营总公司、特华投资、湘晖股份等5位股东合资成立，注册资本1亿元，湘晖股份持有其25%股份。
钱从何而来？
特华投资和湘晖股份的共同之处还有不少，追溯两家公司的发家史，记者发现二者资产规模出现爆发式增长均是在2003年。
特华投资和湘晖股份的共同之处还有不少，追溯两家公司的发家史，记者发现二者资产规模出现爆发式增长均是在2003年。
特华投资工商资料显示，公司2001、2002年的总资产分别为6023.81万元和6836.56万元，净资产则分别为4648.43万元和5059.75万元。
相对于并不显眼的资产状况，特华投资同期的盈利能力同样一般。上述资料显示，特华投资2001、2002年的营收分别为917.53万元和1056.8万元，净利润则只有374.27万元和411.32万元。
相对而言，即便是在上市之前，精达股份的盈利能力也要远胜于特华投资。2001、2002年该公司的净利润分别为1984.43万元和2076.59万元。
“照这些数据来看，特华有没有实力收购的确是不好说。”南京某知名会计师事务所高级合伙人分析。
然而，收购精达股份之前，特华投资的资产状况却突然发生变化。特华投资2003年的工商资料显示，公司该年度完成了增资扩股，公司股本由3800万元增加至21000万元。
同时出现异常的还有公司的预付账款和其他应付款两项内容。上述资料显示，特华投资2003年的预付账款由上一年的0增加至5000万元，与此同时公司的其它应付款则由上一年度的1425万元增加至4988.22万元。
在附注中，特华投资称这笔5000万元的预付账款为公司收购精达股份的预付款项。其它应付款中的近4300万元则被解释为账龄在一年以内的往来款项。
“这家公司前三年的营收总额只有3161.33万元的话，这么多往来款的确显得很不正常，说明那5000万元的预付款很可能是借来的。”上述会计人士坦言。
按照精达股份2004年10月14日的公告，特华投资收购精达股份29.33%股权的收购价格为11337万元，对于一家成立刚过5年，此前三年年均净利润未过500万元的公司来说，此项收购无疑又是一桩“蛇吞象”。
无独有偶，在特华投资的财务报表中怪事频现的同时，通过收购精达集团而成为精达股份二股东的湘晖股份的报表同样出现异常。
该公司2003年的总股本由此前2800万元增加至25000万元，流动资产则由2798.72万元增加至23115.54万元。
此外，湘晖股份当时的经营状况同样不容乐观。该公司2001—2003年的营收分别为177.65万元、0万元、2062.32万元，净利润则分别为3.55万元、-333.15万元和360.74万元。
铜陵国资公司将精达集团91.3%的股权最终定价为11337万元，成立于2000年的湘晖股份依靠自身实力显然也不足以支持此次收购。但湘晖股份的收购资金来源因其神秘背景而不为外界所知，甚至于其控股股东侯建明的籍贯也没有记录。
另一个有意思的现象是，在2003年9月前述股权转让意向书时，特华投资的收购阵容中还包含深圳瑞银投资，此后在正式公布的收购方案中，本欲收购精达股份28%股权的瑞银投资却悄然退出。
而湘晖股份的工商资料则显示，2003年4月13日，瑞银投资通过接手长沙市环路建设开发有限公司所持有的湘晖股份62%的股份，成为湘晖股份大股东。
8月26日，瑞银投资又火速将其持有的湘晖股份1736万股中的896万股以原价转让给侯建明，840万股以原价转让给李曙光。
瑞银投资在湘晖股份和精达股份中的一进一出同样耐人寻味。
而对于特华投资的收购资金，当时媒体盛传来自于特华投资掌门人李光荣在资本市场淘得的第一桶金。
这一说法并未得到前述上海私募人士认同：“大盘从2001年6月底国有股减持消息出台后就开始单边下跌，一路跌到2005年的一千点附近都没有出现过大行情，这段时间从股市赚钱谈何容易。”
那么李光荣和湘晖股份联手收购华安保险、精达股份的钱究竟从何而来？
德隆系“遗孤”的纵横术
记者调查发现，自特华投资入主华安保险后，华安保险与德隆系关系日益密切。相关资料显示，自2003年年中起，华安保险财务部、总经理助理、投资管理中心等部门及职位的管理人员均来自德隆系。
出人意料的是，华安保险与资本大鳄德隆系间还存在相当暧昧的关系。
记者调查发现，自特华投资入主华安保险后，华安保险与德隆系关系日益密切。相关资料显示，自2003年年中起，华安保险财务部、总经理助理、投资管理中心等部门及职位的管理人员均来自德隆系。
“当年特华收购华安保险的时候，业内有一种传言说特华是代德隆系收购的。”前述保险业人士表示。当时兴安证券的一份研究报告中也提及特华投资与德隆系关系密切。
在2007年《胡润百富》9月刊中，一篇署名陈余，名为《03榜首的千亿之憾》的文章甚至直接指出德隆曾拥有华安保险59%的股份。
华安保险的前两大股东与德隆系的关系同样值得深究。
在唐万新当年的审讯笔录中，曾清楚的记录了德隆系资金链断裂后，唐万新曾亲自向其“朋友”李光荣借款3亿-4亿元。
“当时大家其实都知道德隆不行了，但资本圈很多人当年都是跟唐万新一起炒股票发家的，所以在明知道钱不一定回得来，但还是愿意帮他一把。”上海一位接近德隆案相关律师的人士说。
华安保险与德隆的关系还体现在其二股东湘晖股份与德隆系的关系上。而这个是在2004年才被另外一家上市公司通程控股(10.78,-0.05,-0.46%)公之于世的。
2003年的最后一天，通程控股（000419.SZ）发布公告，宣布公司将恒信证券20.01%股权以每股1.11元、总计12882.44万元的价格转让给湘晖股份。在该收购公告中，并未提及德隆系。
时间到了2004年6月26日，恒信证券股权早已完成过户手续，但通程控股却突然发布一则《关于出售资产的补充公告》，将德隆系与湘晖股份的关联关系公之于众。
上述公告提到，德隆系旗下德恒证券早在2002年7月便与通程控股签订股权转让协议，以每股1.11元总计12882.44万元的价格拿下恒信证券20.01%的股权。当年8月，通程控股大股东长沙通程实业集团代上市公司收取了该笔转让款，德恒证券背后的德隆系从此成为恒信证券的实际控制人。
然而，一直到2003年上述交易也未获得相关部门批准，由于双方曾在协议中明确约定“如乙方的资质未获有关部门的批准，乙方可安排其他第三方代表乙方受让甲方转让的股权”，在直接收购失败后，德隆找来第三方代其收购恒信证券，而湘晖股份正是这个第三方。
在湘晖股份收购恒信证券的公告中，上述协议被刻意隐瞒，最终曝光是因为通程控股的股权转让款被其大股东收取，直到2004年6月才收回，公司董事会因此而公开致歉。
前述知情人士认为，正因为二者的关联关系相当隐蔽，在此后对德隆系的清算中，湘晖股份才幸免于难。
有意思的是，如今湘晖股份参股6.7%的国海证券，早年便是由德隆系控制的6家券商之一，当时德隆持有其31.77%的股份。
华安为桥，克隆“德隆系”？
“这跟德隆系的操作模式太像了，都是先收购金融机构作为资本运作平台，再利用这些金融机构的融资能力募集资金，提供最原始的运作资本。”
也许是意外的巧合，特华投资和湘晖股份不约而同的爆发式扩张现象，均出现在特华投资入主华安保险之后。后者的准确时间是2002年6月，前者则是出现在2003年。
由于无法看到华安保险详细的财务报表，上述巧合并不能被进一步分析和论证。但特华投资入主华安保险同样值得研究。
实际上，在收购华安保险之前，特华投资及其实际控制人李光荣均没有保险行业从业经历和投资背景。
在被收购之前，华安保险资产质量并不被市场看好，其业绩也是不尽如人意，净利润每年都在1000万元上下。
在特华投资进入华安保险的第一年，公司业绩开始出现全面亏损，2002年亏损额8900万元，第二年进一步扩大到9800万元。
“在这种情况下，我们更加搞不懂特华为什么要来接华安这个烂摊子了。”前述保险机构人士说，“现在华安的偿付能力不足的问题一直得不到解决，这就说明股东未来发展的目的并不统一和明确。”
“华安的业务结构中储金型业务占比较一般公司高，储金业务是容易获得大额可用沉淀资金的业务，华安做得非常多。”该保险业人士由此认为，不排除公司大股东以此为基础进行资本运作的可能。
这一观点得到了前述上海私募人士的支持，“这跟德隆系的操作模式太像了，都是先收购金融机构作为资本运作平台，再利用这些金融机构的融资能力募集资金，提供最原始的运作资本。”
特华投资显然对德隆系的操作手法了然于胸。在华安保险之外，特华投资甚至还曾染指民生银行。
民生银行2006年的6月一则公告显示，公司股东北京华天利和投资管理有限公司、北京荣泉国际广告有限公司、北京普华担保有限公司、北京多喜源服装服饰有限公司联合推荐李茂生为民生银行第四届董事会独立董事。
与此同时，广州羿丰置业有限公司、广州市泽达棉麻纺织品有限公司、广州利迪经贸有限公司、广州市百泽实业有限公司、广州市社保资讯有限公司则联合推荐王松奇为独立董事。
同样在上述股东的努力下，北京国华荣网络科技有限公司（下称国华荣网络）董事长赵立华甚至一度进入民生银行第四届董事会董事席位。
为什么是李茂生、王松奇和赵立华？这三个人进入民生银行董事会与特华投资又有何关系？
首先从赵立华说起，此人履历颇丰，曾任湖南大学副校长、湖南省物理学会副理事长及ST湖科董事长等职。ST湖科的大股东湖南大学百泉集团更名之前正是湖南大学科技开发总公司，李光荣曾在此就职，并于1996年取得湖南大学MBA硕士学位。
赵立华与特华投资及湘晖股份之间的密切关系远不止这些。
赵所在的国华荣网络2003年通过受让方式成为湘晖股份股东，并参与了湘晖股份当年的增资扩股，持股比例为10%。2004年底，国华荣网络将这些股份以2500万元的原价卖给了自然人李芳春，从此退出湘晖股份视野。
从湘晖股份退出后，国华荣网络又出现在了华安保险的股东行列中，在最新一期的股东名单中，国华荣网络已成为华安保险第四大股东，而赵立华也担任华安保险的监事长一职。
与赵立华相比，李茂生和王松奇与李光荣的关系更加密切。
据前述接近李光荣的人士透露，李光荣于中国社会科学院攻读博士学位时正是拜在李茂生门下，博士论文名为《现代企业制度下的公司并购问题研究》。日后李光荣得以在社科院的金字招牌下，创立在国内颇具影响力的特华博士后流动站亦与李茂生的帮助有莫大关系。
在李光荣控制的另一家名为特华投资控股有限公司中，李茂生则直接持有6%的股份，社科院的另一名研究员王力在其中也持有6%的股份。王松奇、王力二人均为华安保险的董事，李茂生为独立董事。
虽然赵立华等人与李光荣关系密切，但是推荐其进入民生银行董事会的股东们看似与特华投资并无关联，其背后又有着怎样的奥秘呢？
记者调查发现，推荐李茂生的4家企业中，华天利和投资管理公司曾与赵立华所在的国华荣网络公司合资成立了北京和政保险经纪有限公司和北京联合保险经纪有限公司。
荣泉国际广告公司董事长杨凤君曾任湖南省政府财贸办财政金融处科长，而李光荣也曾担任湖南省财贸办公厅科长一职。二人同年出生，在该单位任职均在大学毕业之后不久，其任职时间应有所重合。
北京普华担保有限公司的财务总监乔晟，与曾任特华投资投行部副总，现任华安保险资产管理中心副总经理的彭建华同在宝光股份出任董事。
推荐王松奇的羿丰置业和泽达棉麻纺织品公司与特华投资的也相当密切。羿丰置业董事长胡光前为华安保险董事，此前还曾是特华投资的股东，泽达棉麻纺织品公司则是华安保险的第三大股东，持股比例为13.53%。
广州百泽实业和利迪经贸也均是华安保险的股东，前者持股6.58%，后者持有1.67%。
最终在2006年中期之后，随着华天利和退出民生银行前十大流通股股东行列，赵立华和杨凤君在董事会换届选举中落败出局，仅留下王松奇担任该行独立董事。
事隔多年，前述专业投行人士还对特华投资背后强大的资本运作能力慨叹不已：“持有民生银行11亿股的大股东新希望在12名股东董事中也不过占有2个席位，而其余10人中与特华关系密切就有2个，可见他们的资本运作能力之强。”
疑问接踵而至：特华投资为什么会有如此强大的资本运作能力？
隐秘的资本军团
特华投资、湘晖股份、华安保险、华益担保、精达股份、民生银行、德隆系……这一连串错综复杂的主体背后，并没有确切的证据显示其各自之间有着绝对的联系，但一个又一个的巧合背后似乎还有着更多的故事可以讲。
通过收购华安保险及参股民生银行，特华投资构建了自己的金融平台，而精达股份则成为特华投资在资本市场的桥头堡，除此以外，特华博士后流动站被认为是这家神秘的民营资本集团的人脉扩张阵地、人才储备站和智库。
凭借特华博士后流动站的研究实力，特华投资通过为铜陵市政府、民生银行等机构和企业提供咨询和顾问服务，建立了广泛的人脉关系，特华投资得以入主精达股份亦被认为与其担任铜陵市政府的顾问相关。
前述接近李光荣的学界人士则透露，特华博士后流动站招收的研究员中不乏政府官员和企业高管，而这显然又是特华投资的不传之秘。
在特华投资令人眼花缭乱的资产之外，华民慈善基金会的设立更显特别。这家全国最大的民营资产基金被认为是特华投资建立与政府之间联系以及树立公司对外形象的最佳通道。
李光荣在其家乡湖南益阳与当地政府共同投资组建的，一家名为华益投资担保股份有限公司的私募股权基金，便承担起了为特华投资寻找合适目标的任务。
据前述接近李光荣人士介绍，华益担保旗下还有华益创业投资管理有限公司及华益创业基金等平台。记者获悉，这些平台对外披露的投资信息并不多，与湖南大学何凤娇教授联手投资“新型钨基非晶合金代替镀铬工艺的产业化项目”是唯一能了解到的投资项目。
尽管经营精达股份多年，但缺乏实业投资经历的特华投资和湘晖股份想要进一步征战资本市场，无疑需要更多的“道具”。而湘晖置业的身世则无疑让特华投资“伙伴”湘晖股份的资产魔术公之于众。
从北京京浩集团公司手中收购重庆江山多娇房地产公司，再通过增资括股的方式控制湖南富海投资（湘晖置业前身），继而将江山多娇置入湘晖置业，一番折腾之后，湘晖股份便轻松打造出一个总价值达5.997亿元的资产包。
特华投资和湘晖股份在资本市场的雄心远不止于此。
2007年3月22日，二者控制的华安保险曾找到刚泰控股（时称华盛达(10.32,0.13,1.28%)）当时的大股东华盛达集团谈借壳事宜，但停牌三个月后该计划最终流产，华安保险则至今未谈借壳事宜。
与特华投资及湘晖股份有瓜葛的借壳传闻还有一桩。
2009年6月29日，太原刚玉因与国中医药科技股份有限公司洽谈重组事宜停牌，7月27日公司复牌称因相关条件不成熟中止重组。
“真正的原因是国中医药的资产质量太差，就是短时间内凑在一起的加盟连锁药店。”一位知悉内情的投行人士向记者透露。而据记者了解，持有国中药业3%股份的华鸿财信，同时正是湘晖置业的股东。
特华投资、湘晖股份、华安保险、华益担保、精达股份、民生银行、德隆系……这一连串错综复杂的主体背后，并没有确切的证据显示其各自之间有着绝对的联系，但一个又一个的巧合背后似乎还有着更多的故事可以讲。
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