来源：《新世纪》-财新网
作者：沈乎
中信建投单飞？
不管下一步中信集团能否顺利受让汇金所持中信建投的股权，中信证券眼下仍将按计划套现，以便开展利润更高的直投业务
原本通过“两步走”解决中信证券（600030.SH）与中信建投证券有限责任公司（下称中信建投）“一参一控”的计划突然产生变
“原定方案现在很难说会如何调整。”一位接近交易的人士对本刊记者表示，“汇金（中央汇金有限公司）可能被纳入成立金融国资委的改革大计中，因此所有股权转让都暂停了。”这意味着原本中信集团打算受让汇金所持中信建投股权的计划，可能泡汤。6月3日，中信建投内部通报了这一变数。
6月2日，中信证券发布资产出售公告，宣布将在北京市产权交易所挂牌，以85.86亿元转让所持中信建投53％的股权。本次股权转让完成后，中信证券持有中信建投的股权比例将减少到7％，从而符合“一参一控”的监管要求。
“不管中信集团能否受让汇金所持中信建投的股权，中信证券也将按计划出售股权。”中信证券内部一位人士透露，“变现了去做利润更高的直投业务。”
在监管当局拉紧了“一参一控”的缰绳之后，中信证券转让两块优质资产—中信建投和华夏基金的预期，一直是笼罩在其股价上的阴霾。从4月底开始，中信证券股价一路下滑，从5月4日到6月1日，赫然跌去32.65％，是同期大盘跌幅的3倍多。6月2日，中信建投转让价格明朗后，中信证券股价上涨2.10％，高于当日大盘0.12％的涨幅。
五年赚5倍
根据中信证券公告，中信建投53％的股权估价85.86亿元，将被分割成45％和8％两部分，同步转让；中信证券仍保留了7％的中信建投股权。
中信建投的股权将在北京市产权交易所挂牌不少于20个工作日，最终转让价格以产权交易机构根据交易规则公开竞价确定的转让价格为准。此次股权转让经公司董事会审议通过后，尚需提交17日的股东大会审议，并需取得中国证监会等相关监管部门的批准。
虽然中信证券表示，标的股权分割的理由是“交易金额较大，为便于成交”，但据本刊记者了解，45％的这块股权预备按原计划转让给北京国有资本经营管理中心（下称北京市国资经管中心），8％的股权也已初定买家。
北京市国资经管中心成立于2008年底，由北京市国资委组建，初始注册资金300亿元。该中心兼具国有资本经营与股权管理功能。北京市国资经管中心成立后，北京市国资委监管的大型国有企业股权被陆续划转至该中心。此外，中信建投副总裁殷荣彦自2009年2月起开始兼任北京市国资经管中心总经理。
按照85.86亿元的评估价格，北京市国资经管中心可能以不低于72.9亿元的价格接手45％的股权。而当初中信证券吃进华夏证券60％股权的价格不过16.2亿元。刨除历年分红及投入，粗略计算，当年45％股权的成本为12.15亿元，中信证券五年赚5倍。当然，今日羽翼已丰的A类A级券商中信建投与当年病入沉疴的华夏证券不可同日而语。不过，短短五年间，同是北京市政府操刀，国资从断臂求退，倏尔变为高歌猛进，可说是180度的转变。
中信建投总股本为27亿元，53％的股权对应挂牌价85.86亿元，相当于每股转让价6元。2009年中信建投净利润为26.06亿元，对应2009年净利润的PE倍数为6.22倍，对应2009年的PB为2.22倍。
国信证券研究报告认为，该价格高于市场预期48％。2009年以来市场预期其出售价格将不超过1.5倍PB。国泰君安研究报告亦认为，虽PE仅6.2倍，但PB略高于中信证券目前2.10倍的静态估值，好于预期，而且最终转让价格有可能略高于挂牌价。
也有分析师认为，此次转让比例高于预期，进度快于预期，显示中信证券面临较大压力，无奈忍痛割爱。
根据国泰君安的测算，转让将使中信证券获得一次性收益约72亿元，每股收益约0.81元，预计中信证券每股净资产显著增厚0.85元-0.90元。
得失之间
虽然转让价格好于预期，且转让将会给中信证券带来巨大的一次性收益，从而显著增厚当年业绩和净资产，但由于转让后中信证券对中信建投将由合并报表转为成本法核算，这将为中信证券的长期收益带来负面影响。国泰君安预计，如不考虑转让的一次性收益和中信建投的分红，中信证券净利润将由76.1亿元下降至63.2亿元，减少17％。而国信证券预计，“中信系”在经纪业务的市场份额将会有25％的下降，排名将会由第一降至第三。
中信证券在公告中表示，未来中信证券将继续大力推动直投等买方业务；通过持有剩余7％的中信建投股权，可以继续分享后者未来业绩增长带来的收益；将有选择地增设营业网点，提高经纪业务实力，逐渐抵消出售中信建投证券对经纪业务带来的不利影响。
中信证券没有解释7％作为持股比例上限的原因。一位券商行业分析师对本刊记者表示，保留不超过7％，根据有关监管规定，可能是为了将来中信建投上市时，中信证券能争取主承销商资格。
虽然有媒体报道，中信集团董事长孔丹5月曾表示没有出售中信证券股份或分拆中信建投上市的计划。但无论在中信建投内部或外界，均有一种意见认为，未来某时，资产质量优良的中信建投最终会走向上市壮大自身的道路。
“按照我们现在直投业务15％的利润来计算，收回的投资可以投入更多的项目，很难说这次股权转让会对长期不利。”中信证券的一位人士说。
尘埃尚未落定，中信证券与中信集团、中信证券与中信建投的关系已经日渐微妙。“在投行业务上，现在我们和中信证券已经是充分竞争关系了。”中信建投一位人士说。
第二步方案生变
按照2009年年底设计好的“两步走”方案，中信证券将把持有的45％的中信建投股权转让给北京市国资经管中心。其后，中信建投证券的另一股东汇金公司将把持有的40％中信建投股权转让给中信集团。汇金公司是中国投资有限公司（下称中投）的全资子公司。
如方案不变，转让完成后，北京市国资经管中心将持有中信建投45％，成为其控股股东；中信集团将对中信建投持股41.66％（直接持有40％，通过中信证券间接持有中信建投7％），成为参股股东；而另一股东将通过产权交易所拍得中信建投的8％，成为其小股东。
在方案设计中，中信集团的目标是成为持股数量较多的第二大股东。如果算上中信证券的7％，则中信集团在中信建投可有47％的投票权，超过第一大股东北京市国资经管中心的45％，依然对中信建投具有相对胜出的话语权。
但是，由于国家对于汇金公司定位的种种考量不断变化，汇金公司是否还会将40％股权转让给中信集团的方案变数陡增。
“我们当然希望留在‘中信系’，而不是变成地方券商。”中信建投一位员工表示。“汇金只是参股，北京市国资会成为主导。”
下半年即将召开的金融工作会议将讨论金融国资管理体系问题，一旦汇金公司被定位于金融国资委，其自身拥有的多家证券资产亦将拥有更大的腾挪空间，而不会受限于“一参一控”政策。
坊间传言，汇金公司反悔，中信集团可能鸡飞蛋打，中信建投就此单飞。
而接近中信集团的人士则表示，中信集团仅仅把对中信建投的投资看作配置之一，并无任何强留之心，一旦方案进行不下去，亦无所谓。
与此同时，中信建投内部因可能发生的人事变动躁动不安。比如，中信建投董事长张佑君等“中信系”领导可能回归中信集团，等候安排。
不过，接近交易的人士也表示，汇金未来仍可能转卖中信建投股权，中信集团仍有机会。
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