12日的一根放量长阴，基本宣告A股市场自9月底开始的逼空上涨已经告一段落。展望后市，政策预期可能重新主导市场趋势。
一方面，如果目前的通胀水平已经达到政策的容忍底线，则一系列限制涨价的行政性手段可能出台，并将大幅增加经济“硬着陆”的预期；另一方面，
内外压力制造大阴线
沪深大盘12日突遭空袭，双双完成近15个月最大单日跌幅。对于刚刚经历的“黑色星期五”，分析人士认为，这是多因素共同作用的结果。
从外部因素看，由于对美联储二次定量宽松政策已有充分反映，加之G20峰会正在召开，美元指数在探低75.63后，连续五个交易日呈现反弹格局。伴随美元指数反弹，原油、铜等大宗商品期货价格高位调整。对于A股市场而言，投资者一方面担忧大宗商品价格下跌对资源类权重股构成负面影响，另一方面又恐惧热钱从国内回流，进而打击市场。
从内部因素看，10月CPI涨幅达到4.4%。随着通胀高企，投资者担心监管部门会采取一系列紧缩措施进行对冲，而年内第四度提高存款准备金率，无疑强化了这一预期。
就在市场谨慎情绪逐渐浓厚的时候，“石化双雄”11日的表现给市场下跌提供了契机。11日，中国石油、中国石化双双在盘中冲击涨停，但就像近几年每次“大象起舞”就会引发“老鼠落地”一样，石化双雄的拉升反而击垮了投资者最后的乐观情绪，市场也就伴随着大象的舞步迎来了一个令人郁闷的“黑色星期五”。
似曾相识的通胀环境
本次下跌是内外因素共同作用的结果。而如果从市场调整的时点看，国内通胀数据走高无疑是促发调整最直接的基本面因素。
对于4%以上的CPI增速，稍有经验的投资者并不陌生。在2000年之后，A股共面临过三次类似的宏观环境，分别是2004年5月（CPI增速达到4.4%）、2007年6月（CPI增速同样达到4.4%），以及最近的2010年10月。
通过对上述三段高通胀时期进行梳理（通胀、宏观经济增速以及流动性情况），再结合A股市场的具体走势，可以发现这三个时期的宏观背景其实不尽相同。
首先，就2004年5月和2007年6月来说，这两个时期的共同点是通胀处于高位以及经济开始自高位回落。具体反映是CPI增速均达到4%以上的高位，而工业增加值增速或者已经开始回落，或者处于一轮回落的起点。但不同点在于，2004年5月后，流动性明显下降，如M1增速从2004年5月的18.60%持续下降至2005年3月的9.90%；而2007年6月过后的一段时间，流动性继续充裕，M1增速直到2007年11月才开始进入明显下降过程。这两个时期A股市场的走势也并不相同，2004年5月前后，市场进入到一个较长时间的调整过程；而2007年6月后，市场继续上涨，高点至10月中旬才真正出现。
其次，现阶段与2004年以及2007年也存在明显差异。2004年4月以及2007年6月，经济增速均已出现明显的自高位回落态势，并且在此后较长时间保持下降格局。但是，目前阶段，至少从工业增加值增速这一数据看，国内经济并未处于高位，而是处于从一轮减速中逐渐企稳的过程。
政策预期将主导市场走势
通过对三段高通胀时期相关数据的梳理可以发现，有两个因素可能对未来市场趋势产生重大影响，即流动性和经济运行。而这两个因素又恰恰都与政策预期密切相关。
一方面，流动性能否继续充裕。2007年与2004年高通胀时期，市场走势之所以存在差异，主要原因就在于流动性环境不同。由于流动性继续充裕，2007年市场在通胀高企后仍然能够走高；而由于流动性开始收缩，2004年的市场其实是伴随高通胀滑向了漫漫熊途。对于现阶段的市场来说，鉴于全球货币超发已成趋势，从中期看，流动性充裕的格局不会改变；但短期而言，政策对热钱的管理力度以及未来数月和明年的信贷投放规模，都存在较大变数，短期市场运行也势必会更受国内货币政策变动的影响。
另一方面，通胀与经济增长如何抉择。随着一系列宏观数据转好，加之微观企业经营渐趋活跃，市场预测政策未来的重点将从“保增长”转向“控通胀”。但更现实地看，由于本轮通胀并非由经济过热引发，而是更多基于天气、人口结构以及境外货币政策等“不可控”因素，因而采取传统宏观调控措施，比如行政干预，将通胀压制到一个较低水平，势必需要在经济增长方面作出更大的牺牲。对于只是刚刚有望实现“软着陆”的国内经济而言，政策“用药”一旦过猛，经济很可能“硬着陆”。由此看，未来政策调控的基调虽然已经能够确定，但力度方面存在很大不确定性。
正是由于政策的不确定性较大，市场可能在经历12日大跌后，短期内找不到确定的运行方向。换句话说，由于经济开始企稳加之流动性仍然充沛，市场短期并没有系统性风险；但同样，受制于高通胀和政策巨大的不确定性，市场也很难出现系统性机会。考虑到沪深大盘目前均已回到30日均线位置，即整个10月份市场参与者的平均成本处，在基本面未进一步恶化的情况下，短期市场的卖压预计将逐步减轻，市场也将迎来相对平静的弱势震荡期。
创上市以来最大跌幅 期指短线或延续弱势
王超
沪深300股指期货12日低开低走，主力IF1012合约收于3342.4点，大跌271.4点，跌幅为7.51%，创上市七个月以来最大单日跌幅。其他三合约分别下跌7.31%，8.54%以及8.34%。
分析人士认为，货币政策变化并不会给期现两市造成趋势性影响，不过，短期内周边市场纷纷大幅下挫，投资者应注意市场调整风险。
一德研究院分析师李婷婷介绍，在经历几个交易日的移仓后，12日IF1012合约持仓超过IF1011合约，晋升为主力合约。而其首日表现也确实令多头难忘：早盘该合约延续11日尾盘跳水之势，惯性大幅跳空低开84.8点，开于3529点，直接跌破20日均线及3500点关口，午后加速下挫，收盘时，50日均线掉头向下对合约形成较大压力，全天呈现震荡下挫格局。
同时，IF1012合约与沪深300指数价差再度收敛，IF1012合约升水50.17点，仍存在套利空间。目前来看，前期起到强劲支撑的10日及5日均线处压力巨大，且5日均线有下穿10日均线的势头，期指短期走势不容乐观，近期仍将回调。目前下方下跌空间打开，本周五迎来期指IF1011合约交割，短期内宜观望。
世华财讯分析师陶玮玮认为，11日、12日中石油、中石化大幅拉升，而以往经验表明，石化双雄强势表现后指数延续调整可能性较大，这对市场做多心理构成强烈冲击，加上美股走低和有色等大宗商品调整，均增强市场做空动能，令期指大幅走低。目前中美两国货币政策分道扬镳，美国再启二次量化宽松刺激政策，10月份以来以有色、煤炭抗通胀资源类股和以银行、钢铁等低估值优势的权重股强势表现进而推动指数呈现单边逼空行情的走势，已提前反映了该预期。因此，在上周美国二轮量化宽松政策兑现后，指数未再延续强势反弹趋势，而是受制于国内货币政策收紧和10月CPI再创新高预期的担忧情绪而呈现震荡格局。而该震荡区间在上周五被向下有效突破，弱势格局形成。
他认为，由于10日晚央行年内第四次上调存款准备金率、11日公布10月CPI同比增长4.4%以及石化双雄拉升近涨停等因素综合交织，市场情绪波动剧烈，目前指数处于高位，现货标的个股获利丰厚兑现欲望强烈，加上国内年内二次加息预期，短线期指或延续弱势。
美元 “王者归来”还是难脱颓势
葛春晖
美联储月初公布第二轮量化宽松政策（QE2）以来，美元走势不跌反涨。截至12日，美元指数已自76点下方反弹至78点之上。分析人士指出，最近一段时间欧债危机隐忧复燃，美元重新为避险资金所青睐，备受瞩目的G20首尔会议也助推了美元涨势。但市场对美元后期走势仍存较大分歧。
截至12日，美元指数已连续两日收于78关口之上。有交易员表示，从短期技术图形上来看，美元指数在78.3一线有明显压力，突破这一水平则有望升至79，否则美元仍将恢复弱势。
北京时间11月4日凌晨，美联储宣布启动新一轮量化宽松政策，美元指数一度大幅下挫，当日最低摸至75.63的年内低点。然而随着QE2尘埃落定，欧债危机阴霾再度成为市场关注的焦点，美元指数在随后连续反弹。
5日以来，爱尔兰、葡萄牙、西班牙等几个欧元区外围国家主权债券信用违约掉期（CDS）费率相继创下历史新高，显示市场对这些国家的偿债信心大幅下降。与此同时，美国最新非农数据和批发库存数据好于预期，反映美国经济出现起色。此消彼长之间，避险资金纷纷逃离欧元转投美元，美元对主要非美货币全面反弹。
此外，中国10月份经济数据公布后，由于担心中国会在通胀压力下收紧货币政策并导致需求下降，市场风险厌恶情绪继续蔓延，非美货币和商品价格普遍受挫，美元升势得到了进一步巩固。
上周召开的G20首尔峰会是提振美元走势的另一个重要原因。作为本次会议的核心议题，汇率和经济失衡问题在各国之间分歧明显，美联储的货币政策更是饱受诟病。当前国际舆论普遍指责QE2意在令美元贬值，因此在G20峰会召开之际，美元适时走升可以部分缓和国际压力。
对于美元的后期走势，市场仍存明显分歧。就欧元来讲，有观点认为欧债危机远未结束，预计欧元对美元未来三个月将由现在的1.37降至1.25；但也有分析人士表示，没有迹象表明本轮债务危机会像上次希腊债务问题那样蔓延至货币及金融市场，欧元对美元最终将摆脱困扰，并在2010年年底之前走强。美元方面，有观点认为，美国的经济基本面（包括金融系统和实体产业）远强于欧元区整体和日本等其他发达市场，如果未来美国经济数据继续向好，美元或将上演“王者归来”。而更多分析师指出，尽管G20首尔峰会上各国重申避免汇率竞争性贬值，但中长期而言，制造通胀和货币贬值仍是美国缓解经济失衡的重要手段，美联储再启宽松政策则意味着“弱势美元”的延续。
商品牛途不改 品种分化加剧
汤池
国内外期货市场12日均遭遇了近两年来最大的单日下跌。在国内23个商品期货上市品种中，13个跌停，棉花、糖、PTA等前期强势领涨的热点品种全部跌停。受此影响，国际期市也大幅跳水，以伦铜、美豆、原油为代表的外盘主要商品期货品种普遍创下3%以上的跌幅。
市场人士认为，本轮商品牛市以来，期货价格逐步走高，市场面临较大的调整压力，当前期积累的市场风险以大跌的形式集中释放之后，商品期货的牛市行情并不会改变，但后市各品种走势将出现分化。
三因素导致期市大跌
国内商品期货12日呈现出罕见的全线巨幅下挫的行情，共有13个期货品种跌停。农产品中的白糖、棉花、大豆、豆油、棕榈油、豆粕、菜籽油；有色金属中的沪铜和沪锌；化工品中的天然橡胶、塑料、PVC和PTA。
银河期货研究中心总监李哲表示，当前主导市场的依然是政策因素，虽然在CPI数据公布前，央行已经上调了存款准备金率，但针对CPI创出4.4%的新高，市场普遍预计后期针对大宗商品价格的调控力度将进一步加强，对调控预期的强化及紧缩政策的增强是12日大跌的市场背景因素。
其次，商品期货在经过前期连续上涨后，多头获利回吐的压力增强，抛盘的增加对期货价格的继续上行形成了非常强劲的打压；而美元指数在近期连续上涨，作为大宗商品的标价货币，美元的强势对大宗商品价格的上行形成较大压力，也引发商品期货高位调整的重要原因。
此外，从近期涨幅最大的糖、棉花等热门品种的走势来看，除了自身基本面的支撑外，资金因素也对价格的上涨起到了推波助澜的作用。目前来看，这些品种的基本面并没有发生根本性改变，在一定程度上对价格形成支撑，但在政府调控政策的逐步作用下，资金因素对期货价格的影响将逐渐减弱，相关品种的上涨幅度将受到限制，震荡整理的需求加大。
商品“快牛”或变“慢牛”
北京中期期货研究院院长王骏认为，本轮大宗商品价格的持续上涨是由多极性世界经济体的增长周期不一致造成的。中国经济正在快速增长，并正处于经济由“量”到“质”的调整期，在此过程中出现温和通胀，部分产业结构不合理、产能过剩等现象也属正常。
“欧美等发达经济体与新兴市场经济体都在世界经济中起着重要的作用，近期大宗商品的强势，主要是由于各个经济体的增长周期不同造成的。”王骏表示，从过程上来看，印度、澳大利亚、巴西最先复苏，复苏时对商品和资源的需求非常旺盛，拉动了对大宗商品的需求；随后，中国经济进入复苏阶段，又拉动一轮商品的增长；当前，欧美进入经济复苏初期，对商品的需求还在不断拉升。市场上充裕的流动性也是大宗商品价格上涨的重要因素，但本轮商品市场的牛市不能简单用资金拉动的观点来看，各经济体“你方唱罢我登场”的持续消费需求，成就了这一轮商品市场的大牛市。
王骏认为，鉴于国内通胀警报已经拉响，央行在一个月内采取“组合拳”——加息与两次上调存款准备金率，预计货币政策将逐步紧缩，短期内势必对商品市场走势构成压力。期货市场将会出现波动加大的特点，不同品种的走势将逐渐分化，具体来看，金属与谷物等品种受到强劲、持续的需求拉动将延续牛市，而部分农产品和化工品种将出现理性回归。总体上说，商品牛市行情将由前期的“快牛型”转为“慢牛型”。
各品种走势将分化
一些市场人士认为，前期大宗商品价格涨幅过快和过高已经脱离了正常的轨道，形成了一定的泡沫，商品市场有回归理性的要求。但目前国内大宗商品的基本面并没有发生转折性的变化，期货市场短线出现的剧烈波动主要还是资金获利盘了结和止损单出清造成的。
数据显示，今年下半年以来，国内商品市场出现了急速拉升走势，棉花暴涨68.07%、天然橡胶猛涨63.55%、棕榈油涨幅为40.55%、PTA上涨了42.98%、塑料升幅为31.51%、白糖涨幅达37.86%。
李哲认为，在前期品种上涨行情中，两类商品品种最具代表性。一类是货币属性较强的品种，比如黄金和有色金属；一类是受益于基本面强劲支撑的品种，如棉花、白糖。这类品种在产量上具有较强的刚性，由于天气、自然灾害等因素造成了产量的下降，进而产生了较大的供需缺口，推动了这类品种价格的上涨。
在全球流动性泛滥的大背景下，多数国家的通胀压力依然存在，后期对外依存度较大的豆类、油脂类品种仍有向上空间，短暂调整后，中长期仍有望有较好表现；在全球货币体系问题没有解决的前提下，黄金、铜等货币属性强的品种仍有走强可能，后期仍可关注。由于政策占据市场主导，对于国家重点调控的品种，投资者应该规避风险。
接受中国证券报记者采访的业内人士表示，从市场表现来看，12日的大跌改变了市场上涨的节奏，但大多数品种中长期向上的趋势依然没有发生根本性的改变，尤其是流动性充裕的格局依然存在，这将对商品价格维持较高水平提供支持。后期期货市场走势或出现分化走势：一些前期涨幅过小的品种仍存向上空间，涨幅过大的品种由于政策性风险的强化，上涨空间将收窄。期货市场仍在等待政策风险的释放，大跌后，市场存在修正要求，进入震荡市的概率较大。
“市场最确定的就是其不确定性，不确定性的存在导致了市场的剧烈波动。”业界专家表示，遭遇本次大跌之后，投资者对期货市场后市大可不必过于悲观。而“黑色星期五”的到来，也给国内期货市场上了一堂生动的风险教育课，惨痛的教训将使期货投资者在今后的投资策略上变得更加成熟和理性。同样,这也给期货公司、期货交易所和监管部门提出了风险控制的新课题，再次提醒我们加强期货市场的风险监管，进一步完善市场制度建设。
观点
银河证券：中期趋势尚未逆转
短期来看，上调存款准备金率对市场的影响有限，近期再次出现紧缩货币政策的可能性较小。同时，由于目前国内经济基本面向好的局面没有改变，贸易顺差高位运行将继续带来人民币升值预期，增加了热钱流入的可能，流动性充裕的格局短期难以改变，宽松的环境仍会给市场提供较大支撑。中线继续看好低估值蓝筹、新兴产业、抗通胀与大消费概念的机会。
西南证券：震荡盘跌概率较大
历史经验表明，如果后势持续暴跌，那么运行时间往往会很短暂，如2007年的“5·30”行情，股指很快就会回升；然而，如果迅速出现反弹，则会演变为震荡盘跌，跌势持续时间就会拉长，下跌空间也会很大。目前来看，出现后者的概率较大。操作上，投资者应把握反弹时机，降低持股比例，本周大盘虽会出现反弹，但将延续盘跌走势。
太平洋证券：中线继续看好
上周五的暴跌不仅回补了前期3087点的缺口，而且将近4周的涨幅全部回吐。从图形上看，本次大跌与2007年2月27日的走势颇为相似，而且不难发现：流动性充裕、通胀预期增强、货币政策从紧预期加重，这些因素都与2007年年初的市场环境大致相同。因此，近期大盘受货币政策扰动短期出现剧烈波动属于正常现象，中线在流动性宽裕的格局下仍可继续看好。预计本周大盘还需在3000点一线整固，投资者可把握通胀和战略新兴产业政策两条主线，深挖结构性机会。
申银万国：行情不会就此见顶
从趋势上看，上周五暴跌有“假摔”的可能，行情就此见顶可能性很小。首先，调高印花税传闻已被澄清；其次，市场流动性依然充裕；最后，短线“搅局”的中石油后续并不具备持续走强的基础。由于周末消息面平静，投资者信心有望恢复，技术形态也保持进三退一的强势向上节奏。在短线洗筹结束后，沪深股市有望重拾升势。
华宝证券：本周市场或宽幅震荡
美联储第二轮量化宽松政策出台后，美元指数将会有一波反弹，A股指数的波动因此会加大，预计本周市场将在2960-3039点之间做宽幅剧烈震荡，极限低位在2890点左右。由于本轮通胀周期刚刚开始，资源品价格仍在上升趋势中，继续推荐有色和煤炭行业，投资者可以逢低积极介入。中长线投资者可以继续逢低布局“十二五规划”重点鼓励发展的新兴战略产业，比如新能源、新材料和新医药等板块。
第一创业：流动性有望持续充裕
权益市场流动性充裕的局面应能维持较长时间，首先是银行利率大幅低于通胀水平，持续的实际负利率会导致存款搬家，而房地产及实物商品市场投资受限，投资方向唯有权益市场；其次是人民币升值预期强烈，热钱会持续流入，进而支撑权益市场资金面；而股票市场的新增资金必然会首选业绩优良、估值低廉、极具安全边际的大蓝筹板块。
（张勤峰 整理）
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