治理通胀宜优先选择人民币有序升值

　　上周末，央行年内再次上调存款准备金率0.5个百分点，表明央行的紧缩性货币政策并没有因为1月份CPI数据低于市场预期而有所调整。迄今，央行采取上调存款准备金率、加息和央票的正回购等紧缩性政策措施，目标是要遏制当前通胀上升的较大压力。但问题是央行主动性采取紧

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　　之所以这么讲，是因为专注于调节国内需求的紧缩性政策措施，对经济增长放缓的影响较大。例如，上调存款准备金率、央票的正回购操作都是旨在收缩目前银行体系内的过剩流动性，结果是势必会减少货币供应，降低经济中的货币需求。另外，上调利率会对投资形成较大的波动，降低投资需求对经济增长的显著拉动效应，如投资需求对2010年GDP增长的贡献率为54.8%，拉动GDP增长5.6个百分点。据此分析，实施紧缩性政策措施，将透过降低货币需求和投资需求等，引起未来经济增长放缓，扭转目前物价上涨趋势或缓解当前通胀压力。从这个角度来看，奉行紧缩性政策措施，仍不失为当前积极应对通胀压力的有效方法之一。

　　但问题的另一面是，实施紧缩性政策措施很可能会引起国内需求下降幅度较大的不确定性风险。因为，如果流动性收缩幅度较大、利率上升幅度过快，不仅会引起投资需求的下降，而且还可能引起消费需求的萎缩，最终导致国内需求的意外下降，使得经济增长难以摆脱对出口增长的过度依赖。这提醒我们，如何把握紧缩性政策措施的“度”至关重要，即在实现遏制通胀目标的同时，又要极力避免调控政策用力太过或太猛而引起未来中国经济的“大起大落”。

　　反观优先实施有序升值的汇率政策的部分政策效果，适度加快人民币的有序升值速度，尤其是明确升值预期，从理论上可以降低贸易顺差规模，缓解热钱流入的压力，达到收缩银行体系内过剩流动性的调控目标，减轻因流动性过剩引发物价上涨或通胀上升的较大压力。因为，贸易顺差导致了外汇占款激增，外汇占款又“挤占”了基础货币的投放渠道，最终成为导致中国经济体内流动性过剩的重要原因之一，结果是将不断抵消央行实施收缩性政策措施的已有效果。

　　特别是由于目前中国的通胀压力带有明显的输入性通胀特征，随着目前农产品、国际油价等大宗商品价格的持续上涨，输入性通胀压力对中国的影响程度可能还会增大。在这种市场背景下，如果人民币的升值幅度能更灵活一点，从理论上可以降低进口产品的价格与成本，减轻输入性通胀对当前中国物价上涨的较大压力。

　　上述分析表明，由于实施紧缩性政策措施更具有主动性特征，尽管其治理通胀的效果可能会更快、更显著一些，但如果宏观调控的“度”掌控不好，对内需收缩的影响将更大。相反，实施人民币有序升值的汇率政策，对抑制外需增长可能会产生一定的不利影响，但可以减轻对内需波动的干扰与影响，消除外部因素制约或影响央行实施紧缩性政策措施的调控效果，特别是人民币的有序升值本身会产生类似紧缩性政策措施的调控效果，对经济增长也具有一定的收缩影响。

　　鉴于人民币有序升值的汇率政策既能起到遏制通胀压力的显著效应，又不会对未来经济增长放缓造成较大的负面影响，以笔者之见，未来央行治理通胀压力的政策选择顺序与组合应当是——以紧缩性政策措施配合人民币有序升值的汇率政策，充分和优先发挥汇率政策在治理通胀与降温经济之间的协调、平衡作用。通过这样的政策组合，既可以达到通胀治理目标，又可以避免未来经济增长可能出现过度放缓。

　　当然，坚持人民币有序升值的汇率政策，必须“以我为主”，不必屈服于外在压力，同时要看到汇率调整对未来中国经济增长的正面影响。可见，对央行来讲，优先选择人民币有序升值的汇率政策，或许是当前治理通胀的次优选择。现在，是到了发挥汇率政策在当前宏观调控中显著作用的时候了。