来源：搜狐财经
作者：陈德胜
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美联储两轮量化宽松政策所推进的“货币创造”，并没有转化为经济复苏所需要的“信用创造”。这导致量化宽松政策之下，美国实体经济复苏收效甚微
6月底，美国第二轮量化宽松政策到期，美国的货币政策将何去何从？美联储何时收紧货币政策，是否会推出第三轮量化宽松计划（QE3）更成了国际关注焦点。
迄今为止，美联储已经实施了两轮量化宽松政策。第一轮（QE1）从2008年11月到2010年6月，美联储回购了约1.35万亿美元的政府债券、抵押贷款证券和其他“有毒资产”；第二轮（QE2）从2010年11月到2011年6月底，美联储再回购6000亿美元的政府长期债券。通过发行货币直接向市场注资，是量化宽松政策的典型体现。
美联储在经济复苏后违背常规继续推出QE2，无非是想转嫁国内棘手的经济问题。但从实施QE2以来，美国经济出现复苏放缓，经济刺激措施在扩大就业方面的效果远低于预期，由此看来，美国国内经济问题没能得到有效解决。这从以下三个方面可以得到很好的证实。
第一，美国经济增速放缓。2010年三季度，美国GDP增速为2%，第四季度增至3.2%，但在今年第一季度骤然下降至1.8%。远低于2010年最后一季度的GDP增速（见图1：美国GDP的季度增长率）。
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| 图1：美国GDP的季度增长率，数据来源：美国国家经济研究局，作者整理 |
美联储两轮量化宽松政策所推进的“货币创造”，并没有转化为经济复苏所需要的“信用创造”。这导致量化宽松政策之下，美国实体经济复苏收效甚微。2010年至今五个季度的GDP增长，几乎全部可以用“美国政府的财政刺激和企业补库存效应”来解释。只不过量化宽松的时间恰好同财政刺激、企业补库存的时间重合，很容易让人们把后者对经济增长的贡献视为量化宽松的成效。
第二，就业市场未见起色。2010年11月全美失业率为9.8%，今年3月下降至8.8%，但5月反弹至9.1%（见图2：QE2实施以来美国的月失业率）。QE2未能达成促进就业和经济增长的“终极目标”。
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| 图2：QE2实施以来美国的月失业率，数据来源：美国劳工部，作者整理 |
另据美国劳工部数据，自2010年8月QE2计划首次亮相至今年5月，美国全职就业岗位增加了70万个，与此同时，兼职岗位的数量下降了60万个。这意味着，QE2所投入的6000亿美元，仅仅是将60万个兼职工人转变成了70万个全职工人，净增就业量少得可怜。
第三，通胀率大幅攀升。QE2虽然达成了防止美国陷入通缩的目标，但必须看到，如今的美国通胀率已从2010年11月的1.2%，大幅上升至2011年5月的3.6%，创近年来新高，美国经济已经陷入通胀高企的困境（见图3：2010年8月至2011年5月美国CPI走势）。
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| 图3：2010年8月至2011年5月美国CPI走势，数据来源：美国财政部，作者整理 |
此外，量化宽松政策对全球的资产价格产生了重大影响。在量化宽松政策话题的主导下，美元大幅贬值，大宗商品价格暴涨，贵金属价格更是不断刷新历史纪录。刚刚从上一轮金融危机中走出，全球资产价格新的泡沫就已经在迅速形成。
QE2退场之际，美联储是否会冒天下之大不韪，实施第三轮量化宽松政策？
第一，QE3不会马上推出。美联储现在面临的问题是，美国经济已在最近几个月显示出失去增长后劲的迹象，与此同时，国际大宗商品价格飙升敲响了通胀的警报。因此，美联储继续维持低利率刺激经济增长，避免通货膨胀，是当前的最佳选择，QE3不会马上推出。
第二，美国货币政策会经历一个政策观察期。货币政策具有一定的滞后性，所以美联储接下来可能会观察一下QE2在未来一段时间内对美国经济产生的效果。在政策观察期内，美联储将维持其资产负债表规模保持不变，随后相机抉择，逐月微幅回收流动性。
第三，QE2的退出并不意味着量化宽松的结束。事实上，美联储即便不推出QE3，也不意味着其量化宽松政策的结束。一方面，对经济前景的谨慎态度，将令美联储在较长时期内继续保持零利率政策不变；另一方面，美联储已明确表示将利用总额达2.6万亿美元的证券投资组合所得收益进行再投资。这意味着其创造出的天量流动性仍将继续留在系统内，未有丝毫撤出。
第四，QE3的推出与否，完全取决于美国经济的未来走势。美联储肯定会把美国的核心利益放在首位。所以，在宏观经济数据并不乐观、失业率未见好转的情况下，美联储将根据美国经济复苏、就业等情况相机决策。如果美国失业率连续两个季度出现反弹，并在2011年底上升到9.5%以上的水平，那么实施QE3是极有可能的。
（作者系国家信息中心博士后，西南财经大学教授、博士生导师。）
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