530只牛股解剖机构行为：追涨杀跌 操作更像是散户

　　张勇

　　A股市场最近的十年是公募基金等中国机构投资者快速发展壮大的十年，机构的行为也与个人投资者的利益有着越来越密切的关系。

　　然而基金等机构的表现并没有为投资人带来太多的惊喜。数据显示，截至2011年三季度末基金资产管理规模为2.13万亿元，比年中的2.36

相关公司股票走势

• 海通证券

　　据WIND数据系统显示，截止到2011年11月底，过去十年中中国A股股票的数量增长了2倍多，市值翻了近5倍；但如果以上证指数为例，指数只是上涨了500点左右，涨幅仅有两成，年化率仅为2.49%，甚至不及同期的银行存款利息。因此，十年来A股的投资者想要获得盈利并不是一件容易的事情。

　　本文通过对2001年以来的几百只曾经的牛股进行分析，发现机构的投资行为正在逐渐“散户化”，这说明个人投资者试图通过对机构、尤其是公募基金的选择而获利的难度在增加。

　　潜伏不足

　　通常来说，“牛股”是对那些在一个时间段内，涨幅远远高于其他个股的股票的俗称。

　　通过筛选，自2001年中期以来一共有530家上市公司的股票符合牛股条件，而其中涨幅最大的10只股票，都大幅度跑赢了过去十年指数的最大涨幅（998.22-6124.04）。其中海通证券名列榜首，十年来最大的涨幅高达7785.34%，年化的复合增长率达到了惊人的154.77%。

　　我们分析了机构在这些牛股的进程中的参与行为，对于公募基金等机构投资者而言，由于资金量很大，短时间快速建仓几乎难以实现，而且冲击成本很大，因此在股票市场里，是否能够做到在牛股中的潜伏就变得非常重要。

　　通过WIND数据系统的分析，我们发现在530只股票的潜伏期内一共出现了5941个机构投资者身影（剔出一般法人机构），平均每一只股票当中出现基金的家数为11家。如果直观地去看的话，总体感觉这些机构的表现还是相当的不错，可是如果对上面的数据稍加分析的话，可能真的会让广大普通投资人感到失望。

　　实际上，343家股票在其开始连续上涨之前的半年时间内，只有10家以内的机构成功地潜伏进去，享受到后面股票连续拉升所带来的投资收益。

　　如果我们把潜伏家数在0-10之间的股票再进一步的分析，就会发现一个很有趣的现象，在大部分股票启动之前的潜伏期内，机构基本上并没有怎么介入进去，从某种意义上说机构的择时能力并没有大家想象的那么的精准。

　　总体而言，通过潜伏期的行为分析可以发现机构投资者的择时能力并不强，并且买入时点明显有滞后性，也喜欢扎堆。

　　追涨与短线思维

　　我们在分析过机构投资者潜伏期内的表现以后，则要进一步观察机构投资者在面对股票上涨之后的表现如何。

　　如果将潜伏期内对应的机构家数和股票达到最大涨幅的时候对应的机构家数进行了一个对比，就能发现只有19%的股票在上过程当中，机构的家数是出现了减少的。而在其余股票中，不同程度的有新的机构进场，其中大概56.6%的股票主要集中在1-40这个区间内，意味着在股票上涨过程当中，机构的数量增加超过一半在这个范围内。

　　这种现象在涨幅前十名的股票身上表现得更为明显，平均有120家新的基金进入这十大牛股当中。从某种意义上来说，在股票连续上涨过程中，一般都是会吸引到新的机构投资者入场的，机构投资者追涨的意愿还是比较明显的。

　　我们用达到机构最大持股家数对应的时间减去达到最大涨幅对应的时间，去进一步分析机构的投资行为，可以发现在这些牛股当中，高达67%的股票机构采取的都是一种追高的策略，只有12.8%的股票当中可以做到成功逃顶，其余基本上是在距离股票价格峰值出现还有一年以上的时间（包括一年）就对股票进行抛售了。

　　按照通俗的说法，就是在整个操作过程中，机构投资者要么就是买晚了，在高位加仓被套，要么就是卖早了，在低位减持错过超额收益。

　　市场变迁下的机构行为

　　我们通过研究机构投资行为数据可以发现，2001年到2003年，机构投资者参与的股票占所有股票的比例还是很低，基本上都是8%以下，也就是机构大部分的资金集中在少数股票当中。

　　这一现象的发生主要还是受到当时整个市场环境的影响。2000年前后，在整个中国A股市场，坐庄非常盛行，包括大家耳熟能详的德隆系、中科系等，因此不能排除基金公司也采取类似方法来获利。

　　而从2003年底之后，机构参与股占全部A股的比例开始出现了大幅度的增长，出现这一现象一是因为2003年底开始，基金管理资产的整体规模出现了大规模的增加，2004年上半年增加的资金规模就超过了1200亿元。而规模的迅速扩大且由于一些规则的限制，使得基金不得不寻找更多的投资标的。

　　另外一些外部情况也逐渐让机构行为开始发生变化，例如QFII的进入给中国资本市场带来一些不同的投资理念，而一些著名的庄家资金链断裂、股票重挫以及国家监管层对于恶庄进行的打击，使得以“坐庄”为目的的集中持股开始慢慢消失。

　　总体而言，通过对机构投资者的分析，我们发现机构投资者自从2003年以后，机构散户化的现象开始逐步地显现。

　　首先体现在股票购买的数量上，从以往的重仓个股到广撒网追求所谓的优化投资组合，机构覆盖个股面逐年扩张，越来越难看出机构依靠自身研发能力所获得的个股深挖的投资机会。

　　其次是对于股票的操作上采取的交易策略，更像是散户行为，在股票拉升的过程当中进场，出现了集体被套在高位；或者是卖出时间较早，无法获得股票拉升时的收益。

　　这对于广大投资人的启示在于机构普遍面临短期业绩排名压力，以及股票数量购买的限制等因素，使得机构扎堆持有个股现象变得越来越普遍。

　　分析人士指出，以上研究对于个人投资者有着不少的启示：对于机构扎堆持有的个股，尤其是业绩增长突然低于预期的个股，或者是机构数突然大幅上升的个股，还是需要保持一定的谨慎态度；但是对于只有少数机构持有的股票还是可以给予更多的期待。