投行竞技 龙年迎来四大变局(图)

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　　IPO市场变化频繁 超募“蛋糕”缩小 销售能力承压 债市大扩容

　　本报记者 钱杰

　　尽管新一轮发行体制改革措施尚未公布，但对政策最为敏感的投行界人士早已嗅到了行业剧变的气息，正如一位业内领先的投行负责人所言，投行大变局在即，未来几年竞争格局充满 变数，今年很可能是未来五年的“分水岭”。

　　接受中国证券报采访的多位券商投行人士预计，随着发行体制改革的深化，投行业务将迎来IPO市场变化频繁、超募“蛋糕”缩小、销售能力承压和债市大扩容等四大变局，投行之间的“血拼”会更加激烈。

　　招兵买马 激战IPO

　　投行老将、原平安证券总裁薛荣年将转投华林证券的消息引起市场广泛关注，当事人双方对此均未予以否认。知情人士透露，这意味着华林证券的业务重点将从经纪业务全面转向投行，尤其是IPO业务，去年底刚从平安证券离职的薛荣年此时加盟华林，不过是与之前先去的投行团队会合。

　　其实，华林证券的这一转身，在去年下半年已悄然开始，一直靠经纪业务和债券承销吃饭的华林证券去年8月突然不惜掷下数千万元从平安证券投行挖走薛荣年“爱将”龚寒汀率队的20多位精兵强将，主攻中小企业IPO业务。接近华林证券的人士向中国证券报记者透露，平安投行旧部为华林证券带来了十几个IPO项目。

　　去年一年盈利仅2000多万元的华林证券之所以敢砸重金挖角，主要还是看好未来IPO业务的创收能力。在行情惨淡的2011年，券商盈利骤降五成，三大传统业务中，经纪和自营遭遇业绩“双杀”，唯有投行收入屹立不倒，成为许多券商盈利下滑的“缓冲垫”。不完全统计显示，投行业务对券商业绩的贡献占比近年来持续上升，已公布2011年年报的57家券商去年投行收入在营业收入中的占比已达17.16%，较2010年同比增加三成。翻阅2011年年报不难发现，绝大多数业绩下滑较少的券商都离不开IPO承销业务“输氧”。

　　弱势行情中，投行所释放的创收威力引起了许多中小券商的重视。除华林证券外，不少在佣金战中“受伤”的券商今年开始纷纷转攻投行业务，并将中小板和创业板IPO作为未来两三年的主要盈利增长点。以证券行业竞争最为激烈的深圳为例，金元证券、中山证券等中小券商今年均在招兵买马，试图从IPO盛宴中分得一杯羹。

　　“毫无疑问，中小板和创业板IPO业务仍是未来两三年大多数国内投行的主要盈利点，随着越来越多券商参战，今年IPO竞争会更加激烈。”一家专注于承销中小公司项目的券商投行人士分析道，“国内投行业目前就处在"春秋战国"时代，各家乱军突围，即使是排名靠前的券商，江湖地位也并不稳固，随时有被赶超的可能。”

　　尽管2012年才刚刚开始，但从证监会2月1日公布的IPO申报信息看，今年投行IPO承销竞争的激烈程度已初露端倪。截至今年1月底，64家券商投行共申报了485家IPO（不包含中止审核项目），除排名第一的国信证券以42个项目明显领先外，排名前八的其余几家券商储备项目十分接近，差距并不明显。

　　超募落幕 寻找新出路

　　随着发行体制改革的深化，投资者对新股认购将逐步回归理性，一级市场发行市盈率逐步走低，IPO超募盛宴面临曲终人散的局面。与之对应，投行所获得的超募资金承销收入也将大大缩水。

　　业内人士透露，中小板和创业板公司上市时一般采取超募部分按比例提取，或者与相关券商协定以一口价的形式确定保荐机构的提成，超募资金的承销提成在投行的承销费中占比很高。近期随着新股不败神话的破灭，投资者打新热情迅速降温，新股超募现象已明显减少。国信证券副总裁兼投资银行事业部总裁胡华勇认为，新股发行正在由卖方市场变成买方市场，未来网下配售比例提高后，买卖双方的博弈的强弱对比会发生更大变化。

　　深圳一家券商投行负责人指出，今年新股发行体制改革将会提速，主要着力点是改革承销和定价环节，存量发行、改良式荷兰招标、主承销商拥有自主配售权等改革措施均有望推出，这些措施在增加新股供应量的同时会提高针对机构的网下配售比例，在询价过程中乱报高价的机构将为自己的不理性行为付出更高的成本。这些改革措施将促使投资者加速回归理性，发行市盈率会继续走低，新股超募之风或将戛然而止。

　　一位资深保代更是坦言，随着超募盛宴的结束，投行单个IPO项目的收益将明显下降，过去两年投行粗放式发展的野蛮生长期将画上句号，投行人员的收入今年可能会下降。尤其是保荐代表人签字权扩大后，保荐代表人的薪酬今年会明显走低。

　　一边是更多投行加入IPO竞争，一边是超募承销费缩水，这令一些IPO业绩居前的投行也明显感到了威胁。多家券商投行内部一改以往只看重IPO的单兵作战计划，提出了精耕细作的大投行战略，要求深挖客户需求，并整合公司各业务板块资源为其提供服务，力争从上市前的融资到IPO再到上市后的再融资、债券发行、并购重组等需求一网打尽。

　　债市扩容 开辟新天地

　　除了新股发行体制的改革外，债券市场大扩容也是投行人士最为关注的变革之一。今年证监会已采取缩短审批流程、开通审批绿色通道等一系列措施来推进公司债的发展，证监会主席郭树清还在多次讲话中提及今年将大力发展债券市场，显著提高公司类债券融资在直接融资中的比重，研究探索和试点推出高收益企业债、市政债、机构债等债券新品种。多位投行人士预计，2012年将是债市大幅扩容的一年，投行将迎来新的业务机会和创新机会。

　　安信证券投行相关人士表示，目前我国交易所债券和股票融资比例为1：7.68，债券融资严重落后于股票融资，必然要大力发展债券市场。未来公司在投行业务发展上，将加大对债券业务的资源投入，并实行倾斜政策。

　　“过去两年决定投行名次的主要是IPO业务，今年债券承销的业绩也至关重要。”胡华勇表示，国信证券今年将加强债券承销能力，积极布局债市机会。

　　有投行人士指出，债券承销费率远低于股票承销费率，因此债券承销的规模尤为重要，在债市大扩容的机会面前，一些主做大项目的标杆券商和股东背景强大的综合型大券商或许更有优势。而中小券商的机会将主要集中在针对中小企业的高收益企业债承销业务上。

　　定价分化 打出销售牌

　　新一轮发行体制改革的实施，将明显改变买卖双方博弈的强弱对比，也对投行的销售能力提出不小挑战。

　　目前A股的承销是20%网下配售，80%网上公开认购，但国际成熟资本市场多是网下配售占比高，网上公开认购占比少，例如香港是90%网下配售，10%网上认购。接受中国证券报采访的投行人士普遍认为，加大机构网下配售比例将是未来改革的方向，此举将加大一级市场机构供给量，提高机构报价的严肃性和敏感性，缓解网下配售供不应求的矛盾，让机构真正对自己的行为负起责任。当然，这也会提高买方机构的议价能力——在风险意识的作用下，投资者完全可能用脚投票从而导致发行失败。

　　“以后投行要解决的重点问题恐怕不是怎么过会，而是过会后怎么找到投资者将股票卖出去。”一家业内排名居前的投行人士告诉中国证券报记者，过去几年IPO市场都是严重供不应求的卖方市场，投行主要的精力都放在使项目顺利通过审核上，项目过会之后基本坐等机构来买就是了，并不具备很强的销售能力。八菱科技和朗玛信息的中止发行，让投行首次意识到了销售能力和保荐能力同等重要。今年即将推出的发行改革措施，将会考验许多投行的销售能力。

　　投行的核心竞争力是定价，而支撑定价的是买方。发行制度改革后，投行的定价能力将迅速分化，投行和企业的相互选择也将更加市场化。“以往派两个优秀的保代来负责项目保荐，项目过会了，客户就很高兴了，但今后客户可能还会关心投行的承销能力怎么样，能不能帮他把股票卖出去。”胡华勇表示，国信证券投行内部已经明确提出要提高销售能力，从保荐型投行向“保荐+销售”投行转变。

　　面对这一变局，一些先知先觉的券商已经开始加强投行销售力量的建设，最先受到重视的就是券商负责对接投行和询价机构的资本市场部，深圳一些券商明确提出要加大资本市场部人员配置，建立清晰的销售机制和专业销售团队，将销售真正融入投行体系。