高盛另类承销术：做低发行价，猎取投资收益？

　　当各路投资者正在为新一代的互联网公司是否值这么高估值而吵得不可开交时，却没有想到，在上一轮“互联网泡沫”破灭前夕，会有投行故意压低一只股票的发行价，为的却是从投资客户那里获得更多的利润。

　　最近，一份长达65页针对高盛的法律诉讼文件被公之于众，Sullivan & Cromwell律师事务所2013年1月11日向纽约州上诉法院出具的ECB I 诉高盛案 (ECB I v. Goldman Sachs) 的一份补充文件显示：高盛在一单互联网公司的IPO中，故意做低发行价以便从客户的回扣中得到多于其IPO佣金数倍的收入。

　　这家公司叫eToys，是一个主营玩具的电子商务网站，也是上世纪末互联网创业大潮中的“弄潮儿”之一。

　　1999年，该公司在高盛的帮助下实现了IPO，发行价为20美元，总发行量为820万股，筹资1.64亿美元。按照7%佣金比例，高盛在这单IPO中的收入为1150万美元。

　　eToys开盘时股价达到78美元。初看之下，精明的高盛投行保荐承销工作没有做好。

　　假设高盛能够将IPO的价格从20美元提高到40美元(eToys上市后几个月，大部分时间股价都徘徊在40美元左右)，那他们就可以多拿1600万美元的佣金，但高盛却没有这么做。

　　事实上，作为世界上最会赚钱的投行之一，高盛显然有更厉害的招数让自己挣钱。在这单IPO中，高盛的销售代表要求投资客户将首日投资收益的30%~50%作为佣金返还给他们。

　　投行IPO业务防火墙规则中，通行的做法是：承销人或者内幕知情人，被禁止用自营盘买卖承销的股票。但上述高盛的做法，采用借道客户，分取投资收益的做法成功绕过了防火墙规则。

　　高盛的销售代表果然没有失望，eToys开盘时股价达到78美元，这意味着高盛的客户在这个时点净赚了4.75亿美元。大部分时候，投资者都会在开盘后将股票直接抛售，因为一般来说这样的股价不会维持很久。假如高盛拿到收益的40%作为回扣，那么高盛将获得1.9亿美元的收入，远远超过由于做低股票发行价而造成的损失。

　　“承销机构销售股票会向买卖股票的投资者收取一定的手续费，一般是按照每次交易额的比例收取，但显然不应该是针对投资者的收益部分收费。” 深圳一家会计师事务所的合伙人在接受《第一财经日报》采访时表示。

　　“国内券商的IPO收费包括两方面：一是上市辅导费，这部分费用一般是固定的；二是发行承销费，一般按公司募集资金总额的比例收取。无论是主承销机构还是分销机构，他们的收入来源都应该只是公司支付的佣金，IPO募集资金后，股票的涨与跌，收益和亏损的都是持股人。”上述合伙人进一步解释道。

　　那么为什么不揭穿高盛的把戏呢？时任eToysCEO的托比·兰克（Toby Lenk）在2006年被问到对该事件的感想时，他声称并未因此对高盛不满，同时含蓄地表示惹恼投行并不是个好主意。

　　事实上，并没有任何法律规定投资者不能以回扣的方式回报投行，特别是在当时的情况下，投资者为了能获得最炙手可热的股票，并且长期保有分销的席位，不得不与投行保持良好的关系。

　　相较于国内本土券商：在IPO询价时，众多券商为了获取更多的承销佣金，不惜采取种种手段抬高发行价。但这样的结果是，大批的劣质公司超募发行，导致资源错配，但令人疑惑的是：即便如此，本土券商也没怎么挣到钱。被保护了十余年的券商，仍然没有一家可以比肩高盛。