文 ／ 瞭望周刊记者 王健君
7月数据显示，央行6月份以来回笼资金的步伐已开始放慢，货币市场出现“解冻”迹象。这在某种程度上表明，央行一年多来对经济过热进行的“灭火”行动成效明显。
市场为这一数字松口气的同时，信贷的强力收缩也引来种种争议。根据央行统计，2004年上半年央行净回笼3800多亿元资金。相比较，2003年全年央行仅仅净回笼750多亿元资金，仅为今年半年的1／5弱。
“前一段时间，我们担心投资增长过快，而现在则担心投资萎缩过快和大量产生新的银行不良资产。”银河证券高级经济学家苑德军这样表述自己的看法。
不过，如果把“板子”打在央行身上，实在有些冤枉。在此轮过热的始发过程中，央行是“起个大早赶了晚集”。如果从央行195号文件算起，央行早在2001年就注意到了信贷增长过快，并对房地产等行业的投资风险提出预警。
但甚至在2003年6月13日出台121号文件发出严厉警告后一年有余，央行对自己的货币调控能力，看上去并没有想象的那样自如。按照计划，2003年信贷增长1．8万亿元，实际增长了2．77万亿元，更不要说2004年一季度的信贷增长，已经达到了全年预期的32％。
国务院发展研究中心金融研究所研究员巴曙松认为，导致央行“反应及时、行动迟滞”的原因，可能是各方利益博弈的结果。但这并不能完全解释一年多来央行政策具体操作上为什么成效难彰，其间有不少原因可能还需把央行放在更大的宏观背景下去寻找。
央行“转型”
“现在只有央行才有创造货币的能力，并最终对宏观调控负责。”这是中国人民银行一位高层官员最近向本刊记者的表述。言外之意，如果宏观经济调控不当，板子肯定落在央行的身上。正是在这个压力背景下，2003年央行开始了转型。
这种变化首先是从人开始的。2002年年底，一贯以倡导市场化、制度化建设闻名的原证监会主席周小川接任央行行长，加上次年4月中央政府成立银监会专责银行监管，央行在中国金融体系中的权位第一次如此地近似美国联邦储备局。而市场也把周小川的出任，看作是央行加快中国金融体系市场化进程的重大标志。
随后周小川在多次公开讲话中反复强调：“随着社会主义经济体制的初步建立，宏观调控方式也已逐步从直接调控走向间接调控，经济杠杆调节的作用越来越强。”他在政策实施上，强调“对我国当前经济中出现的一些问题，还是要通过加强和改善宏观调控、充分发挥市场机制的作用来解决”。
所有这些市场化思路同样反映到了央行的货币政策操作上，这就是货币政策的调控手段越来越多地倾向于使用利率这样的价格型工具。
按照金融教科书的理解，掌控利率工具调节宏观经济，是现代宏观经济调控的最高境界，更是现代央行运行的梦想。当许多人对非市场的行政手段深恶痛绝、认为中国的“市场”已经大大市场化了后，利率工具无疑是一个不错的选择。而货币供应量这一手段，有些意见则认为“早在上世纪80年代就被西方国家抛弃了”。
新任货币政策司司长易纲上任后强调：“弗里德曼（获诺贝尔经济学奖的美国自由主义经济学家）极力声称价格的高度不稳定主要是由于政府采取的反复无常的反通货膨胀措施所引起的。这一点在中国比在西方世界更符合现实，因为中国政府对经济的直接控制更强。实际上，政府确实有好几次采取了严厉的措施，通常是通过强制性的行政命令，而不是通过经济杠杆来抑制通货膨胀，这种做法确实妨碍了经济增长，扭曲了资源配置。”
周小川在4月中旬召开的央行货币政策传导机制高层研讨会上也有类似的判断：“传统计划经济的思维模式给人们留下了烙印，就是相信数量调节，不相信价格调节。这种思维模式反映在金融领域，就是当遇到通货膨胀压力时，政府倾向于采取收紧流动性等数量工具，而价格性工具在被选择的次序上，往往被排在数量型工具之后。”
在他看来，只有利率，才能在调控中防止货币供应松紧不当带来的后遗症。这一点，对于饱受过去宏观调控“一放就乱、一收就死”折磨的中国经济，非常具有吸引力。
事实上，从2003年开始，央行加强了对宏观经济的“预调”和“微调”，更偏重采取市场化的调控手段，如发行中央银行票据，加大公开市场对冲力度，及时对房地产信贷进行风险提示，将金融机构存款准备金率上调，下调超额准备金利率等等。市场化的“大央行”姿态展露无遗。
转型中遭遇“过热”
应该说，新一轮爆发的宏观经济“过热”是场“遭遇战”。但对投资过热带来的通货膨胀压力，央行的反应迅速准确。在许多部门和研究机构还在对经济是否“过热”争论不休的时候，2003年8月，央行就将金融机构存款准备金率上调1个百分点，同时加大中央银行票据发行，提高公开市场对冲力度，当年底又下调了超额存款准备金利率。
以利率为核心的货币政策执行迅速运转了起来。如果算上去年8月央行上调存款准备金，至今年3月24日实现差别存款准备金率，以及4月12日继续上调准备金率0．5个百分点，准备金率这副“猛药”在8个月内连续使用了三次。为此，央行承受了巨大的市场压力。央行官员给记者的表述是，“我们都是在人家吃饭吃得最高兴时候撤菜，但要保持人民币的稳定，就顾不得骂名”。
现在还无法准确测算出这些“霹雳”手段在此次“降温”中发挥了多大的作用，但一些宏观调控部门和学者对央行的利率工具的效果却提出质疑。“从两次提高准备金率的效果看，货币政策效应并不高。”国家信息中心经济预测部首席经济学家祝宝良认为，央行的利率手段打的是“棉花拳”。
他的分析是，去年9月21日提高存款准备金率1个点，影响的资金是1500亿元，但去年10－12月外汇储备投放增加的货币达到4566亿元，提高存款准备金率对银根的影响与储备增加所投放的人民币比较，简直是小巫见大巫。
今年4月25日，准备金率提高0．5个百分点，按央行测算，应该能锁定1100亿人民币基础货币，并通过货币乘数减少约5000亿人民币贷款规模，从而减缓货币供应量的增长。但实际上，4月份的货币供应量仍保持较高增速。
很明显，央行一方面为了控制投资过热而大规模紧缩信贷，另一方面为了维持人民币汇率的稳定不得不大量投放货币消除外汇流入对人民币的冲击。一项政策“对冲”着另一政策，在防止通胀和维护人民币币值稳定之间，央行一年多来的货币政策是在惊险的“走钢丝”中坚持下来的。
颇具黑色幽默的是，正是在这个左右为难的过程中，向着市场化转型的央行货币政策操作又一次“败”在了“开会”和“窗口指导”这样的行政干预手段之下。祝宝良称，今年5月份的货币供应量增速减慢，主要原因还是在于采用行政手段的宏观调控后，投资得到控制，导致信贷规模减少，央行官员也向记者承认了“窗口指导”这杆“土枪”在治理过热中的威力。“如果不是最后央行多次专门给四大国有银行‘开会’，去年全年货币信贷增量可能会飙升到3．6万亿元。这是一个什么概念？就是说未来5年将有可能造成5000－10000亿元的不良贷款。”
他半开玩笑地说：“靠经济手段不能见效，开会还是最有效的手段。”
|
