国泰君安：新疆众和 增发助推公司未来业绩火箭增长

　　投资要点：

　　2006年年报显示，公司实现主营业务收入7.75亿元，同比增长30.53%；实现主营业务利润2.70亿元，较上年度增长了35.23%，全年实现了收入、利润的双双增长。

　　深加工产品提升公司估值空间。

公司产品收入结构中，高纯铝、电子铝箔和电极箔和收入已占公司收入的86%以上，业务收入同比增长了42%和50%。公司已经从单纯的有色金属行业公司蜕变为生产高附加值产品的电子元器件的行业公司。

　　融资工作铺就公司高速成长未来。预计公司融资工作完成后，2008年公司高纯铝和电子铝箔产能分别达到40000吨和27000吨。由于项目部分工作已经提前进行，因此产能的释放将逐步在2007~2008年达产。另外随着电子铝箔和和电极箔的技改攻关项目完成，产品的良品率都将得到提高而提升盈利水平。

　　公司担保问题获得突破。公司目前已经解决中基公司的6985万的担保事项，并在本期财报中计提了中收农机公司担保金额的3750万元，避免了公司更大的经济损失。同时彩棉股份也表示对1722万元应收款进行偿付，一直困扰公司的担保问题在新的一年里正朝着好的方向进行。

　　公司未来将步入快速持续成长期。我们预计公司2007-2009年每股收益为1.20、1.93和2.34元（增发后股本稀释后每股收益摊薄为0.92、1.48和1.80元）；而三年的净利润复合增速达71％。

　　鉴于公司业务重心已经逐步转移至电子元器件产品的上游，同时基于全球电子元器件尚处于景气周期考虑，我们给予公司30x的动态市盈率估值水平。以PEG＝1考虑公司估值倍数仍显偏低，上调目标价至45元。

　　建议“增持”

　　1. 2006年公司实现收入、利润双双提升

　　公司年报业绩显示，公司实现主营业务收入7.75亿元，同比增长30.53%；实现主营业务利润2.70亿元，同比增长35.23%，实现了收入、利润的双双提升。实现每股收益0.46元，其中计提坏帐3750万元影响收益-0.14元。

　　公司产品收入中，毛利率较高的高纯铝和电子铝箔产品继续保持了收入的快速增长，2006年业务收入分别同比增长了42%和50%。从公司主营产品收入看，目前公司产品收入结构中，高纯铝、电子铝箔和电极箔和收入已占公司收入的86%以上，已经从单纯的有色金属行业公司蜕变为生产高附加值产品的电子元器件的行业公司。

　　2.高端产品主导公司2007～2009年持续快速增长

　　2.1.融资工作拉开帷幕

　　公司近日公告计划非公开发行5,000万股进行项目融资，主要针对高纯铝和电子铝箔项目进行产能扩充。2006年10月公司董事会通过了《关于投资建设电子铝箔生产线精整技术改造项目的议案》和《关于投资建设年产15000吨联合法生产高品质高纯铝项目的议案》，扩产项目实质上已经提前进行。

　　随着经营能力的提升，公司的负债率有所降低，但与同类公司比较，公司2006年62.8％的负债水平还处于偏高位置。本次增发预计筹资10亿元，将在相当程度上缓解公司资金紧张的问题。

　　2.2. 2007～2009年公司产品产能、产量迅速增长

　　具体分析公司的中高端产品,我们预计2007年高纯铝产量将有30%的增长，对应约1.8万吨的产量；同时公司计划投建1.5万吨联合法的高纯铝生产线，预计在2008三季度投产，合计公司高纯铝产能4万吨，即对应2008年公司高纯铝产能有望出现快速扩张，2009年产量出现快速的增长。

　　对于电子铝箔产品，目前公司通过技术改造，一方面致力于提升产能，另一方面通过引进在线精整设备，提高成品率（据了解，生产工艺提升1个百分点，产品有望提升200万利润），产量目标由目前年产不足10000吨提升至12000吨。

　　而电极箔产品在2006年公司的收入比重出现了下降，一方面原因在于其他业务收入的快速增长，更主要的是公司还在着力调试高电极箔产品的工艺性能。目前公司已经单独辟出一条生产线让相关专家和设备人员加紧技术攻关，预计2007年电极箔产品业务利润有望较2006年翻倍增长。

　　我们认为目前公司的高端铝产品中的高纯铝、电子铝箔的产能提升，和电极箔技术攻关的完全解决后产品毛利率的提升，使得高端产品的收入比例在2007－2009年中逐步增大。

　　2.3.市场拓展问题不需担心

　　目前公司高纯铝和电子铝箔在国内的市场占有率分别为80％和60％左右。未来市场的进一步扩容，一方面在于半导体行业景气周期仍在持续，下游元器件市场整体将保持稳定的增长；另一方面，由于高纯铝和电极箔都是高耗能产品（电力占高纯铝和电极箔产品成本分别为25％和35％左右）,国外相关企业也由于该原因减产停产，采购商的订单将大量出现转移；再一方面铝电解电容器产业已有92％为亚洲厂商生产，公司靠近产品消费的优势也将推动公司市场迅速拓展。

　　目前公司高纯铝、电子铝箔订单饱和，出现了产量尚不能完全满足新增客户的定货量的现象。

　　3.担保问题解决取得突破

　　困扰公司已久的担保问题，在本报告期中取得初步突破。2006年中报中的三项担保事项，公司已解决了中基实业公司涉及的6985万金额担保。而对于公司为中收农机公司担保12370万元，在本期年报中计提了3750万元。这一结果经由区政府协调解决，已经基本成为该项担保问题的最终解决方案，避免了公司更大的损失。

　　而对于彩棉的担保事项，目前公司正在与对方进行磋商。而在公司的其他应收款中一项关于彩棉公司1722.3万元借款，已经在近期得到彩棉公司出具《关于还款情况说明》，表示尽快还款，显现出担保问题一定的转机。

　　4.给予公司“增持”评级

　　盈利预测显示，公司2007-2009年每股收益为1.20、1.93和2.34元（增发后股本稀释后每股收益摊薄为0.92、1.48和1.80元）。鉴于公司业务重心已经逐步转移至电子元器件产品的上游，同时基于全球电子元器件尚处于景气周期考虑，继续给予公司30x的市盈率。而考虑2007-2009年净利润复合增速达71％，以PEG＝1考虑，比较公司估值倍数仍显偏低。给与公司股票45元的目标价，并建议积极参与公司增发工作。

　　作者：周明 国泰君安