中银国际：江淮汽车 06年净利润同比下降17% 优于大势

　　06年净利润同比下降17%。江淮汽车公告，由于销售管理费用的高企，公司06年4季度净利润同比下降39%至人民币6,400万元。

　　这导致了06年盈利同比下降17%至4.12亿元人民币，低于我们预期的4.24亿元人民币3%。

　　MPV/SRV销售。06年4季度，江淮汽车的MPV和SRV销售有所提升，销量同比上升38%至10,461辆，而06年3季度销量同比下降27%。因此，江淮汽车公告其06年MPV和SRV的销量达到34,363辆，同比上升9%。07年1季度，MPV和SRV的销量同比上升18%，至10,666辆。

　　卡车销售。江淮的轻卡业务保持了稳定的增长。2006年，江淮共销售108,823辆轻卡，同比上升13%。同时，公司还于同期销售了3,065辆重卡。07年1季度，重卡的销量达到1,742辆，同比上升327%。我们预计今年江淮重卡的销量将达到6,600辆。

　　增发A股发展轿车业务。公司宣布将以不低于5.07元人民币的价格向不超过10家符合条件的特定对象(包括母公司安徽江淮汽车集团)发行1.6亿股新股(占已发行总股本的18%)。公司表示其母公司将认购至少5,120万股新股。新股发行所得净收益将用于发展轿车小型多功能乘用车项目。如果我们预计江淮汽车将在07年6月30日之前完成新股的发行，公司的已发行股票数将上升18%至10.74亿元。

　　轿车带来的亏损将小于市场预期。我们估计江淮已经向轿车项目投资了大约20亿元人民币。在07年初，公司推出了在轿车平台上开发的SRV。江淮汽车在07年1季度共销售出832辆SRV。展望未来，我们预计公司将进一步投资10亿元人民币发展轿车项目，使生产能力达到200,000的年产能。我们预计轿车的生产将在07年3季度启动。然而，我们估计该项目的亏损情况可能会低于市场的预期，因为轿车和SRV可以共线生产。我们预计公司在07和08年将分别售出10,000和50,000辆轿车。因此，我们将对公司07年和08年的盈利预测分别上调7%和35%。

　　估值。在我们看来，如果江淮汽车可以成功推出轿车产品，公司在历时两年的过渡期(06-07年)后，08年将可以收获到盈利的增长。目前公司08年的市盈率为15.1倍，我们认为估值不高。我们基于20倍的08年市盈率，将目标价格从7.5元人民币调升至13.7元人民币。我们维持对公司优于大市的评级。

　　作者：胡文洲 中银国际