维生素原料药“赚钱效应”刺激涨价蔓延

　　□中投证券 周锐

　　在泛酸钙、核黄素和维生素C等维生素原料药产品价格大幅上涨之后，近期维生素E和维生素A等产品价格又出现了上涨。毫无疑问，提价产生的“财富效应”正在进一步蔓延。但维生素原料药存在典型的周期性特征，产品价格的大幅波动将带来相关公司股价的大幅波动。

　　产业转移接近完成

　　2006年以前，维生素原料药厂商都专注于压低价格、夺取国外厂家的份额以成为相关产品领域的霸主。但经过十多年的残酷竞争，维生素市场规模最大的维生素E、C和A的产业转移已经基本完成或接近完成，而尚待产业转移的主要是β-胡萝卜素系列产品，其市场规模明显偏小，带来的发展空间有限。

　　但2006年之后，竞争环境发生变化：人民币升值削弱了国内企业的成本优势；原料成本大幅上涨，工艺改进带来成本下降的难度越来越大；低毛利率下企业自身造血能力减弱，财务负担日益沉重。以上原因导致依靠降低成本，抢夺对手份额的方法越来越难以奏效。

　　此时，维生素原料药的产业转移碰到了很大的瓶颈。因为在大部分维生素原料药品种产品转移基本完成和接近完成的时候，依靠新的小品种很难推动公司的业绩增长，产业转移已经很难再推动相关企业实现较大增长。

　　盈利压力迫使提价

　　当依靠降价抢夺对方市场份额的手段不再奏效之后，一些厂家悄然将“降价”变成了“提价”。

　　为什么鑫富和广济会首先提价？鑫富药业在2006年8月将泛酸钙价格提高了15%，迈出了提价的第一步；广济之后不久也开始了提价。对这两个公司而言，他们都严重依赖于单一产品，泛酸钙和核黄素占这两家公司的主营收入比例在80%以上。在成本继续下降缺乏空间，新领域的开发受阻的双重压力下迫使其较同行更早地走出了提价这一步。

　　泛酸钙、核黄素及维生素C是今年上涨幅度最大的维生素产品，其共同特点是：从国外向中国的产业转移已经基本完成；在经过激烈的价格竞争之后，已经进入了寡头垄断阶段，几个寡头占据着大部分的市场份额；存在一定的技术壁垒，新进入者短期难以进入市场；人民币升值、国内的环保成本提高导致中国企业的成本优势被削弱。除了具备以上的条件之外，最重要的一条是：行业内几个寡头是否都具有提价的意愿？

　　实际上在这次维生素价格上涨中，BASF扮演着十分重要的角色。对于BASF和DSM而言，其维生素业务过去即使亏损，依托其下游的预混料业务也能够整体盈利。然而2007年初，BASF将其预混料业务卖给了荷兰的动物饲料集团Nutreco之后，情况发生了改变。在没有预混料业务时，维生素业务的盈利显得十分迫切，也确实在2006年的8月份前后，BASF也提高其大部分维生素产品的价格。

　　维生素行业另一个寡头荷兰帝斯曼（DSM）并没有提高其维生素价格。但和华北制药的合资过程中，为了体现其合作诚意，DSM有意压缩了其维生素C的产能，在客观上也减少了维生素产品的供给，也有利于维生素产品价格的上涨。

　　限产提价结成同盟

　　维生素价格的上涨并不同步。2006年9月到2007年9月核黄素、泛酸钙、叶酸、维生素C和维生素K3价格上涨幅度都达到了100%以上，而维生素E、维生素A和维生素H等产品价格仍然处于低位。虽然每个产品的竞争格局都不一样，但其中一个重要的原因是其主要生产厂家在提价问题上并未达成共识。

　　最近一些产品的生产厂家的想法出现了变化。鑫富药业和广济药业提价，公司利润巨大提升和股价大幅上涨形成了明显的赚钱效应。例如鑫富药业今年上半年的毛利高达1.8亿元，远超过销售规模更大的新和成和浙江医药。鑫富药业和广济药业在2007年1-9月都公布了大幅预增的公告，而新和成和浙江医药都还处于微利状态。

　　在“赚钱效应”的拉动下，一些在原先的价格战中打得你死我活的竞争对手意识到“开始寻求限产提价以获得共赢”，赚钱效应正逐步渗透到大部分的成熟原料药产品中去。

　　比较典型的就是VE。浙江医药和新和成是VE产品上的老对手，一直互相压价。但在2007年6月，两家公司先后提高了VE的价格；9月份除了提高VE价格之外，对VA价格也有了提高。显示出两家公司已经意识到“降价同输，提价共赢”的道理。未来，“赚钱效应”有可能在更多的产品中体现。

　　能否持续有待观察

　　维生素原料药价格的上涨具有很强的周期性。从历史上来看，通常价格处于高位的时间短，处于低位的时间长，价格上涨周期很短。那么影响价格上涨时间的因素主要有哪些呢？

　　产品的价格归根结蒂是由供需关系决定的。从需求方而言，大部分维生素的需求属于缓慢增长阶段，年增长率仅有3%左右，其短期需求与饲料的需求有一定的相关性，2007年下半年饲料需求相对旺盛，但需求的整体增长幅度有限。

　　影响维生素供给的因素较多，总结为寡头的态度、技术的壁垒、盈利空间的大小和资金门槛等。泛酸钙的价格能否维持主要取决于山东新发扩产产能的释放速度，核黄素要看新进入者厦门金达威和山东恩贝的项目进展，维生素C要视小生产商的复产状况；维生素E、维生素A和维生素H（生物素）则是取决于浙江医药、新和成和圣达药业等相关厂家的态度。