内容提要 2008年1季度，有色金属价格从一月初自谷底回升，这种回升的势头一直延续到2008年3月下旬，在经历复活节前夕的“过山车”下跌后，复活节后有色金属价格又返回到高位。与有色金属价格趋势相反，一季度有色金属上市公司的股价却是节节下行，其下跌幅度超越大盘。
我们认为08年世界经济减速已成定局，对有色金属需求将有可能减少，但由于矿山建设周期的限制和矿石品位的下降将长期制约有色金属的供应能力，综合供需两方面的因素，全球有色金属供需仍将维持一种紧平衡的状态。
由于美联储实行注重经济增长的政策，美国可能继日本之后，成为国际上另一个流动性之源。同时中国为代表的新兴经济体本身就存在流动性过剩的问题，全球流动性的格局很难有实质改变。综合供需基本面、市场流动性以及季节性需求增加等因素，再加上美元指数的下跌，我们认为二季度有色金属价格将继续维持振荡向上的格局，即使下跌，幅度将非常有限。
我们跟踪的有色金属行业上市公司以07年业绩计算的市盈率的中位数大致在23.65倍，如果以08年一致预期的业绩计算，08年有色金属行业上市公司的动态市盈率在16.37倍。综合估值水平绝对值、与国际和整体市场的比值水平，我们认为有色金属行业估值水平已渐趋合理，投资价值初步显现。
我们认为2008年二季度有色金属投资，需要考虑上市公司基本面是否有重大变化、估值水平是否具有安全性，投资策略是趋势性投资还是交易性投资。综合上市公司的业绩成长性、估值水平和在产业链的位置，重点推荐
中金岭南（000060）、
锡业股份（000960）、
宝钛股份（600456）等上市公司。
一、一季度有色金属行业回顾 2008年1季度，有色金属价格从一月初自谷底回升，回升的契机是国际商品指数基金调整资产配置权重，2007年涨幅较低的铜、铝率先开始回升，这种回升的势头一直延续到2008年3月下旬。其间，由于中国遭遇重大冰雪灾害天气、南非等国家电力供应不足，使得市场注意的焦点转移到供应中断的预期上，在供应相对不足的情况下，在石油、黄金价格屡创新高的带动下，铜、铝、锡等创出历史新高价格。虽然铅、镍、锌等未创出历史新高，但也返回到相对高位区域。与此相对应，代表基本金属价格的LMEX指数也从2008年1月的3600点上升到3月初4400点，大致上涨了20%强。2008年3月中旬，由于美国“次贷”危机有升级的趋势，美国的第五大投资银行贝尔斯登由于流动性枯竭被其他投资银行低价收购，使得投资者预期市场流动性仍存在风险，加之西方正值复活节长假前夕，为了规避不确定风险，投资者抛售商品期货，在2008年3月，基本金属经历了“过山车式”的行情，其中犹以铜铝表现特征明显，既刷新了历史新高，也创下了单周最大的跌幅。但在复活节长假后，基本金属收复失地，反弹到高位区域。
与2008年有色金属价格趋势相反，2008年一季度，有色金属上市公司的股价却是节节下行，我们认为首要原因是整体市场估值重心下移，有色金属行业也不例外。另外，由于中国有色金属矿产资源短缺，在资源价格飞涨的今天，经历了2007年有色金属行业利润高峰后，市场投资者预期有色金属行业利润增幅下降，从而对资产配置进行提前反应，这是有色金属行业指数落后于大盘指数的重要原因。
二、价格展望：需求减缓与流动性支持，有色金属价格维持高位 有色金属行业中，关系到原料价格的铜加工费谈判、锌加工费谈判等结束后，有色金属行业成本上涨已成定局。在成本上涨的情况下，有色金属上市公司的业绩变化主要来自于产品价格的变化。
从理论上讲，有色金属价格的变化，来自于供需基本面的变化。
正如我们在年度投资策略报告中认为的那样，世界经济已形成了资源提供国（巴西、澳大利亚等）→加工制造国（中国、东南亚等）→消费国（美国、西欧等）闭环的共生繁荣系统，在这个系统中，消费处于最敏感的位置。其变化对产品价格影响最直接。
在有色金属需求中，西欧、美国的直接的消费比例大致占40%多，并且美国是中国等制造国的重要市场，因此，美国的经济表现很大程度决定了对有色金属的需求。在美国GDP构成中，消费的比例已经达到70%，在美国IT泡沫破灭后，
支撑美国消费的是另一个泡沫，即房地产泡沫，正是由于在2006年以前美国房地产价格的不断上涨，支撑了美国消费。
从2006年以来，美国房产价格在不断下跌，从我们的统计来看，美国单套房屋加权房价从2006年1季度的29.81万美元下跌到2007年四季度的28.72万美元，下跌幅度为1.09万美元，变化比率为4%左右。根据抵押贷款银行家协会（MBA）的数据显示，美国住房市场2007年初的规模约为22.8万亿美元。如果按照2007年房屋下跌幅度6%计算，2007年美国房屋价值缩水近1.36万亿美元。如果从消费额来计算，消费额减少9000亿美元左右，这将减少对亚洲出口产品的需求，包括电子产品、机械产品、有色金属制品等。
从短期来看，美国、欧洲等主要经济体还可能会因“次贷”危机的升级而导致市场缺乏流动性，但是从长期来看，随着美联储实行注重经济增长的政策，美国减息周期已经展开，目前，美国联邦基准利率已降至2.25%，市场仍预期美国有降息空间，在美国利率不断下降的情况下，美国可能继日本之后，成为国际上另一个流动性之源。同时中国为代表的新兴经济体本身就存在流动性过剩的问题，所以全球流动性的格局很难有实质改变。而且投资者出于对衍生品、债券市场的回避，流入商品市场的资金还是在持续增加。这将在资金面上继续支撑商品价格的长期走好。
考虑2008年二季度有色金属价格，我们应该还要考虑二季度有色金属需求季节性增加的因素，我们考察上海期货交易所的库存，我们发现2008年3月28日上海期货交易所库存有了一万多吨的减少。与以往不同的是，在SHFE库存减少的同时，我们考察LME亚洲仓库的库存，我们发现LME亚洲仓库的库存也在同时减少，这种情况表明，SHFE流出的库存并没有进行库存旅行，而是流入国内实体经济领域。我们认为，中国季度性需求增加情况在二季度已经出现。
综合供需基本面、市场流动性以及季节性需求增加等因素，再加上美元指数的下跌，我们认为二季度有色金属价格将继续维持振荡向上的格局，即使下跌，幅度将非常有限。
三、行业估值水平：行业估值已趋合理，投资价值日渐显现 如果我们对二季度有色金属价格走势判断正确，我们以2007年二季度均价和我们预测的2008年有色金属价格比较，我们发现铜、铝、铅、锡等品种的涨幅将足够弥补成本的上涨，而锌、镍由于价格下跌幅度较大，可能业绩下降的可能性较大。我们仍然坚持我们在2008年度行业策略的观点，2008年有色金属价格对有色金属行业上市公司的业绩贡献度将缩小，上市公司利润的增长主要来自产量的增长。根据我们的统计，08年上市公司产量增长可能有20%左右的增长，20%产量增长并不会带来有色金属供需平衡的破坏，一方面需求有一定的增长，另一方面国家“扶大限小”的政策将为有色金属上市公司腾出一部分存量市场。
比较保守的估计，虽然行业可能没有06、07年业绩爆发性增长，但我们认为行业应该还有20%左右的业绩增长，上市公司可能增长略高一点。
作者：尹建辉 南京证券
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