谨防新兴市场货币反转“传染效应”

    近日，彭博咨询跟踪的26个发展中经济体货币汇率2003?2007年间年均升值幅度高达30%，2007年升值幅度下降到8.2%，今年一、二季度更分别只有1.63%和0.92%。

某些新兴市场货币已经出现了明显的贬值，即使那些昔日的明星级新兴市场也未能幸免。在截至2007年的5年中，印度卢比和南非兰特对美元汇率分别升值18%和74%，但今年以来印度卢比已经贬值9%，南非兰特贬值11%。

　　虽然天下没有不散的宴席，新兴市场货币持续数年的升值盛宴终有结束之日；但究竟是什么触发了新兴市场货币的逆转？主要还是日甚一日的通货膨胀压力。发展中国家的消费结构决定了食品和能源在其价格指数构成中所占比重更高，正值大宗初级产品价格领涨全体商品、食品和能源价格领涨大宗产品之际，他们蒙受了更大的压力，自是理所当然。根据摩根士丹利的统计，至少有19个新兴市场经济体的通胀超过了其政府确定的目标值，投资者们普遍担心发展中国家政府在抑制通货膨胀和保持经济适度平稳增长之间难以取得理想平衡，于是弃新兴市场货币而取成熟市场货币。

　　更令人担心的是，许多发展中国家的账面通货膨胀数据虽高，却还不足以充分体现其全部通胀压力，因为这些国家实施了较多的价格管制措施，致使隐性通货膨胀压力居高不下。假如国际经济体系中的通货膨胀压力仅仅昙花一现，价格管制措施确实可以收到降低价格波动性、消除通货膨胀压力之效；不幸的是当今国际经济体系中的通货膨胀压力将持久存在，价格管制必将难以为继，部分或全部取消价格管制措施、隐性通货膨胀压力显露不过是时间问题而已，这也就意味着新兴市场货币还需要继续承受来自通货膨胀渠道的更多贬值压力。

　　大宗初级商品价格的持续上涨在发展中国家中也造就了一批受益者，俄罗斯、巴西等初级产品生产和出口大国就被视为大赢家，属于西方国家的澳大利亚和加拿大货币近几年走势也颇为坚挺。但是，即使不考虑世界经济放缓对这些国家初级产品需求的影响，初级产品牛市所带来的收益也把这些国家推向了“荷兰病”的诅咒：欣欣向荣的初级产品及其相关产业汲取了过多的资本、人力等资源，以至于制造业等部门相对萎缩，乃至出现绝对萎缩；初级产品出口迅猛增长所造成的本币升值进一步重创其制造业和现代服务业，而现代制造业和现代服务业才是一个国家、特别是一个大国经济可持续发展的根基所在。一旦初级产品行情调整，其国际收支、进而是货币汇率就要急剧恶化了。正是在荷兰病的机制作用下，高度依赖初级产品出口的国家国际收支和货币汇率的波动性特别强烈，即使初级产品出口国中的发达国家也不例外，澳元今年以来对美元升值8.9%，但现在人们开始看空澳元。

　　新兴市场货币走势逆转的预期一旦形成，迟早就会走上自我实现的道路，因为大量旨在逃避贬值风险的资本流出会在外汇市场上对其产生沉重的向下压力。如果投机者对该国资产市场预期恶化；如果投资者在母国陷入危机，需要变卖资产弥补亏空，那么这种资本外逃的洪流会进一步加剧。我们看到，仅仅是由于在韩国证券市场上占据突出地位的外国机构投资者纷纷抛售韩国证券资产，以便弥补在次贷危机中的损失亏空，就导致韩元在亚洲货币仍然对美元显著升值的时候早早开始贬值，当这一切形成合力之后，对新兴市场货币影响如何，可想而知。一旦有几种新兴市场货币发生贬值，预期的转变还会传染到其它新兴市场。