贝尔斯登覆灭记（上）

　　编者按：

　　受次贷危机影响，美国华尔街第六大投资银行贝尔斯登被摩根大通收购。本文详细描述了这家有着85年历史的金融公司覆灭的过程。第一部分：错失良机。正当贝尔斯登公司资产逐渐流失时，高管们仍在争论是该筹集资金还是要减少抵押贷款。

第二部分:银行挤兑。贝尔斯登高管们认为事情将出现转机，但谣言和恐惧赶跑了客户、交易伙伴以及可以提供贷款的人。第三部分:卖，还是不卖?政府强迫贝尔斯登出售自己，但是仓促起草的协议几乎毁了这桩交易。

　　贝尔斯登覆灭记（上）

　　■文/凯特•科利，《华尔街日报》记者

　　译/何 焘，研发工程师

　　第一部分 错失良机

　　协议已经达成，贝尔斯登将以2美元一股的低价出售。

　　12小时后，疲惫的艾伦•施瓦茨前往公司健身房，他需要活动一下身体。时间是2008年3月17日早晨6点45分，这位贝尔斯登的CEO自从开始和摩根大通谈判关于这次紧急大甩卖的诸多丑陋细节后几乎没有合过眼。

　　当身着西装的施瓦茨迈着沉重的脚步进入健身房时，穿着一件已经被汗水浸透的运动衫的艾伦•明茨径直向他的老板走来。

　　“这对1万4千名员工意味着什么呢？”这位46岁的交易员质问道，他的脸几乎已经碰到了施瓦茨，“看着我的眼睛，告诉我怎么会变成这样！”

　　问题出在哪里？

　　许多人说贝尔斯登的衰败是因为它在和自己作战。面对变幻莫测的市场冲击，加之自己的优柔寡断，公司的领导人错过了许多可以拯救这家85岁的金融公司的机会。

　　两个半月过去了，施瓦茨依然不很确定问题出在哪里。

　　他对明茨和其他人说，这一切归咎于他没有预见到的市场波动。上个月他对公司理事会说：“我还不能提出任何解决方案，甚至包括‘事后诸葛亮’的建议，这些都不会带来什么变化。”

　　员工们在出售前7个月都过着战战兢兢的日子，但他们中许多人说贝尔斯登的衰败是因为它在和自己作战。面对变幻莫测的市场冲击，加之自己的优柔寡断，公司的领导人错过了许多可以拯救这家85岁的金融公司的机会。

　　由于这些失误，公司员工或持有贝尔斯登股票的人们都会受到长期的影响。过去的几十年中，有些华尔街的公司也曾彻底垮台，例如德崇证券和长期资本管理公司，但是这次贝尔斯登不同，它的垮塌引来了美联储的直接干预。此举表明，中央银行在解决未来金融灾难和加强证券机构监管方面将扮演更重要的角色。

　　愤怒的投资者最终同意了10美元一股的价格，就在周四股东们准备同意交易的当天，对此事参与者（包括现任或前任贝尔斯登高管、董事、交易员等20多人）的采访使整个过程变得清晰。我们可以看到，在政府承诺摩根大通收购的前几周，贝尔斯登已经非常难以驾驭。

　　在监管机构督促贝尔斯登出售的前几个月，惴惴不安的交易员们乞求施瓦茨和他的前任詹姆斯•凯恩筹集更多的资金，并且削减巨额抵押贷款和支撑这些贷款的债券，但是没有结果。

　　至少有6次募集数十亿美元资金的行动以失败告终，包括向杠杆收购巨人KKR出售股份。究其原因，要么是贝尔斯登、要么是潜在的买家中途改变了主意。期间，许多资深交易员??包括在公司供职59年、有“王牌”之称的艾伦•格林博格??不断警告公司减少抵押贷款，但是都无功而返。

　　高管们拒绝了这些建议，部分因为他们担心这些举动有损公司表现与外人对公司看法之间的微妙关系，而这些对于华尔街的公司来说是跟真金白银一样重要的。他们担心，如果贝尔斯登暴露出弱点，善变的客户们会从公司中取出他们的钱，其他金融机构也会拒绝与他们交易。

　　贝尔斯登以严格的风险控制闻名，其财富和文化皆植根于此。但如今，它不但没能控制好这些变幻无常的力量，反而逐渐被它们吞噬。

　　早期预警

　　2007年7月下旬，由于旗下两家对冲基金受次级抵押贷款拖累而破产，贝尔斯登公司股价一落千丈。公司管理层竭力鼓吹公司新的长期借贷协议以及雄厚的资金储备，同时强调，贝尔斯登只持有少量的次级抵押贷款。

　　这场灾难早在2007年8月的第一个星期五就初现端倪。为了安抚投资者，贝尔斯登高管当日组织了一个电话会议。7月下旬，由于旗下两家对冲基金受次级抵押贷款拖累而破产，公司股价一落千丈。

　　时任CEO凯恩与他的财务精英们竭力鼓吹公司新的长期借贷协议以及雄厚的资金储备??据公司高管称达到114亿美元。他们同时强调，贝尔斯登只持有少量的次级抵押贷款。

　　不过，管理者关于有价证券市场前景黯淡的评论增加了投资人的恐惧，导致股市的一轮全面溃退，并使贝尔斯登自己的股票跌到了12个月以来的最低点??106.55美元。

　　当日晚些时候，有消息称凯恩罢免了贝尔斯登的联席总裁，也是倒闭的那两家基金的监管人，沃伦•斯佩克特。

　　在一连串的坏消息中出现了一线曙光：施瓦茨（当时还是贝尔斯登的联席总裁）与亨利•克拉维斯（KKR令人敬畏的创始人）进行会谈，讨论KKR收购20%贝尔斯登股票的相关事宜。

　　周日，曼哈顿中心，贝尔斯登那幢黑色巨塔里一派繁忙的景象。

　　上午8:30左右，来自KKR的团队在位于43楼的投行业务部集合，开始仔细检查贝尔斯登的账目。对KKR来讲，趁机低价吸入贝尔斯登的部分股票，并借此进入利润丰厚的经纪业务是很有吸引力的。对贝尔斯登来说，这笔交易会给他们带来超过20亿美元的资金，并且把克拉维斯这样的幕后智囊拉入董事会将赢得重要的赞誉，施瓦茨也希望借此让贝尔斯登的批评者们闭嘴。

　　然而，由于双方各有顾虑，谈判在两周内就破裂了。其中一点，施瓦茨和凯恩就担心这笔交易会赶跑那些与KKR有竞争关系的客户。

　　就在那个星期天，正当贝尔斯登的抵押贷款部门回答KKR的问题时，公司风险控制的负责人正在6楼的高管办公室里与证券交易委员会（SEC）进行会谈。监管者从华盛顿赶来，为了确保贝尔斯登可以得到维持其交易的日常贷款。直到下午，监管者们仔细检查了公司4000亿美元资产的收支状况，他们同意在市场危机过去之前重新召集贝尔斯登的经理人做每日简报。

　　下午，在这座大厦的另一个地方，董事会正在仔细审议斯佩克特的辞呈。并不是所有的人都赞成此举，包括施瓦茨，他向凯恩表达了反对意见。但是凯恩始终坚持观点。

　　施瓦茨独担重任

　　斯佩克特和施瓦茨于2001年分别被任命为联席总裁和联席首席运营官，作为CEO的凯恩则依赖这两人保持公司的平稳运行。在斯佩克特离开后，施瓦茨不得不独自承担重任。

　　对冲基金的倒闭让凯恩这位已经73岁的CEO面对着来自公司内外的批评。有人说他没有全身心的投入，也有人抱怨他对警告视而不见。刚开始的时候，他看起来并不在意。凯恩声称那两支基金并不是贝尔斯登的财产：它们属于一些熟悉风险的大机构、富有的个人和银行。但是不久，那些银行就强迫贝尔斯登从自己的口袋里掏出16亿美元用以维持其中一支基金。

　　凯恩来自芝加哥，曾经是一个油嘴滑舌、脾气暴躁的废铁商人。他很喜欢雪茄、高尔夫和桥牌，去年夏天，他就常常利用周四下午和周五的时间去自己在新泽西的别墅附近打高尔夫。7月中旬，当那两支基金破产时，他和斯佩克特有一个多星期的时间都在田纳西的纳什维尔参加桥牌比赛。斯佩克特和搭档最终赢得了比赛，但据知情者说，凯恩对于他在这么敏感的时期离开公司极为生气。

　　贝尔斯登的董事会中的12个人大多由凯恩精心挑选，他们批准了斯佩克特的离开。长期从事投资银行业的施瓦茨先生被任命为唯一的总裁，相比于监管交易和投资水平，他更加擅长与像迪斯尼总裁罗伯特•艾格这样的客户保持关系。

　　斯佩克特和施瓦茨于2001年分别被任命为联席总裁和联席首席运营官，作为CEO的凯恩则依赖这两人保持公司的平稳运行。

　　如今，曾经是杜克大学明星投手的施瓦茨，不得不独自承担重任。债券与抵押贷款业务已经成为贝尔斯登的主要收入来源，但是57岁的施瓦茨在这两方面却鲜有经验。但是他还是决定亲自管理公司的资本市场业务，而不是雇佣一个斯佩克特的替代者。

　　施瓦茨加强了公司交易的监管，他还开始关心每天的债券市场。他每周都会好几次和操作公司大量资金的交易员在一起，询问他们的策略和战果。

　　在拒绝KKR几周后，贝尔斯登收到了其他注资申请。前高盛集团合伙人克里斯托弗•弗劳尔斯已经与一些贝尔斯登的高层会晤，商讨购买20％股份的可能性。但是，会议让贝尔斯登的代表们感觉弗劳尔斯仅仅是想知道他们有多绝望。翌日，他们就对弗劳尔斯的团队失去了兴趣。

　　另一方面，贝尔斯登的高管们开始致力于一个施瓦茨和凯恩认为更加吸引人的选择：与中信证券（Citic Securities Co.）组成合资公司。他们认为，这次与中国投行的合作会赚钱，并且可以扩大贝尔斯登在亚洲原本微弱的影响力。凯恩曾经因自己放任自流的风格遭受批评，因此这回他利用劳动节假期突然去了北京，造访中信高管。

　　秋初，抵押贷款市场依然萎靡。房价下跌，多数金融公司在削减对那些由房屋贷款支撑的资产的投资。

　　而拥有大量抵押贷款及其相关证券业务的贝尔斯登尤其不堪一击。尽管已经下跌了几个月，这些资产的价值仍然在560亿美元左右，对于贝尔斯登这样规模的公司来说不是小数目。所以，证券交易委员会（SEC）的监管者们依然泰然自若，他们仅仅在每周三晚上和贝尔斯登开电话会议。到感恩节时，一些高级官员打进电话的次数已经不那么频繁了。

　　“我们必须放弃！”

　　贝尔斯登“王牌”交易员格林博格仍然记得他的父亲曾告诉他：“如果有什么东西不怎么流通了，赶紧把它卖掉，否则明天它将更加不值钱。”

　　然而在贝尔斯登内部，关于抵押贷款资产的冲突有时会十分激烈。一些元老级的交易员坚持汤姆•莫拉诺??抵押贷款业务的负责人??应当调整他的投资组合。这些人中包括贝尔斯登自营投资负责人文迪•德蒙察克斯，股票销售与交易的联席负责人史蒂夫•梅耶。

　　“放弃，我们就会生存”，德蒙察克斯女士经常引用这句公司的座右铭。但是，依旧仔细研究抵押贷款市场细节的施瓦茨却主张谨慎行事。施瓦茨分析后表示，有些资产的市场已经被冻结，因此出售已变得不可能。对于其他一些资产，他则犹豫不决。他不想以低价卖出价值数百亿美元的抵押贷款及其相关债券，这样会造成更大的损失。

　　施瓦茨认为，这些投资组合的价格至少不会再下跌了。在莫拉诺的领导下，抵押贷款团队推出了一个名为“混沌交易”的对冲策略。莫拉诺现年46岁，留着小胡须，右臂还文有Grateful Dead乐队的文身。

　　这项计划对市场的预测极为悲观??实质上就是一种从萎靡的抵押贷款和金融市场赚钱的方法。交易员认定ABX（由次级抵押贷款支撑的证券指数）会下跌。他们对那些由商业抵押贷款支撑的指数采取了类似的策略。最后，他们还预计，包括富国银行、全国金融集团（美国最大的次级房贷公司，译者注）、华盛顿互惠银行在内的那些拥有抵押贷款的主要金融公司股价都会下跌。

　　2007年9月下旬，贝尔斯登以及其他金融股重新振作，公司管理者和风险委员会聚集在6楼凯恩那间充满烟味、阴暗而隐蔽的办公室，讨论对冲基金的一些情况。公司曾与安联集团旗下的太平洋投资管理公司（Pacific Investment Management Co.）就收购10%贝尔斯登非权益股的相关事宜进行谈判，结果不了了之。贝尔斯登不仅失去了一次融资良机，也失去了公司期盼的能证明自己良好信誉的机会。

　　由于感染住院的凯恩刚刚回到公司，他看起来瘦了些，也更憔悴了。公司由传奇交易员，也是前CEO的格林博格执掌。作为风险委员会的负责人，在研究了富国银行和其他被看跌的股票之后，他显得非常不悦。他警告说，这种金融股的对冲操作非常危险，应当立即停止。另外，他建议削减抵押贷款资产。

　　格林博格强烈要求：“我们必须放弃！”德蒙察克斯和梅耶也表示同意这一建议。

　　生长在俄克拉荷马，在密苏里受教育的格林博格是典型的“PSDs”??出身贫穷（poor），聪明（smart），并且具有强烈的追求财富的欲望（desire）。正是这样的人建立了贝尔斯登。执掌公司15年后，格林博格被凯恩挤到一边，他以备忘录众多在华尔街闻名，他还会以很郑重的口气督促交易员们在大事（“骄傲自大毫无用处”）或小事（节省回形针以减少开支）上时刻保持警惕。

　　正是格林博格的风格完美的注释了贝尔斯登：尽快出售赔钱的交易头寸。格林博格仍然记得他的父亲（一个俄克拉荷马服装商）曾告诉他：“如果有什么东西不怎么流通了，赶紧把它卖掉，否则明天它将更加不值钱。”

　　这支对冲基金已经有近5亿美元的入账，并且随着股价的下跌很可能赚更多的钱。但是，自采取“混沌策略”的那天起，莫拉诺和他的团队几乎每天都会接到同事打来的告警电话。有些迷信的交易员甚至抵制这一策略的名字：引起“混沌”就是拿命运冒险。

　　面对管理层严重的分歧，施瓦茨决定放弃，尽管他本人是支持“混沌交易”的。他希望特定的空头能够补偿某些特定的多头，而不是像莫拉诺那样采取更广泛的对冲方法。莫拉诺很沮丧地下达了停止交易的命令。

　　进入10月，凯恩和施瓦茨非常希望与中信的合作能为贝尔斯登带来大笔财富。10月22日，贝尔斯登宣布，包含两家公司10亿美元交叉投资的合资公司在亚洲成立。如果监管部门同意，贝尔斯登有望在2008的上半年得到10亿美元。但是，为了获得中信的股份，在一段更长的时期内贝尔斯登要付出同样多的资金。

　　投资者们对此不为所动。贝尔斯登的股价稍稍上涨，几天后再次下跌。

　　其后几周，贝尔斯登的竞争对手们相继公布了抵押贷款带来的损失。美林公司公布了80亿美元的冲减损失；摩根士丹利损失了近40亿美元。

　　从外界看来，贝尔斯登看似相对轻松的度过了危机。而在公司内部，这种看法并不流行。公司的抵押贷款资产仍然很多，债券业务也开始萎缩。

　　公司继续想办法筹钱。为了加强机构经纪业务（即对冲基金和其他大客户交易和贷款的业务），公司从Lazard聘请了投资银行家盖瑞•帕尔。施瓦茨同样考虑了与对冲基金合并的可能性。

　　然而，这两次努力都没有任何结果。

　　是时候离开了

　　许多贝尔斯登的元老开始排挤凯恩，他们坚持公司需要一个更加负责的领导人。这种情绪在2007年夏天就已经存在了。

　　2007年11月底到12月初，随着贝尔斯登管理层得知今年的奖金比去年要低很多，紧张气氛四处弥漫。股票业务的负责人将这一切归罪于债券部的人。

　　“为什么我们要给他们奖金？”负责股票销售与交易的梅耶在一次讨论薪酬的会议上质问道。

　　贝尔斯登12月20日宣布了第四季度惨淡的业绩后，事情变得更加糟糕。受到抵押贷款资产贬值的拖累，该公司自1923年成立以来第一次出现了季度赤字。债券业务以往都是收入的贡献大户，本季度则亏损了15亿美元。

　　第二天的午饭时分，当员工们都在为圣诞节准备时，又有坏消息传来。颇具影响力的债券基金太平洋投资管理公司（Pimco）发来邮件，他们认为总体金融形势并不乐观，并且要求立即终止之前与贝尔斯登确认的价值数十亿美元的交易。

　　“这种做法毫无道理。”贝尔斯登全球销售的联席负责人吉姆•艾根在一次仓促举行的电话会议上说道，电话的另一头是Pimco的风险经理威廉•德利昂和出身于贝尔斯登的Pimco常务董事威廉•保尔斯。怎么能突然决定在这样一个长期合作的关系上浇一瓢冷水，而且事前毫无征兆？艾根补充道，如果Pimco打算采取如此激烈的行动，那也应该是“双方高层共同决定”。德利昂和保尔斯最终答应在2008年1月前不会有所行动，届时他们会与贝尔斯登高管们共同商议相关事宜。不过在挂上电话之前，保尔斯给出了一个严厉而又耳熟的警告：“你们应该募集股本。”

　　许多贝尔斯登的元老开始排挤凯恩，他们坚持公司需要一个更加负责的领导人。这种情绪去年夏天就已经存在了。2007年11月1日的《华尔街日报》刊登了凯恩在夏天对冲基金危机时依然经常离开去打高尔夫和桥牌的故事，文章还声称凯恩曾经吸食大麻。这使得对凯恩的不满情绪更加高涨。当天，凯恩就通过邮件告诉员工们，他“没有参与那些不正当的行为”。

　　施瓦茨并不愿意赶走凯恩。他带领公司经历过辉煌，而且施瓦茨相信，凯恩会自己离开。他告诉反对者：“保持镇静，一切还都在掌握之中。”

　　一些高管开玩笑说，他们会到42层施瓦茨的办公室静坐抗议，直到施瓦茨同意凯恩下台。

　　投资者们则越发变得不耐心。贝尔斯登的第四大股东布鲁斯•谢尔曼（私人资本管理公司CEO）也在鼓动更换CEO。

　　2008年1月初的一天，施瓦茨来到凯恩的办公室。他告诉老板，公司内外要求你卸任的压力太大了，是时候离开了。■

　　（未完待续）

　　次贷危机中的贝尔斯登

　　2007年： 2008年：

　　6月14日：贝尔斯登发布季报，称受抵押贷款市场疲软影响，公司季度盈利比上年同期下跌10%。 1月7日：贝尔斯登公司首席执行官凯恩迫于压力宣布离职，施瓦茨接任该职。

　　8月1日：贝尔斯登宣布旗下两只投资次级抵押贷款证券化产品的基金倒闭，投资人总共损失逾15亿美元。 3月12日：施瓦茨在美国CNBC电视台发表讲话安抚投资者情绪，称公司目前流动性充足，并预计公司将在第一财季实现盈利。

　　8月5日：贝尔斯登公司联席总裁兼联席首席运营官沃伦•斯佩克特宣布辞职，艾伦•施瓦茨成为公司唯一总裁。 3月14日：美联储决定通过摩根大通公司向贝尔斯登提过应急资金，以缓解该公司的流动性短缺危机。这是自1929年美国经济大萧条以来，美联储首次向非商业银行提过应急资金。

　　9月20日：贝尔斯登宣布季度盈利大跌68%。5月底至8月底间，公司账面资产缩水达420亿美元。

　　12月20日：贝尔斯登宣布19亿美元资产减记。 3月16日：摩根大通证实，将以总价约2.36亿美元（每股2美元）收购贝尔斯登。